工商银行（601398）：2024年报：净利润同比+0.5%，资产质量保持稳定

工商银行2024年营收（相较财报扣除其他业务成本）同比-2.6%（3Q24为-3.9%），净利润同比+0.5%（3Q24为+0.1%）。净利息收入、手续费均降幅收窄：净利息收入同比-2.7%（3Q24同比-4.9%），手续费同比-8.3%（3Q24同比-9%），其他非息同比+19.5%（3Q24同比+37.9%）。 4Q24单季净利息收入环比下降1.3%，单季年化净息差环比下降4bp至1.37%。生息资产收益率环比下行5bp至3.01%；计息负债成本率环比下降1bp至1.8%。 资产负债：信用卡投放提速；Q4活期存款增速转正。1、资产端：生息资产同比+9%，信贷同比+8.8%（2023年同比+12.4%）。（1）2024年信贷新增占比结构来看，前三名分别为泛政信类（32.8%）、经营贷（14.5%）、金融业（9%）。政信类相较23年下降19.4个点（2023年是近五年政信类新增占比投放最多的年份），金融业提升7.3个点，信用卡、消费贷新增投放占比相较2023年分别提升2、0.7个点，按揭投放较弱，占比新增-9%。2、负债端：手工补息等影响对公存款增长，个人存款增长较好。存款同比增3.9%（2023年同比+12.1%）。对公存款同比-4.3%，个人存款同比增11.9%. 2024净非息收入同比下降2%（3Q24同比+0.5%）。1、手续费同比-8.3%，降幅小幅收窄。2、其他非息同比+19.5%，增速边际下降，占比营收同比提升1个点至5.3%。 资产质量整体指标维度：1、不良维度——不良率环比小幅下降1bp至1.34%。累计年化不良净生成率为0.43%，同比下降2bp。未来不良压力方面，关注类贷款占比2.02%，同比提升17bp。2、逾期维度——逾期率有所提升。4Q24逾期率较上半年提升9bp至1.43%，逾期占比不良较上半年提升7.72个百分点至107.19%。3、拨备维度——拨备稳定。拨备覆盖率环比下降5.39个点至214.91%，同比提升0.94个点。 行业不良率来看：（1）对公：不良率较1H24下降11bp至1.58%，其中，批零1H24上升78bp至4.5%，卫生社服行业上升26bp至1.98%，其余行业不良率均有不同幅度下降。（2）零售：不良率较1H24提升25bp至1.15%。按揭、信用卡、消费贷、经营贷分别提升13/47/74/36bp至0.73%、3.5%、2.39%、1.27%。 投资建议：公司当前股价对应2025E、2026E、2027EPB0.64X/0.60X/0.56X； PE6.88X/6.75X/6.62X。工商银行基本面稳健扎实，拥有优异夯实的客户基础、负债成本核心优势、稳健资产质量以及综合布局的金融服务体系，伴随“GBC+”战略逐渐深化，看好其持续的竞争力和高护城河。维持“增持”评级。 根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计2025E/2026E净利润3698/3768亿（原值3573/3574亿），增加2027E净利润预测3844亿。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 1.业绩表现：营收降幅收窄，利润同比+0.5% 工商银行2024年营收（相较财报扣除其他业务成本）同比-2.6%（3Q24为-3.9%），净利润同比+0.5%（3Q24为+0.1%）。 2023/1Q24/2Q24/3Q24/2024营收、PPOP、归母净利润分别同比增长-4%/-3.8%/-6.3%/-3.9%/-2.6%、-5.7%/-5.3%/-8.2%/-5.3%/-4.2%、0.8%/-2.8%/-1.9%/0.1%/0.5%。 图表1：工商银行业绩累积同比 图表2：工商银行业绩单季同比 2024年业绩同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模、其他非息、拨备、税收。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、规模正向贡献提升0.3个点至11.05%；2、净息差负向贡献收窄1.9个点。3、拨备正向贡献收窄0.8个点至4.21%。边际贡献减弱的是：1、手续费负向贡献走阔0.2个点。2、其他非息正向贡献收窄0.8个点。3成本负向贡献收窄0.3个点。4、税收负向收窄1.5个点。 图表3：工商银行业绩增长拆分（累积同比） 图表4：工商银行业绩增长拆分（单季环比） 2.净利息收入：环比-1.3%，单季年化净息差环比下降4bp 至1.37% 4Q24单季净利息收入环比下降1.3%，单季年化净息差环比下降4bp至1.37%。四季度生息资产收益率环比下行5bp至3.01%；计息负债成本率环比下降1bp至1.8%。 图表5：工商银行单季年化净息差 图表6：工商银行单季年化收益/付息率 3.资产负债：信用卡投放提速；Q4活期存款增速转正 资产端：生息资产同比+9%，信贷同比+8.8%（3Q24同比+9%，2023年同比+12.4%）。贷款占比58.9%，同比2023年下降10bp。（1）2024年全年信贷新增占比结构来看，前三名分别为泛政信类（32.8%）、经营贷（14.5%）、金融业（9%）。新增占比来看，政信类相较23年下降19.4个点（2023年是近五年政信类新增占比投放最多的年份），金融业提升7.3个点，信用卡、消费贷新增投放占比相较2023年分别提升2、0.7个点，按揭投放较弱，占比新增-9%。（2）2024年全年信贷存量占比结构来看，前三大为政信（38.2%）、按揭（21.4%）、制造业（9.1%），分别较2023年同比下降0.5、2.7、0.3个点。 负债端：手工补息等影响对公存款增长，个人存款增长较好。计息负债同比+9.3%，存款同比增3.9%（3Q24同比+1.8%，2023年同比+12.1%）。 1、存款增长：对公存款同比-4.3%，个人存款同比增11.9%，或受手工补息整改等影响，对公存款增长较弱，4Q24存款占比负债同比下降4.2个点至79.6%。同业负债同比+36%，维持高增。2、存款期限：存款定期化延续。2024年定期存款占比较2023年同比提升1个点至59.6%，4Q24活期存款增速由负转正至同比增长1.3%。 图表7：工商银行资产负债增速和结构占比 图表8：工商银行信贷新增及存量结构 图表9：工商银行存款结构 4.净非息收入同比下降2%，手续费降幅小幅收窄 2024净非息收入同比下降2%。1、手续费同比-8.3%，降幅小幅收窄。 2、其他非息同比+19.5%，增速边际下降，占比营收同比提升1个点至5.3%。 图表10：工商银行其他非息同比增速与结构 图表11：工商银行净手续费收入同比增速与结构 5.资产质量：整体保持稳定，不良率、累计不良生成率同比 下降 总体指标多维度看：1、不良维度——不良率环比小幅下降1bp至1.34%。 累计年化不良净生成率为0.43%，同比下降2bp。未来不良压力方面，关注类贷款占比2.02%，同比提升17bp。2、逾期维度——逾期率有所提升。4Q24逾期率较上半年提升9bp至1.43%，逾期占比不良较上半年提升7.72个百分点至107.19%。3、拨备维度——拨备稳定。拨备覆盖率环比下降5.39个点至214.91%，同比提升0.94个点。 行业不良率来看：（1）对公：对公不良率较1H24下降11bp至1.58%，批零不良率较半年度上升78bp至4.5%，卫生社服行业不良率较半年度上升26bp至1.98%，其余行业不良率均有不同幅度下降。（2）零售：零售不良率较1H24提升25bp至1.15%。各类产品均有上涨，按揭、信用卡、消费贷、经营贷分别提升13/47/74/36bp至0.73%、3.5%、2.39%、1.27%。 图表12：工商银行资产质量综合指标 图表13：工商银行细分行业信贷资产质量 6.其他 成本收入比同比保持下降。累积年化成本收入比39.27%，同比提升73bp，其中累积管理费同比上升1.39%。 核心一级资本充足率环比提高。4Q24核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为14.1%、15.36%、19.39%，环比分别变化+15bp、+13bp、+14bp。 股东变化：减持：上证50交易型开放式指数证券投资基金减持0.02%至0.18%。华泰柏瑞沪深300交易型开放式指数证券投资基金减持0.02%至0.17%。易方达沪深300交易型开放式指数发起式证券投资基金减持0.01%至0.12%。 图表14：工商银行十大股东（2024） 7.投资建议与风险提示 投资建议 ： 公司当前股价对应2025E、2026E、2027EPB0.64 X/0.60X/0.56X；PE6.88X/6.75X/6.62X。工商银行基本面稳健扎实，拥有优异夯实的客户基础、负债成本核心优势、稳健资产质量以及综合布局的金融服务体系，伴随“GBC+”战略逐渐深化，看好其持续的竞争力和高护城河。维持“增持”评级。 根据外部经济形势、行业政策变化以及公司基本面情况，我们微调盈利预测，预计2025E/2026E净利润3698/3768亿（原值3573/3574亿），增加2027E净利润预测3844亿。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 盈利预测表