拓益收入同比增长66%，降本增效成果显著

核心观点与关键数据

• 拓益销售收入快速增长：2024年公司实现收入19.48亿元（+29.7%），其中产品销售收入16.40亿元，技术许可及特许权收入2.35亿元，技术服务等其他收入0.73亿元。核心产品拓益国内收入15亿元（+66%）。
• 降本增效成果显著：销售费用率下降11个百分点至60%，研发费用同比减少34.18%，管理费用同比减少2.47%。归母净利润亏损收窄10亿元至-12.8亿元。
• 医保与国际化进展：拓益医保独家适应症增至4项（黑色素瘤、围手术NSCLC、1L RCC、1L TNBC），纳入国家医保目录10项。特瑞普利单抗已在美国、欧盟等80个国家达成商业化合作。
• 临床进展：JS207（PD1/VEGF）联合化疗一线治疗ES-SCLC的2/3期临床IND获批，BTLA全球小肺3期有望2026年完成入组。

2025年催化剂

• 特瑞普利单抗联合仑伐替尼一线HCC数据读出。
• JS107（CLDN18.2 ADC）单药及联用早期临床数据2025 AACR读出，预计年内启动3期。
• JS015（DKK1）用于胃肠道肿瘤的早期临床数据2025 AACR读出。
• JS005（IL-17A）用于银屑病治疗适应症预计2025年底申报上市。

研究结论与投资建议

• 使用DCF法和NPV法估值，目标市值为474亿元，对应股价48.10元，维持“买入”评级。
• 风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

财务预测

• 预计2025-2027年营业收入分别为25.95亿元、33.80亿元、42.52亿元，增长率33.17%、30.29%、25.77%。
• 预计2027年归母净利润转正至5.64亿元，ROE达9.84%。