固定收益市场周观察：二季度债市或可乐观一点

二季度债市或可乐观一点 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：回顾一季度债券市场的调整，主因三个一致预期发生了变化：第一，去年四季度央行投放较为慷慨，市场认为央行会持续宽松；而年初以来在央行引导下资金利率持续走高，带动债券利率反弹。第二，基本面边际好转。第三，“资产荒”这一概念贯穿24年，而年初以来市场对“资产荒”概念产生动摇。展望二季度，我们认为以上三个一致预期回到去年年底状态较为困难，但相对于一季度的迅速调整，有可能会出现修复式摆动：首先，基本面预计变化不大；其次，资金面方面虽然央行操作仍存不确定性，但银行资负关系将边际改善，内生性驱动资金面边际宽松；最后，“资产荒”虽然并不一定像24年一般突出，但进入二季度后，保险和理财的配置节奏或将较一季度有所加快。综合上述分析，我们认为一季度债券的运行区间是市场预期从年底一致乐观向谨慎摆动的结果，二季度打破这一运行区间需要新的催化剂。以10年国债为例，预计将继续维持在【1.6%-1.9%】的区间运行，但考虑到资金面和机构行为均存在边际改善的可能性，债券或从上述区间的偏右端位置运行至偏中间位置，投资者或可适当以更乐观的心态对待二季度债市。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 央行多投放流动性了吗？：固定收益市场周观察2025-03-25从金融数据看近期流动性格局：固定收益市场周观察2025-03-173-4月债市利率向下的季节性规律能否重现：固定收益市场周观察2025-03-10 ⚫信用债周度回顾和观点：3月24日至3月30日信用债一级发行2920亿元，环比小幅下降16%；同时总偿还量3297亿元，并最终实现净融出377亿元。融资成本方面，上周AAA、AA+、AA/AA-级平均票息为2.29%、2.51%和2.77%，相比上一周分别下降11bp、下降16bp和上行8bp，AA/AA-级新债供给水平仍处于较低水平。上周各等级收益率趋于下行，中枢约6bp，低等级、长期限下行幅度相对较大。无风险收益率曲线小幅下移，最终信用利差整体收窄，AA级5Y收益率下行最多达11bp。无风险收益率曲线小幅下移，最终信用利差整体收窄，依然是越弱、越长则收窄更多。各等级5Y-1Y期限利差全面收窄，同时低等级也迎来普遍收窄，AA 5Y-1Y、3Y-1Y收窄幅度分别达5bp和3bp；各期限等级利差同样收窄，且中长期收窄幅度大于短期，3Y AA-AAA等级利差最多收窄7bp。城投债信用利差方面，收窄中枢约6bp，内蒙古利差平均数最多收窄8bp；产业债信用利差方面，上周除房地产行业利差走阔25bp外，其余行业利差整体收窄5bp，收窄幅度略小于城投。二级成交方面，换手率环比提升0.41pct，换手率前十均为央国企。上周高折价债券数量较少，偏离10%以上的有两只房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体主要涉及阳光城。个体估值变化方面，走阔居前的房企依次为碧桂园、旭辉、奥园、富力和融侨。 ⚫可转债周度回顾和观点：上周权益指数多震荡整理，前期热门板块跌幅明显。转债指数小幅下行，在上周主动消化估值后，抗跌能力再次显现。中证转债指数下跌0.20%，平价中枢下跌2.0%，来到95.4元，转股溢价率中枢上行1.5%，来到26.5%。日均成交额同样大幅收缩，为559.68亿元。从风格看，上周AA+评级、大盘、低价转债跌幅表现较好，高价、小盘转债表现较弱。转债当前估值偏高，在权益市场调整的环境下，转债也难有独立行情，但结合当前利率环境、各机构对固收+的重视、叠加转债缩量利好存量等因素，转债市场或有调整可能性，但大幅下跌概率不高。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：二季度债市或可乐观一点................................................................................51.2信用债：市场情绪转向积极..........................................................................................51.3可转债：转债适当防御，等待机会...............................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................61.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................6 2利率债回顾与展望：宽货币预期反复波动....................................................7 2.1央行投放及资金面情况.................................................................................................72.2宽货币预期波动较大.....................................................................................................9 3高频数据：土地成交边际改善...................................................................10 4信用债回顾：修复行情延续.......................................................................13 4.1负面信息监测.............................................................................................................134.2一级发行：转为净融出，中高等级发行成本下行.......................................................144.3二级成交：信用债估值持续修复，信用利差全面收窄................................................14 风险提示......................................................................................................17 图表目录 图1：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................6图2：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................7图3：地方债发行规模一览...........................................................................................................7图4：上周央行公开市场操作情况................................................................................................7图5：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................8图6：回购成交量变动情况...........................................................................................................8图7：7天资金利率变动...............................................................................................................8图8：存单发行量变化..................................................................................................................8图9：各类银行周度存单净融资额（亿元）..................................................................................8图10：各期限存单发行额分布.....................................................................................................9图11：各类银行存单净融资额分布（亿元）................................................................................9图12：存单发行利率一览............................................................................................................9图13：存单二级收益率一览.........................................................................................................9图14：各期限利率债收益率变动情况........................................................................................10图15：各期限国债利率变动情况................................................................................................10图16：国债期限利差变动情况......................................................................................