光期能化原油二季度策略报告：原油：二季度油价或先扬后抑

原 油 ： 二 季 度 油 价 或 先 扬 后 抑 — —光 期 能 化原 油 二 季 度 策 略 报 告 原油：二季度油价或先扬后抑 总结 1、价格来看，截至3月28日周五，WTI原油收盘在69.04美元/桶，Brent收盘在72.54美元/桶，SC价格收盘在538元/桶。一季度均价来看，WTI、Brent、SC分别为71.47美元/桶、74.97美元/桶、80.54美元/桶，整体来看，2025年季度均价分别同比降幅为7%、8.3%、2.9%。油价在一季度先扬后抑，价格创下年内新低后反弹。从一季度油价的影响因素来看，包括关税政策、俄乌局势和中东等地缘问题的演绎、OPEC+的增产及补偿减产政策，以及需求的季节性特征。2、从供应维度来看，边际变量仍是OPEC+，3月初OPEC会议由沙特阿拉伯和俄罗斯领导的计划将于4月增加13.8万桶/日的产量，长期目标是到2026年分批增加总计 220万桶/日的原油产量。随后3月下旬，OPEC+产油国同意按最新方案实施补偿性的减产，主要是针对那些此前持续超出原油生产配额的国家，这在一定程度上对冲了OPEC+结束自愿性减产带来的供应大幅增长的压力。根据公布的方案，OPEC+从4月开始实施19.9万桶/日的补偿性减产，到9月补偿性减产规模升至43.5万桶/日，然后减产规模再次下降，到2026年1月补偿性减产规模降至21.7万桶/日。其中伊拉克是补偿性减产中需减产最多的国家，其次是哈萨克斯坦和俄罗斯。最近的OPEC数据显示，哈萨克斯坦2月原油产量为176.7万桶/日，高于1月份的157万桶/日，而其OPEC+配额为146.8万桶/日。后续这三个主要成员国是否兑现补偿性减产将成为市场的重要供应边际变量。3、根据市场对供需平衡的最新测算来看，由于美国、巴西、加拿大和圭亚那等产油国的竞争性供应超过了消费增长，2025年全球石油供应可能每天超过需求约60万 桶。如果欧佩克+将减产协议延长至4月以后，而不限制目前产量过剩的成员国的供应，那么市场可能会再增加40万桶/日。一季度美国原油的日均产量为1350万桶/日EIA预计2025年美国原油产量为1361万桶/日，高于之前预估的1359万桶/日。预计2026年美国原油产量为1376万桶/日，高于之前预估的1373万桶/日。 4、从微观数据看美国原油需求，一季度仍表现为较强的美国原油一季度产量引申需求日均值为1941万桶/日，同比增幅为0.41%。汽油产量为929万桶/日，去年同期为930万桶/日，基本持平；2025年柴油产量为467万桶/日，去年为444万桶/日，同比增长5.2%；燃料油产量为507万桶/日，去年同期为489万桶/日，同比增长3.7%。当前市场正在计价美国GDP增速下滑带来的需求下降对油价有所拖累，但我们认为季度来看，二季度消费将环比一季度上升，因而美国原油需求仍表现为强韧性。5、国内需求方面，1-2月中国原油进口量为8385.4万吨，同比下降5.0%。中国原油加工增速加快，1-2月份，规上工业原油加工量11917万吨，同比增长2.1%，增速比 上年12月份加快1.5个百分点；日均加工202.0万吨。地炼开工率稳步上升至47.34%附近，二季度中国炼厂开工率仍将稳步回升。2025年第二批成品油出口配额，共计1280万吨，同比下降120万吨，降幅8.57%。当前来看，成品油的出口配额呈现同比较大降幅，进一步考验成品油国内消费的承载力度。6、库存方面，截止3月21日当周，包括战略储备在内的美国原油库存总量8.29776亿桶；商业原油库存量4.33627亿桶，汽油库存总量2.39128亿桶，馏分油库存量为 1.14362亿桶。原油库存比去年同期低3.25%；比过去五年同期低5%；汽油库存比去年同期高3.04%；比过去五年同期高2%；馏分油库存比去年同期低2.54%，比过去五年同期低7%。 7、综合来看，当前油价受到多方面因素的影响，供应方面来看，需要关注伊朗问题的进展是否会导致供应端的减少，同时OPEC+补偿减产决议将有助于供需矛盾的缓和，另外需求端中美均将迎来季节性的边际改善，因而预计二季度油价整体表现将先扬后抑。 目录 3、库存方面：美国原油库存累库节奏不及预期成品油汽油和馏分油库存去库SC交割库存几经变化 4、价格方面：原油价格先跌后反弹，内外价差先走扩后收敛 5、关注的风险因素：关注美国对伊朗进一步制裁，航运情况，关税政策，俄乌谈判的走向 内外盘油价季度表现情况 资料来源：WIND,光大期货研究所 1.1全球原油年度供需平衡表 资料来源：光大期货研究所整理 预计2025年原油市场的平衡表偏向于宽松，但预计也将是动态平衡过程。根据EIA的季度平衡表预估，预计2025年一季度原油供应为103.14百万桶/日，需求为103.83百万桶/日，供需缺口为69万桶/日；二季度原油供应为103.91百万桶/日，需求为103.96百万桶/日，供需缺口为5万桶/日；三季度原油供应为104.7百万桶/日，需求为104.68百万桶/日，供需盈余为3万桶/日；四季度原油供应为105.19百万桶/日，需求为104.81百万桶/日，供需盈余为38万桶/日。 1.2全球原油月度供需平衡表 2.1供应：OPEC2月产量环比增加32万桶至2735万桶/日 2.2 OPEC成员国：沙特、阿联酋、利比亚产量上升 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 2.3 OPEC成员国：委内瑞拉产量上升，尼日利亚产量小幅下降，其他保持稳定 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 2.4伊朗原油2月产量微幅下降至331万桶/日，关注美国极限施压背景下的各种影响 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 2025年2月伊朗的产量为331万桶/日，环比1月小幅下降1万桶/日。随着美国对伊朗制裁的极限施压，伊朗能源的出口在未来面临一定的不确定性，尤其需要关注航运角度是否会新增一些管制风险。美国财政部采取第一步行动，对一个国际网络实施制裁，指控该网络为伊朗石油运往中国提供便利。美国财政部和国务院采取协调行动，宣布对涉及向中国运送伊朗石油的网络实施制裁。这些措施涉及多个国家，包括中国、印度和阿拉伯联合酋长国，并影响到与伊朗石油出口有关的多艘船只。川普计划号召国际盟友的海军封锁马六甲海峡，彻底阻断伊朗石油对中国的海上出口。 2.5 OPEC主要成员国剩余产能及产能利用率：OPEC+再度改弦易辙 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 OPEC+产油国同意按最新方案实施补偿性的减产，主要是针对那些此前持续超出原油生产配额的国家，这在一定程度上对冲了OPEC+结束自愿性减产带来的供应大幅增长的压力。根据公布的方案，OPEC+从4月开始实施19.9万桶/日的补偿性减产，到9月补偿性减产规模升至43.5万桶/日，然后减产规模再次下降，到2026年1月补偿性减产规模降至21.7万桶/日。 2.6关注OPEC+补偿减产成员国的执行能力 1、3月初会议OPEC计划增加产量，月度增量预期为13.8万桶/日 •由沙特阿拉伯和俄罗斯领导的OPEC+此前计划将于4月增加每日13.8万桶的产量，这是逐步增产计划中的第一步，OPEC+的长期目标是到2026年，分批增加总计220万桶/日的原油产量。 2、3月末OPEC+同意实施补偿性减产新方案，主要为伊拉克、哈萨克斯坦、俄罗斯 •OPEC+产油国同意按最新方案实施补偿性的减产，主要是针对那些此前持续超出原油生产配额的国家，这在一定程度上对冲了OPEC+结束自愿性减产带来的供应大幅增长的压力。根据公布的方案，OPEC+从4月开始实施19.9万桶/日的补偿性减产，到9月补偿性减产规模升至43.5万桶/日，然后减产规模再次下降，到2026年1月补偿性减产规模降至21.7万桶/日。 •根据修订后的计划，伊拉克是补偿性减产中需减产最多的国家，其次是哈萨克斯坦和俄罗斯。作为OPEC第二大产油国，伊拉克在减产合规方面的记录一直不佳，甚至在作出补偿性减产声明之后，伊拉克方面仍表示，预计最早3月底库尔德地区原油出口将重启，届时每天将有40万桶原油流入中东原油市场。此外，消息人士表示，哈萨克斯坦的大量超额生产也激怒了其他成员国。随着美国石油巨头雪佛龙扩大哈萨克斯坦最大油田田吉兹的产量，哈萨克斯坦的产量一直处于历史新高。最近的OPEC数据显示，哈萨克斯坦2月份的原油产量为176.7万桶/日，高于1月份的157万桶/日，而其OPEC+配额为146.8万桶/日。 3、一增一减的背景是缓和供应过剩的局面，进一步调节供需平衡表，后续考验的是补偿减产成员国的执行能力 •由于美国、巴西、加拿大和圭亚那等产油国的竞争性供应超过了消费增长，2025年全球石油供应可能每天超过需求约60万桶。如果欧佩克+将减产协议延长至4月以后，而不限制目前产量过剩的成员国的供应，那么市场可能会再增加40万桶/天。 2.7波斯湾国家原油出口：2月出口量与1月基本持平 资料来源：Bloomberg光大期货研究所 截至2月数据显示，波斯湾地区的出口总量为1602万桶/日，与1月基本持平。从各成员国来看，伊朗出口2月出口为140万桶/日，伊拉克出口336万桶/日，科威特月度出口量145万桶/日，沙特月度出口628万桶/日，阿联酋352万桶/日，尼日利亚月度出口为1148万桶/日。 2.8美国原油周度产量为1357万桶/日，一季度产量均值为1350万桶/日 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 2.9美国原油进出口：美国原油进口量日均值为613万桶/日，预计关税政策将导致进口水平有所下降 一季度来看，美国原油进口量日均值为613万桶/日，一季度原油出口日均值为407万桶/日，净进口日均值为206万桶/日。整体来看进口绝对值仍处于较高水平。 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 3.1全球石油需求预测：IEA下调需求预期，EIA和OPEC持平 从三大机构年度预测来看，EIA预计，2025年全球原油产量为1.042亿桶/日，此前预估为1.046亿桶/日；预期2026年全球原油产量为1.058亿桶/日，此前预估为1.062亿桶/日。EIA预计，2025年全球原油需求为1.041亿桶/日，持平于此前预估。2026年全球原油需求为1.053亿桶/日，此前预计为1.052亿桶/日。IEA在石油市场月报中表示，今年全球石油供应可能过剩约60万桶/日，此前该机构下调了2025年需求增长预测。IEA称，如果OPEC+取消减产，且未能遵守配额出现产量超标，那么供应过剩量可能会进一步增加40万桶/日。IEA将2025年石油需求增长预测下调7万桶/日，至103万桶/日左右。IEA称，在“异常不确定的宏观经济环境”下，2024年最后一个季度和今年第一季度的需求低于预期。美国新的关税使宏观风险偏向下行。近期的石油需求数据表现不佳，2024年第四季和2025年第一季的需求增长预期被小幅下调。 3.2需求：海外裂解价差水平高于亚洲市场 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 3.3需求：汽油及柴油裂解价差短期先收敛后反弹 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 3.4美国原油产量引申需求周度上升至2024万桶，同比去年一季度增速为0.4% 资料来源：Wind,光大期货研究所 3.5美国炼厂开工率周度回升至87% 资料来源：Wind,光大期货研究所 3.6欧洲各国炼厂加工量情况：2月欧洲各国加工量小幅下降 资料来源：Bloomberg,光大期货研究所 3.7我国地炼开工率低位逐步回升 资料来源：Wind光大期货研究所 至3月27日，山东地炼开工率47.34%，环比上周继续增加1.1%。主营炼厂周度开工率在84%附近，部分炼厂因检修而降低负荷，令整体开工率有所下降。当前看国内成品油消费缺乏亮点，且月内零售价格两连降令市场补库积极性下降。 3.8中国需求：1-2月原油进口累计同比下降5%，1-2月原油