2024年年报点评：业务量持续增长，坚持高分红回报股东

投资要点 事件：公司2024] 年实现营收1056.2亿元，同比增长3.8%，实现毛利润55.4亿元，同比下降4.6%，毛利率为5.2%，同比下降0.5pp；2024年公司实现归母净利39.2亿元，同比下降7.0%，归母净利率3.7%，其中第四季度公司实现营收197.5亿元，同比下降31.8%；实现归母净利润10.9亿元，同比增长2.9%，归母净利率为5.5%。 中国外运是招商局集团物流业务统一运营平台和统一品牌。2003年2月13日在香港联合交易所上市，2019年1月18日在上海证券交易所上市，是“A+H”两地上市公司。公司是中国最大的货运代理公司，根据全球物流业权威杂志《Transport Topics》2024年公布的全球海运/空运货代50强榜单，中国外运海运货代位居全球第二、亚洲第一；空运货代位列全球第五、亚洲第一；专业物流根据客户的不同需求，为客户提供量身定制的、覆盖整个价值链的一体化物流解决方案；公司大力发展跨境电商业务，并积极探索物流电商平台模式。 受益于业务量增长，公司营收增长，市场竞争加剧，服务价格下调，公司整体毛利润小幅下降。公司主要板块的业务量实现双位数增长，其中海运代理、空运通道和铁路代理业务量分别同比增长13.3%、14%、13.7%，2024年货运代理业务实现营业收入671.7亿元，同比增长8.4%；合同物流、项目物流和化工物流业务量分别同比增长4.4%、4.5%、10.3%，2024年专业物流实现营业收入279.5亿元，同比增长1.6%；跨境电商物流业务量同比下降50.7%，物流电商平台业务量同比增长9.1%，2024年实现营收105亿元，同比下降14.4%。 综合影响下，2024年公司实现营收1056.2亿元，同比增长3.8%，公司2024年实现归母净利润39.2亿元，同比下降7%，归母净利率下降0.4pp为3.7%。 公司重视股东回报，坚持高分红。2024年末期拟每股派发0.145元现金股利，公司已于2024年10月15日派发2024年中期股息每股现金红利0.145元，加上末期分红，公司2024年全年预计派发股息每股现金红利0.29元，以2025年3月26日收盘价5.28元为基准，股息率为5.5%。 盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为1087亿元、1122.3亿元和1163.3亿元，归母净利润分别为40.4亿元、41.5亿元、42.1亿元，EPS分别为0.55元、0.57元、0.58元，对应动态PE分别为10倍、9倍、9倍。我们给予公司2025年12倍PE，对应目标价6.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧风险、宏观经济增长或不及预期等。 指标/年度 1世界一流智慧物流平台，为客户提供端到端的全程供应链方案和服务 中国外运是招商局集团物流业务统一运营平台和统一品牌。2003年2月13日在香港联合交易所上市，2019年1月18日在上海证券交易所上市，是“A+H”两地上市公司（股票代码：00598.HK，601598.SH）。中国外运以建设世界一流智慧物流平台企业为愿景，聚焦客户需求和深层次的商业压力与挑战，以最佳的解决方案和服务持续创造商业价值和社会价值，形成了以专业物流、代理及相关业务、电商业务为主的三大业务板块，为客户提供端到端的全程供应链方案和服务。 图1：中国外运发展历程 中国外运的产品和服务包括合同物流等专业物流以及海运、空运代理等货运代理业务以及跨境电商物流等电商业务。公司是中国最大的货运代理公司，根据全球物流业权威杂志《Transport Topics》2024年公布的全球海运/空运货代50强榜单，中国外运海运货代位居全球第二、亚洲第一；空运货代位列全球第五、亚洲第一，货运代理业务提供公司大部分收入和利润；专业物流根据客户的不同需求，为客户提供量身定制的、覆盖整个价值链的一体化物流解决方案；公司大力发展跨境电商业务，并积极探索物流电商平台模式。 表1：分业务介绍以及收入利润占比情况 对公司未来发展前景有坚定信心，控股股东持续增持公司股份。公司控股股东为中国外运长航集团，实际控制人为国务院国资委。公司在2024年12月30日收到外运长航的通知，2024年11月8日至2024年12月30日期间，外运长航以集中竞价方式增持了公司A股股份5312. 4万股，约占公司总股本的0.73%，截止2024年12月31日，控股股东直接和间接持有公司36.1%股份，外运长航及其一致行动人合计持有公司59.2%股份。 图2：中国外运股权结构图 受益于业务量增长，公司营收增长。面对市场需求不足等多重压力，公司大力拓展国内外市场，公司主要板块的业务量实现双位数增长，其中海运代理、空运通道和铁路代理业务量分别同比增长13.3%、14%、13.7%，2024年实现营业收入671.7亿元，同比增长8.4%； 合同物流、项目物流和化工物流业务量分别同比增长4.4%、4.5%、10.3%，2024年专业物流实现营业收入279.5亿元，同比增长1.6%；跨境电商物流业务量同比下降50.7%，物流电商平台业务量同比增长9.1%，2024年实现营收105亿元，同比下降14.4%。综合影响下公司实现营收1056.2亿元，同比增长3.8%。 图3：公司营业收入情况 图4：公司货运代理业务收入 图5：公司专业物流收入情况 图6：公司电商业务收入情况 市场竞争加剧，服务价格下调，公司整体毛利润小幅下降。2024年公司毛利润为55.4亿元，较2023年下降2.7亿元，毛利率为5.2%，较2023年下降0.5pp，从具体业务来看，货运代理实现毛利润35.2亿元，同比增长7.6%，毛利率为5.3%；专业物流毛利润受服务价格下降影响同比下降16.3%为21.2亿元，毛利率下降1.6pp为7.6%；公司电商业务毛利润为-1亿元，毛利率为-1%。 图7：公司毛利润情况 图8：公司货运代理毛利润情况 图9：公司专业物流毛利润情况 图10：公司电商业务毛利润情况 公司持续加强成本费用管控，期间费用整体下降。2024年公司销售费用/管理费用/研发费用/财务费用分别为10/33.3/1.2/2.5亿元，同比下降7%/1.6%/48.3%/4.5%，期间费用合计下降2.5亿元，费用率下降0.5pp为4.4%。公司其他收益以政府补助为主，2024年为21.8亿元，较2023年下降2.7亿元；投资收益以长期股权投资收益为主，2024年为20.4亿元，较2023年下降2.9亿元。综合影响下，公司2024年实现归母净利润39.2亿元，同比下降7%，归母净利率下降0.4pp为3.7%。 图11：公司期间费用情况 图12：公司归母净利润情况 公司重视股东回报，坚持高分红。2024年末期拟每股派发0.145元现金股利，公司已于2024年10月15日派发2024年中期股息每股现金红利0.145元，加上末期分红，公司2024年全年预计派发股息每股现金红利0.29元，以2025年3月26日收盘价5.28元为基准，股息率为5.5%。 图13：中国外运分红情况 2盈利预测与估值 关键假设： 1）我们预计随着宏观经济逐步修复，相关货运代理需求增加，预计公司代理业务量保持积极增长，但由于各项代理业务竞争加剧我们预计服务价格将有一定下降，我们预计2025-2027年公司货运代理业务营收同比增长4.2%、4.0%、4.6%，毛利率受服务价格下降影响，我们预计2025-2027年毛利率为5.2%、5.1%、5.05%； 2）专业物流业务，我们认为公司持续抢抓市场，扩大与客户的合作规模，收入将保持稳定增长；但服务价格使得业务利润有一定幅度下降，我们预计公司专业物流2025-2027年营收同比增长2%、2.5%、2.6%，毛利率为7.4%、7.3%、7.3%； 3）当前电商平台已经掌握了超过50%的航空货运运力，上游运力资源的集约化和下游电商平台客户的寡头化趋势给航空货代企业带来了巨大挑战， 我们预计公司电商业务2025-2027年营收同比-2.5%、0.3%、0.1%，毛利率为0%、0.02%、0.05%。 基于以上假设，预计公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 表2：分业务收入及毛利率 预计公司2025-2027年营业收入分别为1087亿元、1122.3亿元和1163.3亿元，归母净利润分别为40.4亿元、41.5亿元、42.1亿元，EPS分别为0.55元、0.57元、0.58元，对应动态PE分别为10倍、9倍、9倍。 考虑到公司主营业务我们选取华贸物流、东航物流、嘉诚国际作为公司可比公司，三家可比公司25年PE为12倍，26年平均PE为10倍。我们给予公司2025年12倍PE，对应目标价6.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。 表3：可比公司估值