供过于求，纯碱继续承压

行情回顾 u2025年一季度，纯碱近月合约基本运行在【1400,1600】元/吨。u2月中下旬纯碱期价走势明显偏强，主要受到供给扰动因素的影响：部分装置春季检修，尤其是2月中旬时远兴二线和金山五期均公布了检修计划，引发了供给减量带来的多头情绪。u3月上旬以来，前期检修减量驱动的上涨情绪明显消退，随着纯碱大厂检修预计结束，市场预期后续供应压力会比较大，纯碱期价较高点明显回调。 基本面分析——供给端 u部分装置春季检修导致3月中上旬纯碱行业产量水平明显下滑，随着大厂检修陆续结束，3月下旬开始纯碱供给量将逐渐回升。 u短期检修减量难以化解纯碱行业中期供给过剩局面。年初以来纯碱新增产能投产计划仍在推进中，产量上限仍有提高空间；中期来看，只有厂家供给端出现主动非常规减量才能带来社会库存的有效去化。而前期期现价格上涨后，纯碱行业一度再次进入普遍盈利状态，短期厂家形成自发性减产行为的难度更大。u展望二季度，江苏德邦60万吨新装置预计于4月份出产品，连云港碱业110万吨产能预计于5月份投产，二季 度将面临新增产能投产放量带来的供给增量。加上春季检修结束后大厂产能陆续回归，整体来看二季度纯碱行业产量水平将处于高位，供给压力预计会比较大。 基本面分析——需求端 u今年年初至2月下旬需求淡季期间，浮法玻璃在产日熔量仍在小幅下滑。2月下旬以来，随着节后下游复工启动，部分浮法玻璃产线点火复产，在产日熔量有所回升。目前浮法玻璃在产日熔量在往年同期中仍处低位，尤其明显低于去年同期水平。 u展望二季度，我们认为浮法玻璃在产日熔量较难持续明显上行。一方面，行业利润转好到对供给端形成明显正反馈需要时间，而当前主流工艺天然气路线的原片厂家仍维持负利润；另一方面，原片厂家对地产中长期的悲观预期尚未发生根本性扭转，点火积极性很难显著提高。整体来看，二季度浮法玻璃在产日熔量相较往年同期预计仍将处于偏低水平，提供给纯碱需求端的增量空间有限。 基本面分析——需求端 u今年2月份以来，光伏行业景气度明显回升，主要是受国内政策影响。国家能源局规定2025年6月30日后，分布式光伏补贴取消，集中式电站补贴大幅缩水，从而催生下游装机需求短期爆发式增长。u2月份以来，由于组件厂家实际需求和备库量明显增加，带动光伏玻璃消费节奏加快，加上前期光伏玻璃供应量已经降至低位，2月以来光伏玻璃行业库存持续大幅下行，厂家报价和行业毛利率明显回升，前期部分堵窑口产线亦开始恢复生产，行业整体产量水平明显提升。u展望二季度，我们认为光伏玻璃产量水平仍有一定增长空间，主要是受630政策影响，二季度光伏行业抢装潮预计将延续，从而继续提振产业链各环节需求。预计要到下半年装机需求出现断崖式下跌后，光伏玻璃产量水平才会明显回落。 基本面分析——进出口 资料来源：海关总署 u今年以来，一方面国内纯碱现货价格处于低位，另一方面海外天然气价格上涨抬升了海外碱成本，导致内外碱价差扩大，国内纯碱出口量大幅超过进口量。u在国内供给压力较大加上海外天然气价格维持高位的背景下，二季度内外碱价差预计将继续利多 出口，利空进口。 基本面分析——库存 资料来源：卓创资讯 资料来源：卓创资讯 u2月下旬以来，纯碱厂家库存自高点开始去化：一方面受春季检修影响，纯碱供给有所减量；另一方面，前期期现价格上涨在一定程度上带动了下游补货情绪和期现商移库行为。虽然有所去库，但目前纯碱厂家库存水平仍明显高于往年同期，纯碱社会库存量亦处于历史高位。 u展望二季度，虽然需求端光伏玻璃预计会提供一定增量，但由于纯碱供应端压力偏大，加上浮法玻璃端需求增量有限，二季度纯碱行业整体仍将呈供过于求格局。 行情展望 u展望二季度，纯碱行业预计仍将面临供过于求格局。供给方面，二季度将面临新增产能投产放量带来的供给增量，加上春季检修结束后大厂产能陆续回归，二季度纯碱行业产量水平将处于高位，供给压力预计会比较大。需求方面，二季度浮法玻璃在产日熔量相较往年同期预计仍将处于偏低水平，提供给纯碱需求端的增量空间有限。光伏玻璃方面，二季度光伏玻璃产量水平或仍有一定增长空间，预计要到下半年装机需求出现断崖式下跌后，光伏玻璃产量水平才会明显回落。但整体来看，虽然需求端光伏玻璃预计会提供一定增量，但由于纯碱供应端压力偏大，加上浮法玻璃端需求增量有限，二季度纯碱行业整体仍将供过于求。•策略：我们延续年报观点，纯碱中期仍面临震荡走弱的压力，后续继续以反弹沽空的思路对待。 若SA2505合约能上行至1500-1550元/吨，将会是比较好的布局空单机会。此外，从成本角度，二季度煤价走势或继续筑底，成本下移也有利于扩大沽空的盈利空间。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以 任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。