REITs研究宝典（一）：低利率时代，REITs配置价值再审视

——REITs研究宝典（一） 报告日期：2025-03-28 主要观点： 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com “破茧”路漫漫，蝶变启新章。回顾REITs在我国的发展历程，从2005年越秀REITs开启跨境试水，至2014年类REITs以私募形式初步破冰，再到2021年政策开闸推动试点发行，最终在2024年步入常态化发行阶段。总体来看，从早期探索到类REITs创新，再到公募试点扩容，REITs政策迭代始终紧扣经济转型需求，推动存量基础设施资产向资本市场释放活力。 分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002电话：17861391391邮箱：yangpl@hazq.com 运营为锚，分红为帆，低利率环境下的新选择。从形式上看，公募REITs的核心在于通过资产证券化来盘活存量基础设施资产，并将90%收益进行分红，兼具股债的双重特性，波动小于股市，收益高于债市，同时高度依赖底层资产运营能力。如今，REITs已成为中国资本市场中的关键拼图，既为投资者提供中等风险收益选项，亦为基建投融资开辟市场化通路。 ⚫公募REITs发展现状：政策筑基与市场共振的双重红利 政策护航千亿级生态圈成型，REITs从试点迈向可持续发展。自2021年试点以来，公募REITs历经“破冰—扩容—完善—常态化”四阶段跨越式发展，政策制度不断完善，底层资产类型不断扩容，四年间累计发行规模超过1700亿。2023年扩募机制的落地，为REITs的可持续发展注入新的动力，从包括中金普洛斯REIT等已完成扩募的4只产品后续经营来看，可供分配金额以及派息率均出现有效提升。 股债之间的第三选择，产权类与经营权类双轨竞速。在股债关联性方面，REITs整体与利率呈现出负相关关系，这主要由其现金流折现的估值方式决定，但在特定时期内也与权益市场呈现出相同趋势，例如2023年基本面承压对底层资产经营预期的冲击，REITs估值整体承压。与此同时，在REITs内部，产权类与经营权类同样存在分化，2025年以来产权类REITs的表现要整体优于经营权类，背后的原因在于经济复苏的预期、票息资产的需求等多重利好因素的推动，而在派息率方面，由于收益来源的区别，经营权 类REITs的派息率要明显高于产权类REITs “冬去春来”情绪回暖，REITs交投再迎热潮。自2023年以来，REITs认购热度随着二级市场的偏弱运行而持续降低，期间虽不乏百倍认购项目的出现，但整体数量偏少，区间内多数项目的一级市场打新热度较低，远不及2022年水平，而自2025年以来，REITs打新情绪高涨，汇添富九州通医药REIT公众有效认购倍数高达1192倍，创下历史新高，年内其他上市产品同样呈现高认购倍数发行。溢价率方面，与高亢打新热情相呼应的，2025年以来REITs产品在上市首日的表现普遍良好，平均溢价率达到26.7%，相较于2024年平均（4.1%）水平上涨约22.6个百分点。 ⚫低利率时代，REITs配置价值再审视 历经二十年的经验摸索，通过四年的发行实践，中国公募REITs已经成为我国资本市场中的重要组成部分，其亦股亦债的产品特征为广大投资者在低利率环境下提供了第三种资产选择。我们认为在常态化发行机制的推动下，REITs规模或将延续增长势头，底层资产类型也有望进一步扩容，REITs市场活跃度或将进入新的阶段。 从投资的角度来看，随着资产荒行情的持续加码，高息资产的稀缺性会进一步提升，REITs的需求也会同步提升，整个板块的景气度预计会维持在较高水平。而从资产类型来看，短期内建议配置抗周期和高派息品种，例如保障性租赁住房REITs等，与此同时，同时在消费复苏背景下，也可以考虑配置消费类REITs。 ⚫风险提示：数据来源失真风险，数据处理人为误差风险。 正文目录 1解码公募REITS.......................................................................................................................................................51.1海外舶来的本土孵化：运营为锚、分红为帆.....................................................................................................51.2二十年破茧路：政策迭代与市场跃迁................................................................................................................62中国公募REITS市场发展现状................................................................................................................................82.1市场规模：政策护航助力千亿级生态圈成型.....................................................................................................82.1.1从“破冰”到“千帆竞发”，政策红利催生发行潮....................................................................................82.1.2“首发+扩募”双轮驱动，REITs迈向可持续发展....................................................................................92.2收益特征：股债之间的“第三条路”..............................................................................................................112.2.1REITs与股债关联性的“动态跷跷板”...................................................................................................112.2.2产权与经营权REITs的双轨竞速.............................................................................................................132.3交投情绪：冬去春来，供需共振.....................................................................................................................162.3.1一级发行情绪回暖，认购热潮再现..........................................................................................................162.3.2赚钱效应扩散，二级流动性稳步回升......................................................................................................183总结与展望.............................................................................................................................................................194风险提示.................................................................................................................................................................19 图表目录 图表1公募REITS相关政策梳理.....................................................................................................................................7图表2公募REITS发行规模年度累计：分资产类型（单位：亿元）..............................................................................8图表3公募REITS发行规模月度累计（单位：亿元）....................................................................................................9图表4公募REITS扩募当年可供分配金额（单位：亿元）...........................................................................................10图表5已申报待扩募公募REITS...................................................................................................................................10图表6公募REITS指数与股债对比（左图单位：点，右图单位：点、%）..................................................................11图表7公募REITS与股债波动率（单位：%）.............................................................................................................12图表8公募REITS与股债收益率率：以2021年9月30日为基准（单位：%）.........................................................12图表9公募REITS发行配售结构（单位：%）.............................................................................................................13图表10各类公募REITS自上市至今市值规模与涨跌幅（单位：亿元，%）................................................................14图表11各类公募REITS自2025年以来市值规模与涨跌幅（单位：亿元，%）..........................................................14图表12特许经营权类公募REITS年化派息率（单位：%）...