年报点评：锂价下行导致业绩阶段性亏损，聚焦增产扩能

——年报点评 公司发布年报：全年实现营收130.63亿元，同比-67.75%；实现归母净利-79.05亿元，同比-208.32%；实现扣非净利-79.23亿元，同比-210.40%； 实现经营活动产生的现金流量净额55.54亿元，同比-75.52%。 公司2024年业绩大幅转亏，主要原因包括：1）锂价下行，同时受公司控股子公司泰利森化学级锂精矿定价机制与公司锂化工产品销售定价机制存在时间周期错配影响；2）SQM由于税费影响，净利润同比大幅下降；3）公司对澳大利亚二期氢氧化锂项目的资产全额计提了减值准备；4）澳元及人民币兑美元的汇率变动导致2024年汇兑损失金额同比大幅增加。 核心产品产销量数据：2024年泰利森共生产锂精矿141.0万吨，其中化学级锂精矿135.3万吨，技术级锂精矿5.7万吨；锂产品方面，公司2024年锂化合物及衍生品的产销量均实现同比大幅提升，其产量约7.07万吨，同比+39.44%，销量约10.28万吨，同比+81.46%。 资源端：格林布什锂矿目前锂精矿产能为162万吨/年，CGP3设计产能为52万吨/年，预计将于2025年10月生产出第一批锂精矿产品；另外公司拥有四川雅江措拉锂矿开采权，正在积极有序地推进关于雅江措拉锂辉石矿采选工程的相关工作。 产品端：公司目前有5个在产锂化工产品生产基地，综合产能9.16万吨/年，未来有进一步扩产规划，中游锂加工产能优势明显。其中四川遂宁安居工厂项目于2024年中完成产能爬坡，目前处于满产运营状态；澳大利亚奎纳纳工厂项目于2024年10月完成一次大规模技改工程，目前处于爬坡阶段。 投资端：公司持有SQM22.16%股权，是其第二大股东。SQM2024年锂盐销量约20.5万吨，同比+20.53%，SQM2024年度营业收入折合人民币323.15亿元，净利润折合人民币-28.85亿元。 风险提示：项目建设进度不达预期；锂矿和锂盐产品产销量不达预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。 由于锂价波动较大，进一步下修公司盈利预测。预计公司2025-2027年营收分别为108.06/133.40/160.97(原预测123.34/146.83/-)亿元，同比增速-17.3%/23.4%/20.7%； 归母净利润分别为23.85/25.11/31.80(原预测35.67/47.14/-)亿元，同比增速130.2%/5.3%/26.6%；摊薄EPS分别为1.45/1.53/1.94元，当前股价对应PE为21/20/16X。公司拥有全球最好的锂辉石和锂盐湖资源，成本优势突出，有效抵御行业下行风险，资源端仍有较强扩产潜能，为中游锂盐产能的快速扩张提供坚实的原料保障，中长期成长性值得期待，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 公司2024年业绩转亏，锂盐产销量同比大幅提升 公司发布2024年年报：全年实现营收130.63亿元，同比-67.75%；实现归母净利-79.05亿元，同比-208.32%；实现扣非净利-79.23亿元，同比-210.40%；实现经营活动产生的现金流量净额55.54亿元，同比-75.52%。 公司2024年业绩大幅转亏，主要原因包括—— 1）受到锂产品市场波动的影响，锂价大幅下行，公司锂产品销售价格及毛利同比大幅下降；同时受到公司控股子公司泰利森化学级锂精矿定价机制与公司锂化工产品销售定价机制存在时间周期错配影响，导致公司业绩出现阶段性亏损。随着新购低价锂精矿陆续入库及库存锂精矿的逐步消化，公司各基地生产成本中耗用的化学级锂精矿成本正逐渐贴近最新采购价格，锂精矿定价机制的阶段性错配也逐步减弱。 2）公司重要的联营公司SQM于2024年第一季度业绩报告中披露，智利圣地亚哥法院于2024年4月对其2017年和2018年税务年度的税务诉讼进行了裁决，撤销了税务和海关法庭在2022年11月7日对于该案件的裁决结论，导致其确认了约11亿美元的所得税费用，并相应减少净利润约11亿美元。因此，公司2024年所确认的对该联营公司的投资收益同比大幅下降。 3）公司董事会同意终止澳大利亚二期氢氧化锂项目，对澳大利亚二期氢氧化锂项目进行分析和评估，并对二期氢氧化锂项目的资产全额计提了减值准备。公司2024年计提的资产减值损失同比大幅增加。 4）2024年以来美元持续走强，澳元及人民币兑美元的汇率变动导致2024年汇兑损失金额同比大幅增加。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司归母净利润及增速 核心产品产销量数据方面：2024年泰利森各项生产运营有序进行，共生产锂精矿141.0万吨，其中化学级锂精矿135.3万吨，技术级锂精矿5.7万吨，泰利森锂矿全部包销给天齐锂业和美国雅保，其中天齐锂业采购的化学级锂精矿主要用于自产或委托加工成锂化工产品。锂产品方面，受自产工厂顺利爬产及委外加工的积极影响，公司2024年锂化合物及衍生品的产销量均实现同比大幅提升，其产量约7.07万吨，同比+39.44%，销量约10.28万吨，同比+81.46%。 财务数据方面：①截止至2024年年底，公司资产负债率28.39%，相比2023年末上升2.46个百分点；在手货币资金约57.67亿元，同比-39.85%；在手存货约22.89亿元，同比-27.34%。②期间费用方面，2024年公司销售费用约1632万元，同比-51.69%；管理费用约6.50亿元，同比+7.36%；研发费用约4362万元，同比+43.61%； 财务费用约8.99亿元，同比+5503.69%，主要受汇率波动影响导致汇兑损失增加。 ③投资收益方面，2024年公司确认投资收益-8.40亿元，其中SQM所确认的投资收益-8.85亿元，主要是受税务诉讼裁决影响导致业绩同比大幅下降。 图3：公司资产负债率变化 图4：公司期间费用率变化 聚焦增产扩能，稳步有序推进项目建设 公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直一体化的全球产业链优势致力于实现“夯实上游、做强中游、渗透下游”的长期发展战略，目前已携手全球战略合作伙伴推动电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可持续发展，力争成为有全球影响力的能源变革推动者。 资源端，公司以西澳大利亚格林布什锂矿为资源基地，且以四川雅江措拉锂矿为资源储备。格林布什锂矿目前锂精矿产能为162万吨/年，目前公司根据当前市场环境，定价方式从过去的按季度参考全球四家主流报价机构（Fastmarket、BenchmarkMineralIntelligence、S＆PGlobalPlatts和亚洲金属网）的平均报价且享有一定股东折扣，更新为现行按月参考以上四家主流报价机构平均报价且享有一定股东折扣。另外格林布什还有2个扩产规划：1）CGP3正在加紧建设当中，其设计产能为52万吨/年，目前项目已完成干法工厂的建设，今年上半年将重点进行湿法工厂建设以及分阶段进行土方工程，项目预计将于2025年10月生产出第一批锂精矿产品；2）CGP4预计将于CGP3项目后再启动，也是新增年产52万吨化学级锂精矿产能，初步规划于2027年建成投产。长期来看，格林布什锂矿产能有望达到266万吨/年，折合约35万吨LCE。 公司拥有四川雅江措拉锂矿开采权，全资子公司盛合锂业于2012年4月6日取得原四川省国土厅颁发的采矿许可证。措拉锂辉石矿山位于四川省甘孜州雅江县木绒乡新卫村，是亚洲最大的硬岩锂甲基卡矿田的一部分。截止至2021年末，措拉锂辉石矿山拥有63.2万吨碳酸锂当量的锂资源，资源品位为1.3%。2023年5月盛合锂业以增资扩股的方式引入战略投资者紫金矿业。公司正在积极有序地推进关于雅江措拉锂辉石矿采选工程的相关工作。盛合锂业已于2024年1月9日取得雅江县发展和改革局关于措拉锂辉石矿特白沟尾矿库项目备案。2024年3月18日，盛合锂业与甲基卡矿区其他锂产业企业共同投资设立合资公司，拟建设220kV输变电项目，以满足各方的用电需求；合资公司的成立将为措拉项目后续进展提供基础设施保障。2024年8月16日，盛合锂业取得了雅江县自然资源和规划局关于措拉锂辉石矿特白沟尾矿库项目的建设项目用地预审与选址意见书，为规划建设特白沟尾矿库奠定基础。2024年12月9日，盛合锂业与甲基卡矿区其他锂产业企业签署投资协议，拟共同出资设立尾矿库项目合资公司和取水设施项目合资公司，以共同从事特白沟尾矿库规划建设开发及管理运营等相关业务及生产取水设施共享建设开发及管理运营等相关业务。 图5：公司全球重要锂资源分布情况 产品端，公司目前有5个在产的锂化工产品生产基地，其中有2个扩产的项目。 国内基地方面：1）四川射洪生产基地产能2.4万吨/年，含有碳酸锂产能1.45万吨/年，氢氧化锂产能5000吨/年，氯化锂产能4500吨/年；2）江苏张家港生产基地是全球首条在成熟运营中的全自动化电池级碳酸锂工厂，产能2万吨/年，且公司已启动3万吨氢氧化锂项目；3）重庆铜梁生产基地主要从事金属锂产品的研发和生产，产能600吨/年，铜梁基地拟扩建1000吨金属锂项目；4）四川遂宁安居工厂2.3万吨/年碳酸锂项目，于2023年10月26日举行竣工仪式，于2023年12月21日确认产出达到电池级碳酸锂标准的产品，已于2024年中完成产能爬坡，目前处于满产运营状态。国外基地方面：澳大利亚奎纳纳工厂(一期氢氧化锂项目)是全球首条投入运营的全自动化电池级氢氧化锂工厂，目前建成电池级氢氧化锂产能2.4万吨/年，项目于2024年10月完成一次大规模技改工程，目前处于爬坡阶段。综上，公司目前已建成的锂化工产品产能约9.16万吨，未来有进一步扩产的规划，中游锂加工产能优势明显。 表1：公司全球锂产品综合产能概况（万吨） 投资端，公司目前持有SQM22.16%股权。SQM是全球最大的盐湖提锂生产企业，运营着全球储量最大的锂盐湖阿塔卡马盐湖。SQM2023年锂盐销量约17万吨，2024年锂盐销量约20.5万吨，同比+20.53%，SQM2024年度营业收入折合人民币323.15亿元，净利润折合人民币-28.85亿元。除此之外，SQM还持有西澳Mt Holland项目50%的股权，Mt Holland于2023年四季度产出第一吨锂精矿，Mt Holland远景产能为年产5万吨氢氧化锂。天齐锂业作为SQM的第二大股东有望从其快速的产能扩张中获得更高的投资收益。 图6：SQM锂盐销量和售价 投资建议：维持“优于大市”评级。由于锂价波动较大，进一步下修了公司盈利预测 。 预计公司2025-2027年营收分别为108.06/133.40/160.97(原预测123.34/146.83/-)亿元 ， 同比增速-17.3%/23.4%/20.7%； 归母净利润分别为23.85/25.11/31.80(原预测35.67/47.14/-)亿元，同比增速130.2%/5.3%/26.6%； 摊薄EPS分别为1.45/1.53/1.94元，当前股价对应PE为21/20/16X。公司拥有全球最好的锂辉石和锂盐湖资源，成本优势突出，有效抵御行业下行风险，资源端仍有较强扩产潜能，为中游锂盐产能的快速扩张提供坚实的原料保障，中长期成长性值得期待，维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）