钢铁行业周报：金融属性与商品属性如何投资

行情回顾（3.24-3.28）： 中信钢铁指数报收1,613.15点，下跌2.52%，跑输沪深300指数2.54pct，位列 30个中信一级板块涨跌幅榜第24位。 重点领域分析： 投资策略：本周市场转入调整，商品市场黄金继续强势突破了3100美元，在金融 属性和商品属性双重加持下，有色金属表现亮眼，金融属性不足的黑色金属则继 续震荡。我们在此前的深度报告《江河万古流》中指出，随着时间的推移美国政府 债务似乎将越来越难寻觅到大的承接主体，其旁氏的平衡十分脆弱。每年两万亿 的财政赤字如果不能保证能够及时融入更大的债务资金，则由央行买单的概率和 紧迫性增加。新一轮财政赤字货币化也许会超出市场的预期，实施后会加速美元 的贬值，带来全球资本大流动。同时货币周期的循环也将加速从信用货币向金属 货币回归。历史上由于面临崛起大国的挑战，主导国会在其债务周期后期储备货 币地位面临动摇，当债务持有人希望出售持有的货币债务，换成其他形式的的财 富储存工具，一旦人们意识到货币和债务不是个好的选择，主导国长期债务周期 就走到了尽头。当今最重要的是美帝国和美元、之前最重要的是大英帝国和英镑， 以及再之前还有荷兰帝国和荷兰盾等。这一时期货币体系贬值结构性重组会提高 大宗商品的金融属性的作用。商品市场金融属性占优时候会出现大量商品ETF来 变为库存，从而放大商品价格的弹性，其中金、银、铜等金属会最受青睐。目前贵 金属相关股票处于明显低估状态。而黑色金属金融属性相对较低，对于商品属性 为主的此类拐点型投资需要把握的是几个方面：一是是否足够便宜，具有安全边 际；二是未来的盈利回归的盈利能力；三是行业向好的需求端来源，单纯地讲产能 收缩无法维持；四是目前和未来的行业刺激因素。这种行业困境反转往往发生在 周期性行业或者具有周期性性质的制造业，因为产能和需求之间的不匹配造成的 股价大幅度波动。对于这种类型的投资安全边际要观察其资产，公司现有资产未 来是否还能盈利，可以使用重置成本作为一种考量方式，往往制造业相同产能投 资是随着时间递减的，PB和资源价值也是一种比较好的衡量方式。在节奏上困境 反转投资实际是很难判定的，因为在判断之初往往没有什么根据，更多都是根据 逻辑判断，有数据验证的时候股票价格已经不再足够便宜，依据当时的数据判断 已经不足以支撑股价的继续上涨。很多人会采用趋势投资策略，比如说当时行业 如何景气、行业在当时如何好，但是股票市场很有效，股票价格会提前让行业景气 见顶，这个也是基本面趋势投资容易失误的地方。我们在此前深度报告以重置价 值测算行业部分公司处于价值低估区，具备非常强的安全边际。同时行业未来存 在修复的机会（详见国盛证券华菱钢铁深度报告、南钢股份深度报告、宝钢股份深 度报告、新钢股份深度报告）。而行业盈利均值回归的促发因素一方面来自于今年 财政的扩张，只不过经济结构在成熟期后更多依赖消费的恢复，而不是去观察以 往的建筑业投资，因此需求恢复速度偏慢。另一方面在产出缺口端我们需要更多 依赖供给端的调整。回顾工业化成熟期中重工业资产的典型特征是沉没成本很大， 资本退出很困难。往往进入成熟期后需要通过行政化的手段对供给端进行裁剪， 中央经济会议会议也提出“综合整治内卷式竞争，规范地方政府和企业行为”。未 来若配合行业供给端调整政策，三周期会形成共振，加快行业回归的进程。我们继 续推荐底部估值区域的华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份，受益于油气、 核电景气周期的久立特材，受益于管网改造及普钢盈利弹性的新兴铸管，受益于煤电新建及油气景气周期的常宝股份，以及受益于需求复苏和镀镍钢壳业务的甬 金股份，建议关注受益于煤电新建及进口替代趋势的武进不锈。 铁水产量增加，库存降幅扩大。本周全国高炉与电炉产能利用率环比均增加，国内 247家钢厂高炉产能利用率为89.1%，环比+0.4pct，同比+6.3pct；91家电炉产 能利用率为50.7%，环比+0.1 Ct ，同比-1.3pct；五大品种钢材周产量为869.5万 吨，环比+0.5%，同比+1.6%；本周长流程产量回升，日均铁水产量增1.0万吨 至237.3万吨，钢材产量增幅环比继续收窄；库存方面，本周五大品种钢材周社 会库存为1253.7万吨，环比-2.8%，同比-24.8%，钢厂库存为484.2万吨，环比 -2.9%，同比-28.2%；钢材总库存降幅扩大，环比回落2.8%，降幅较上周扩大 0.5pct，社库节后连续第四周去化，螺纹钢厂库与热卷社库降幅较大；本周由产 量与总库存数据汇总后的五大品种钢材周表观消费919.8万吨，环比+1.4%，同 比-3.7%，其中螺纹钢表观消费245.3万吨，环比+1.0%，同比-12.8%，本周五 大品种钢材表需环比持续好转，热卷消费显著回升，建筑钢材成交周均值为11.5 万吨，环比增9.5%；本周钢材现货价格变动不大，主流钢材品种即期毛利略降， 247家钢厂盈利率为53.7%，环比增0.5pct。 碳市场扩围至钢铁行业，产业减量重组有望推进。3月26日生态环境部发布了《全 国碳排放权交易市场覆盖钢铁、水泥、铝治炼行业工作方案》，标志着全国碳排放 权交易市场首次扩大行业覆盖范围工作正式进入实施阶段；近日国家发展改革委 发布的《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社 会发展计划草案的报告》明确，今年将持续实施粗钢产量调控，推动钢铁产业减量 重组；3月23日-24日，八一钢铁、昆仑钢铁、闽新钢铁、昆玉钢铁等钢厂陆续 发布消息称，为推动新疆钢铁行业减量发展，自3月24日起粗钢日产量减少10%。 随着后续行业供给端调控及转型升级预期升温，叠加需求改善趋势，钢材中长期 基本面有望持续好转。 钢管企业持续受益于煤电装机提升及油气景气预期。根据Wind数据，2025年1- 2月全年国内火电投资完成额为142亿元，同比增长34.6%，核电投资完成额181 亿元，同比增长48.8%，在当前能源自主可控，加快规划建设新型能源体系的背 景下，煤电与核电机组建设相关标的有望显著受益；另外油气开采及输送管道相 关标的有望受益于油气行业景气周期。 风险提示：国内产量调控政策超预期，下游需求不及预期，原料价格超预期上涨。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.供给：日均铁水产量增加 本周长流程产量回升，日均铁水产量增1.0万吨至237.3万吨，钢材产量增幅环比继续收窄。 国内247家钢厂炼铁产能利用率为89.1%，环比+0.4pct，同比+6.3pct。 国内247家钢厂日均铁水产量为237.3万吨，环比+0.4%，同比+7.2%。 国内91家电炉产能利用率为50.7%，环比+0.1ct，同比-1.3pct。 五大品种钢材周产量为869.5万吨，环比+0.5%，同比+1.6%。 螺纹钢周度产量为227.4万吨，环比+0.5%，同比+8.4%。 热卷周度产量为324.8万吨，环比+0.1%，同比+0.9%。 3月26日生态环境部发布了《全国碳排放权交易市场覆盖钢铁、水泥、铝治炼行业工作方案》，标志着全国碳排放权交易市场首次扩大行业覆盖范围工作正式进入实施阶段；近日国家发展改革委发布的《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社会发展计划草案的报告》明确，今年将持续实施粗钢产量调控，推动钢铁产业减量重组；3月23日-24日，八一钢铁、昆仑钢铁、闽新钢铁、昆玉钢铁等钢厂陆续发布消息称，为推动新疆钢铁行业减量发展，自3月24日起粗钢日产量减少10%。随着后续行业供给端调控及转型升级预期升温，叠加需求改善趋势，钢材中长期基本面有望持续好转。 图表1：247家样本钢厂炼铁产能利用率（%） 图表2：247家钢厂日均铁水产量（万吨） 图表3：91家样本钢厂电炉产能利用率（%） 图表4：五大品种钢材周度产量（万吨） 图表5：螺纹钢周度产量（万吨） 图表6：热轧卷板周度产量（万吨） 1.2.库存：总库存降幅扩大 钢材总库存降幅扩大，环比回落2.8%，降幅较上周扩大0.5pct，社库节后连续第四周去化，螺纹钢厂库与热卷社库降幅较大。 五大品种钢材周社会库存为1253.7万吨，环比-2.8%，同比-24.8%。 螺纹钢周社会库存609.6万吨，环比-1.4%，同比-30.2%。 热卷周社会库存310.8万吨，环比-4.1%，同比-8.9%。 钢厂库存环比回落： 五大品种钢材周钢厂库存为484.2万吨，环比-2.9%，同比-28.2%。 螺纹钢周钢厂库存209.5万吨，环比-4.3%，同比-39.4%。 热卷周钢厂库存85.1万吨，环比-0.8%，同比-5.4%。 图表7：五大品种钢材社会库存（万吨） 图表8：螺纹钢社会库存（万吨） 图表9：热轧卷板社会库存（万吨） 图表10：五大品种钢材钢厂库存（万吨） 图表11：螺纹钢钢厂库存（万吨） 图表12：热轧卷板钢厂库存（万吨） 1.3.需求：表观消费持续好转 本周五大品种钢材表需环比持续好转，热卷消费显著回升，建筑钢材成交周均值为11.5万吨，环比增9.5%。 五大品种钢材周表观消费为919.8万吨，环比+1.4%，同比-3.7%。 螺纹钢周表观消费245.3万吨，环比+1.0%，同比-12.8%。 热卷周表观消费338.7万吨，环比+2.4%，同比+5.0%。 建材成交回升： 截至3月28日，建筑钢材成交量周均值为11.5万吨，环比上周+9.5%。 图表13：五大品种钢材周度表观消费量（万吨） 图表14：螺纹钢周度表观消费量（万吨） 图表15：热轧卷板周度表观消费量（万吨） 图表16：主流贸易商日度建材成交量（五日移动平均）（万吨） 1.4.原料：铁矿价格走强 铁矿方面：本周铁矿现货价格走强，澳洲发运量环比略降，巴西发运量增加，到港量环比回落，疏港量增加，港口库存小幅累积；当前钢材终端需求有所恢复，铁水产量持续增长，矿价短期或偏强运行。 普氏62%品位进口矿价格指数104.6美元/吨，周环比+2.8%，同比-1.8%。 澳洲铁矿发运量1682.3万吨，环比-0.9%，同比+16.3%。 巴西铁矿发运量582.1万吨，环比+56.3%，同比+2.2%。 45港口铁矿到港量2510.6万吨，环比-12.7%，同比+10.3%。 45港口铁矿日均疏港量313.2万吨，环比+3.5%，同比+5.8%。 45港口铁矿港口库存14517.3万吨，环比+0.4%，同比+1.0%。 64家钢厂进口矿库存可用天数（双周）为19天，环比-5天，同比-4天。 焦炭方面：本周港口焦炭价格与上周持平，独立焦企产能利用率回升，加总库存上行，焦炭钢厂可用天数回落，近期钢材终端需求有所恢复，双焦价格有望逐步企稳反弹。 天津港准一级焦炭价格为1450元/吨，环比持平，同比-29.3%。 全国230家独立样本焦企产能利用率71.6%，环比+0.4pct，同比+6.3pct。 焦炭加总库存1013.2万吨，周环比+0.7%，同比+11.8%。 焦炭钢厂可用天数12.7天，周环比-0.1天，同比+0.6天。 图表17：普氏铁矿石价格指数（62%Fe，CFR）（美元/吨） 图表18：澳洲周度发货量（万吨） 图表19：巴西周度发货量（万吨） 图表20：45港口到港量（万吨） 图表21：45港口铁矿库存（万吨） 图表22：大中型钢厂进口铁矿库存可用天数（天） 图表23：焦炭现货价格（天津港准一级）（元/吨） 图表24：230家独立焦化厂焦炉生产率（%） 图表25：焦炭港口、钢厂、焦企加总库存（万吨） 图表26：247家钢厂焦炭库存可用天数（天） 1.5.价格与利润：钢材现货价格涨跌互现，即期毛利略降 现货价格方面：本周钢材现货价格涨跌互现，低库存背景下需求改善或将提振市场