首次覆盖报告：轴承业务稳健增长，布局机器人前景广阔

深耕汽车轴承后市场，公司深化全球布局。公司成立于2004年，主要产品为汽车轴承，2023年海外收入占比69%。公司产品主要应用于汽车制动系统、动力系统及传动系统，核心产品线涵盖轮毂轴承单元、圆锥轴承、离合器轴承等八大类精密部件。经过多年的业务积累、并购整合，公司已实现北美、欧洲、亚洲等境外主要售后市场销售渠道的全覆盖，主要客户包括辉门、NAPA、GMB、GATES等国际知名汽车零部件供应商，并在泰国扩大产能，有效规避关税风险。 研发能力强+产品型号覆盖全，扩张产能迎下游需求增长。轴承属于高精度产品，主要壁垒是企业需要满足客户对多种类的汽车轴承型号需求，并释放规模效应。2023年公司轴承销量2344万套，国内市占率约0.3%。 轴承生产工序多、精度需求高，公司研发能力强，可以满足高端轴承需求。 欧美等地区汽车保有量基数大且仍在上升，公司境外售后市场发展空间广阔。目前公司订单需求旺盛，产能布局有：1）新昌：投资建设年产629万套高端汽车轴承项目，预计将在2025年下半年逐步释放产能。2）泰国：目前产能利用70%-80%左右，其中2024年2月，泰国工厂二期项目建成投产；2024年4月，第三期投资启动。 布局谐波减速器等产品，前瞻布局享机器人产业红利。机器人行业量产在即，有望带动汽车供应链共振。公司新成立机器人事业部，基于轴承工艺拓展总成、谐波减速器、丝杠类产品，前瞻布局有望助力公司未来享受机器人产业迅速增长带来的红利：1）谐波减速器：公司具备轴承精密制造能力，有望快速打通车端和机器人零部件工艺。目前，公司正积极推进谐波减速器及执行器模组量产工作；2）执行器模组：公司正与谐波减速器同步开发执行器模组；3）丝杠：汽车轴承与机器人丝杠在材料选择、加工工艺和装配技术上具备共同点，目前公司丝杠产品已处于研发阶段。 盈利预测：作为国内轴承第一梯队企业，公司深化全球布局，扩张产能迎下游旺盛需求，同时前瞻布局机器人领域，享受产业快速增长红利。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.9/2.2/2.5亿元 ， 同比+29%/+13%/+17%，考虑到公司竞争优势明显，卡位高成长赛道，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：机器人产业量产进度不及预期；新业务拓展及产能投产不及预期；行业需求不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、深耕汽车轴承后市场，全球化布局助力未来增长 1.1深耕汽车轴承市场，开启全球化布局 公司专注于汽车售后市场（AM）领域，主要产品为汽车轴承。公司产品主要应用于汽车制动系统、动力系统及传动系统，核心产品线涵盖轮毂轴承单元、圆锥轴承、离合器轴承等八大类精密部件。自2004年成立以来，公司持续突破技术边界，早期以第一代轮毂轴承及圆锥轴承切入市场；2006-2009年通过贸易出口与直销双轮驱动实现销售体系升级；2010年成功研发第二代、第三代轮毂轴承单元奠定技术领先地位；2017年战略性并购优联轴承实现离合器轴承产品线突破；2019年通过收购开源轴承完成渠道整合并设立泰国子公司开启全球化布局。 图表1：公司历史沿革 图表2：主要产品应用现状 公司持股结构稳定而集中。公司董事长兼总经理姜岭持有公司3,627.10万股股份，占公司股本总额的32.97%，为公司控股股东，姜岭、姜岭之女姜楠为公司实际控制人。 图表3：公司股权结构（截至2024Q3） 1.2营收快速增长，盈利能力稳健提高 汽车后市场需求增长，带动收入增长。2020年-2023年，公司营收由5.3亿元增长至7.4亿元，CAGR+12%，主要系下游需求稳步增长。2024年前三季度收入5.6亿元，同比增长5%。 国内外营业收入方面，2022-2023年，公司国内收入由2.24亿元增长至2.27亿元，占比由29.90%提升为30.81%，主要系国内汽车后市场的需求增长；国外收入由5.26亿元下降至5.11亿元，占比由70.10%下降为69.19%。 图表4：2020-2024Q1-3公司营收（亿元） 图表5：2023年公司国内外收入对比 产品结构优化与海外市场拓展，共同促进公司盈利能力提升。2020年至2023年，公司毛利率从24.4%提升至31.5%，归母净利润由0.4亿元增长至1.5亿元，CAGR+54%，主要系公司产品结构的优化。同时，公司扎根轮毂轴承海外售后市场，85%产品销往汽配后市场，市场拓展也推动了毛利率的提升。2024年前三季度，公司归母净利润为1.4亿元，同比增长28%。公司费用率基本保持稳定，其中财务费用率受汇兑影响较大。 图表6：2020-2023年公司毛利率 图表7：2020-204Q1-3年公司归母净利润（亿元）及同比增速 图表8：2020-2024Q1-Q3公司销售/管理/研发/财务费用率 二、轴承业务：行业规模稳健增长，公司位居中上水平 2.1轴承属高精度产品，不断推进国产替代 机械装备的“关节”，轴承属于高精度产品。轴承的主要功能是支撑机械旋转体，降低机械旋转体之间的摩擦系数，并保证机械旋转体的回转精度，被誉为机械装备的“关节”。 轴承在机械产品中属于高精度产品。 图表9：轴承产业链 轴承一般分为滚动轴承和滑动轴承。 1）滚动轴承通过滚动体承受旋转轴的运动，由于滚动轴承自身运动的特点，其摩擦力远远小于滑动轴承，可减少消耗在摩擦阻力的功耗，因此节能效果显著。 2）滑动轴承中没有滚动体，通过材料的滑动承受轴的运动。与滚动轴承相比，滑动轴承结构更为简单，所以不易损坏。此外，由于滑动轴承安装外径小于具有相同直径的滚动轴承，所以安装空间可以减小。 滚动轴承通常由外圈、内圈、滚动体和保持架组成。内外圈及滚动体的材料主要为轴承钢，此外陶瓷、塑料、石墨和碳纤维等非金属材料可作为轴承材料。其中： 1）轴承的外圈和内圈：统称为轴承套圈，是具有一个或几个滚道的环形零件。内圈是内侧的轴承圈，轴插入其中；外圈是位于外侧的轴承圈，插入轴承座（轴承座指的是在轴承插入过程中与外圈啮合的元件）。向心轴承套圈承受垂直于轴的载荷，而径向轴承中的套圈通常是为了用轴承的整个宽度来承受这些载荷。 2）滚动体：分为球和滚子两种。球与轴承圈滚道进行点接触，滚动摩擦小，使得球轴承能够适应高速运行，但限制了其承载能力；滚子与轴承圈滚道进行线接触，摩擦较大，滚子轴承与同尺寸的球轴承相比可承受更重的载荷，但转速较低。 3）保持架：具有分隔保持滚动体，使之避免相互摩擦、均匀分布载荷、改善滚动条件等作用，其材料包括钢板、黄铜、聚酰胺、玻璃纤维增强尼龙等。 图表10：滑动轴承与滚动轴承的区别 图表11：滚动轴承的基本结构 近年来汽车市场规模稳健增长将带来轴承需求增长。2020-2023年，中国汽车销量从2531万辆增至3009万辆，CAGR+6%；海外汽车销量则从5435万辆增至6263万辆，CAGR+5%；据华经产业研究院数据，2021年全球轴承市场规模已经达到1213亿美元，2022年为1302亿美元。2022年亚太地区轴承市场规模约占全球轴承市场的56%，其中我国的市场规模约占全球轴承市场的34%。 图表12：2019-2024年1-11月全球汽车销量情况 轴承行业的最主要壁垒包括技术壁垒、客户壁垒、规模壁垒。 1）技术壁垒：售后市场中汽车轴承制造商为了满足客户的多元化的采购需求，需要尽可能地对市场上不同品牌、不同年份生产的汽车轴承型号进行全方位覆盖； 2）客户壁垒：我国汽车轴承行业集中度不高，企业数量较多，产品的市场竞争较为激烈，汽车轴承制造商需要在与客户的长期合作中逐步积累信任； 3）规模壁垒：汽车轴承行业属于资金密集型行业，需要不断增加对设备、产品开发和工艺改进等方面的投资，推动产品与技术的更新换代。 图表13：市场竞争格局特点 轴承高端市场欧美日垄断，国内市场定位中低端。目前，世界轴承市场70%的份额被八大跨国轴承集团垄断（瑞典：SKF，日本：NSK、NTN、NMB、NACHI、JTEKT，美国：TIMKEN，德国：SCHAEFFLER），尤其是高端市场。而中国市场在全球市场份额中20%，以中低端市场为主。 图表14：国内轴承行业主要竞争对手情况 图表15：国外轴承行业主要竞争对手情况 我国轴承市场对高端轴承的进口依赖程度较高。主要是由于我国正处于经济结构转型的关键时期，对高端、精密的机械零部件需求较大。同时，这一现状为我国轴承制造行业也提供了发展契机。国内轴承制造业企业抓住发展机遇，积极开发新品种，生产高质量、高性能的高端轴承，提升产品质量和品牌知名度，实现进口替代将成为国内轴承行业未来发展的主要趋势。 图表16：中国滚动轴承进出口贸易情况（亿美元） 2.2完善的产品型号+强劲的研发能力，助力公司不断开拓海外后市场 经过多年的业务积累、并购整合，公司已实现北美、欧洲、亚洲等境外主要售后市场销售渠道的全覆盖。同时，凭借在质量、产品体系、研发、组织管理等方面的竞争优势，公司在与众多知名企业的合作交流中，发展和积累了一批优质的客户资源，并与之建立了长期稳定的合作关系。 公司轴承产品销量从2020年1931万套增长到2023年2344万套，CAGR+7%；按营收计算的国内市占率先增后减到达0.27%。目前，公司主要客户包括辉门、NAPA、GMB、GATES等国际知名汽车零部件供应商，与业内可比公司相比：光洋股份主要客户为国内主机配套市场客户；冠盛股份在海外主要市场设有仓库，主打自有品牌。公司与兆丰股份和雷迪克在销售模式上最为相似，均是主要面向售后市场，根据下游客户的需求提供个性化产品和服务。 图表17：行业规模与公司营收（亿元） 图表18：公司销量与按收入计算的市占率（万套，%） 图表19：公司主要客户情况 图表20：公司主要竞争对手情况 欧美等地区汽车保有量基数大且仍在上升，公司境外售后市场发展空间十分广阔。根据2024年前瞻产业研究院数据，美国千人汽车保有量837辆，位居世界第一；澳大利亚、意大利、加拿大、日本等发达国家紧随其后，均在500辆以上。欧美地区汽车保有量大、消费能力强，有望贡献售后市场收入新增长。 图表21：2024年汽车千人保有量前十名国家 公司研发能力强，可以满足轴承高端需求。轴承生产工序多、精度需求高，对生产技术有较高要求。公司技术创新优势大，研发能力位居行业中上水平，带来较高的人均专利产出指标和浙江省省级企业技术中心、浙江省省级企业研究院认定，进而有利于公司冲击高端市场。公司主持或参与起草了2项轴承行业国家标准和3项行业标准。截至2023年底，公司已获授权各项专利合计72项，共计52项产品通过浙江省省级工业新产品（新技术）鉴定。 公司产品体系完善，覆盖多种型号规格，可满足客户多样化需求。目前公司产品总共四大类，型号多达6000余种，其中制动系统类轴承4800余种，传动系统类轴承1000余种，动力系统类轴承300余种，非汽车轴承100余种。多样化的型号能够满足不同客户的订单需求，并有效减少前期试生产所耗费的时间周期，从而加快从订单下达到产品交付间隔时间，有效提高公司的订单管理能力。 图表22：公司研发投入、专利与业内可比公司对比 公司在手订单量充足，扩张产能满足下游旺盛需求。公司目前有浙江新昌和泰国大城两大生产基地，共4个厂区，建筑面积合计7万余平方米。1）新昌：公司正计划使用1.1亿元用于年产629万套高端汽车轴承智能化建设项目，预计将在2025年下半年逐步释放产能。2）泰国：斯菱泰国工厂的产能利用率目前在70%-80%左右。2019年，子公司斯菱泰国成立；2024年2月，斯菱泰国工厂二期项目建成投产；2024年4月，第三期投资启动，有望助力提升公司争取海外客户订单的竞争力。 图表23：公司现有两大生产基地 三、机器人业务：行业量产在即，工艺延申赋能技术优势 3.1行业量产曙光涌现，带动汽车产业链共振 人形机器人行业发展迅速，未来有望实现大规模量产。政府对机器人行