FOF配置策略专题报告：宽基拐点模型触发2025年首个小盘左侧减仓信号

专题报告 FOF配置策略专题报告 2025年3月23日 摘要： 相关报告 招商期货自研的宽基拐点监测模型显示，当前市场已触发小盘风格左侧减仓信号，当前市场正处于小盘流动性虹吸效应向大盘均值回归的关键转折期，大小盘风格切换来到临界点临近。核心依据包括： 1.20250318招期金工私募跟踪周报：本周指增、中性策略表现较好，后市中小微盘风格保持谨慎_赵嘉瑜 2.20250316招期金工股票策略环境监控周报：本周主要宽基指数普涨，后市中小微盘和TMT风格保持谨慎_赵嘉瑜 小盘股超额收益、估值、情绪等维度出现极端分化； 小盘交易拥挤度达历史极值（中证2000交易热度分位数95.24%）； 大盘蓝筹估值处于历史低位（沪深300股息利差分位数94.58%）； 3.20250116招期金工FOF配置2025年度投资策略：驱动重构，机会大于风险-赵嘉瑜 衍生品市场情绪显著分化（沪深300期权CPR分位数72.88% vs中证1000仅35.04%）。 基于上述信号，股票策略方面，短期(2025年3月下旬至4月的月线级别）来看，我们整体持谨慎态度。若无意外重要利好消息打破现有技术面趋势，则建议已经建仓投资者逐步调整持仓结构，减仓小盘主题（中证2000、小微盘和TMT板块）资产，增配沪深300等大盘价值方向资产，以增强投资组合的稳健性和防御性。对于未建仓投资者，近期可以进行观望。 4.20240130招期金工专题报告：从风格监测模型和指 研究员：赵嘉瑜(+86）13686866941zhaojiayu@cmschina.com.cnF3065666Z0016776 风险提示：政策力度不及预期、因子失效、模型误差、模型失效。 联系人：卢星(+86)13120557519luxing1@cmschina.com.cnF03119133 一、背景与核心逻辑 近期市场波动加剧，当前A股市场呈现显著结构性分化特征。历史经验表明，当小微盘指数与大盘股的超额收益剪刀差、估值差、市场情绪等维度出现极端分化时，往往触发风格切换。本专题基于招商期货自研的宽基拐点监测模型，结合历史回测与信号矩阵分析，提示当前市场已临近大小盘风格切换临界点，市场处于风格切换敏感窗口期，建议投资者警惕小微盘风险，并调整组合配置以应对潜在变盘。我们在周报《20250316招期金工股票策略环境监控周报：本周主要宽基指数普涨，后市中小微盘和TMT风格保持谨慎_赵嘉瑜》进行了小微盘风险提示，本次报告进一步阐述最新信号的详细情况。 二、宽基拐点监测模型的信号提示：小盘左侧减仓信号 1.宽基指数月度业绩表现 2.宽基指数20日滚动业绩表现 资料来源：Wind，招商期货 从收益表现角度来看，为系统捕捉市场风格轮动信号，我们构建了基于超额收益率分位数的监测模型，聚焦中小盘指数（中证2000、中证1000、中证500）与大盘基准（沪深300）的相对收益变化。模型的核心在于动态跟踪小盘指数相对沪深300的超额收益率（即小盘指数收益率减去沪深300收益率），并结合历史分位数评估当前市场位置的极端程度。当小盘超额收益率分位数突破90%阈值时，表明小盘风格已处于历史极端高估区间，资金可能向更具性价比的大盘股切换；同时，若沪深300自身的分位数低于30%，则意味着大盘蓝筹的短期价格进入安全区域，进一步强化风格切换的持续性。 根据数据观察，小盘指数相对沪深300的超额收益率呈现显著触顶回落特征。以中证1000为例，其超额收益率分位数在2月21日达到96.2%的高位区间后快速下行，至3月21日已回落至56.69%；中证2000的分位数亦从86.1%降至63.06%，显示小盘风格的超额收益优势正在衰减。与此同时，沪深300的分位数从84.8%降至45.83%，价格压力逐步释放。当前数据表明，市场已进入小盘风格退潮、大盘修复的初期阶段。 三、宽基拐点检测模型的信号确认：小盘左侧减仓信号 1.市场情绪温度 （1）衍生品期权情绪：CPR指标背离，资金转向防御性配置 资料来源：Wind，招商期货 我们引入期权持仓量CPR（认购认沽比）指标作为衍生品市场的情绪监测工具。持仓量CPR通过计算认购与认沽期权的持仓量比值，反映资金对标的指数的中长期多空预期。CPR分位数低于5%表明市场情绪极度不乐观，而分位数高于95%则显示极端乐观。通过结合现货市场超额收益率与衍生品情绪指标，可交叉验证风格切换信号的可靠性。 我们已经从上面的收益表现角度初步分析出市场已进入小盘风格退潮、大盘修复的初期阶段。期权市场数据进一步强化了这一信号： 中证1000期权情绪骤减：中证1000指数期权的持仓量CPR分位数从2025年1月6日的90.74%暴跌至3月21日的35.04%，表明市场对小盘股的看涨情绪骤减，资金撤离意愿强烈。 沪深300情绪边际改善：华泰柏瑞沪深300ETF期权的CPR分位数从2025年2月14日的6.88%升至3月21日的72.88%，显示部分资金开始积极布局大盘股的防守性头寸。 （2）衍生品期货情绪：股指期货基差 资料来源：Wind，招商期货 从股指期货基差情绪来看，截至2025-03-21，IF基差年化贴水率为-3.43%（20.77%分位），IC基差年化贴水率为-11.53%（2.25%分位），IM基差年化贴水率为-14.64%（2.17%分位）。股指期货基差情绪显示，中小盘风格已进入并不乐观区间，而大盘风格性价比显著抬升。结合历史规律与资金流向，市场风格从小盘转向大盘的拐点已确立。我们建议减配中小盘，增配沪深300等大盘股，利用大盘股的低估值与抗波动特性对冲潜在风险。 （3）风险偏好维度：融资余额分位数异动在即 资料来源：Wind，招商期货 分析逻辑：融资余额作为衡量市场风险偏好的核心指标，直接反映投资者通过杠杆资金参与市场的意愿强弱。其分位数通过计算当前融资余额在历史数据中的相对位置，能够有效识别市场情绪的极端状态。当融资余额分位数突破90%时，表明杠杆资金过度涌入高风险资产（如小盘题材股），市场处于非理性繁荣阶段；而当分位数跌破10%时，则意味着资金大幅撤离，市场情绪极度并不乐观。结合小盘风格与大盘的相对表现，融资余额分位数的极端值可作为风格切换的领先或确认信号。 从融资余额及分位数走势中，可清晰观察到市场风险偏好的剧烈波动及其对风格切换的验证作用。2025年1-3月融资余额分位数高位钝化，融资余额分位数在2025年1月回落至80%-90%区间，3月20日融资余额为1.94万亿元，达到100%分位数，融资余额绝对值在1.8-1.9万亿元区间震荡，未出现大幅收缩，表明杠杆资金整体仍活跃。但是该值处于极端高位，需要谨慎对待情绪降温可能带来的回调风险。 2.交易拥挤程度 （1）交易热度维度：资金虹吸效应 资料来源：Wind，招商期货 交易拥挤度分位数是衡量资金在特定板块或指数中聚集程度的量化指标，其本质反映了市场情绪的短期倾向。当某一板块的交易热度分位数突破历史阈值（如90%分位），往往意味着资金过度集中，形成“拥挤交易”的风险。交易拥挤度分位数反映资金在板块间的聚集程度，其极值往往预示风格反转： 小盘过热风险：当中证2000交易热度分位数突破90%，表明资金过度追逐高波动资产，存在拥挤风险； 大盘洼地：若沪深300交易热度分位数低于5%，则显示低估值蓝筹被市场忽视，配置性价比凸显。 截至2025-3-21：TMT、中证1000、中证2000交易热度分位分别达到54.37%、40.74%、95.24%，资金过度追逐高波动资产明显，存在拥挤风险；反观沪深300交易热度分位数低至4.23%，处于极低水平，配置性价比凸显，市场正处于小盘退潮到大盘修复的拐点关注期。 （2）风格关注度维度 资料来源：Wind，招商期货 截至2025-03-21，相比沪深300，本周中证1000关注倍数为4.68，中证2000关注倍数为7.89，中证500关注倍数为3.06，分别处于近3年93.08%、92.77%、94.97%的水平。 当前中小盘板块关注倍数均处近3年90%以上极端分位，显示市场情绪过热且交易拥挤度已达风险阈值，中证2000与中证1000的流动性透支及估值背离较为显著。建议减配中小盘，转向沪深300等大盘股，利用大盘股的低估值与抗波动特性对冲潜在风险。 四、模型信号交易的安全性：小盘左侧减仓信号值得交易 宽基拐点模型给出的信号是否值得去交易，不仅要看胜率还要看赔率，此时我们基于盈利利差和股息利差等角度考量交易安全性。盈利利差和股息利差是衡量市场风格性价比的重要指标，其动态变化揭示了资金在不同风格资产间的迁移规律。盈利利差反映特定指数的盈利回报率相对于无风险利率的溢价，而股息利差则衡量股息收益率相对于无风险利率的溢价。当这些指标呈现下降趋势时，表明市场对特定风格的风险补偿要求正在降低，可能源于资金撤离或估值修复；而当指标触及历史低位阈值（通常为30%分位线）时，往往意味着市场情绪的过度并不乐观，酝酿着潜在的风格反转动能。 盈利利差：反映特定指数的盈利回报率相对于无风险利率的溢价，其下降表明市场对该风格的盈利吸引力降低，可能源于盈利预期恶化或拥挤。 股息利差：衡量股息收益率相对于无风险利率的溢价，其下降表明市场对该风格的股息回报率要求降低，可能源于股息增长乏力或估值过高。 1.盈利利差角度的安全性 资料来源：Wind，招商期货 截至2025-03-21，本周中证1000盈利利差为0.72%，中证2000盈利利差为-0.83%，中证500盈利利差为1.62%，沪深300盈利利差为6.12%，分别处于近3年72.09%、28.35%、24.87%、61.24%的水平。 2.股息利差角度的安全性 资料来源：Wind，招商期货 截至2025-03-21，各宽基指数股息利差情况如下： 中证2000股息利差为-0.89%（64.43分位），较近期顶部（2025/2/5，-0.52%，96.39分位）下降0.37%； 中证1000股息利差为-0.44%（86.77分位），较近期顶部（2025/2/5，-0.06%，98.94分位）下降0.38%； 中证500股息利差为-0.08%（85.45分位），较近期顶部（2025/2/5，0.27%，98.41分位）下降0.35%； 沪深300股息利差为1.54%（94.58分位），较近期顶部（2025/2/5，1.89%，100分位）下降0.35%。 各宽基指数股息利差均较近期顶部有所下降，其中沪深300股息利差仍处于较高分位水平，显示出相对较强的防御性。 综合盈利利差及股息利差，交易安全性角度可以增加配置沪深300等大盘股，以增强组合的稳健性。 五、策略建议 股票策略方面，短期(2025年3月下旬至4月的月线级别）来看，我们整体持谨慎态度。最新监测模型显示小盘左侧减仓信号，当前市场正处于小盘流动性虹吸效应向大盘均值回归的关键转折期，需要持续预防中证1000、中证2000和TMT板块回撤风险。基于上述信号，若无意外重要利好消息打破现有技术面趋势，则建议已经建仓投资者逐步调整持仓结构，减仓小盘主题（中证2000、小微盘和TMT板块）资产，增配沪深300等大盘价值方向资产。对于未建仓投资者，近期可以进行观望。 研究员简介 赵嘉瑜：招商期货首席策略，金融与金工团队主管，负责宏观策略、资产配置及基本面量化，带领团队获得中金所优秀分析师团队称号。具有期货从业资格（证书编号：F3065666）和投资咨询从业资格（证书编号：Z0016776），美国纽约大学国际政治与国际经济硕士，上海交大经济学与法语双学士，曾在曼氏金融工作。在《中美聚焦》、《中国能源报》、《澎湃新闻》、《上海证券报》、《期货日报》等媒体发文，多次担任人大及哈工大（深圳）的客座讲师。 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【20