24年战略性扭亏为盈，“快周转+强现金流+高分红”

证券研究报告 2025年03月20日 公司研究 点评： ➢自有品牌业务增长突出，月均活跃买家同增18%：①24年公司自营收入约达169.73亿元（yoy+5.8%，营收占比约95%）。公司自营业务可拆分为常规自营业务和厂牌首推业务，24年厂牌首推业务交易规模约11.57亿元（yoy+5.8%），假设不考虑交易规模和收入的口径差异，我们推算2024年常规自营业务交易规模增长约5.9%。在厂牌首推业务方面，公司已并入“一块医药”2024年12月的收入，按照“一块医药”的业绩承诺，2025年-2026年相应的收入增速均为20%。此外，厂牌首推业务中的自有品牌产品交易规模同比增长220%，占厂牌首推业务交易规模的比重达约44%。②2024年公司平台业务收入约达8.81亿元（yoy+0.9%，营收占比约5%）。平台业务主要系向上游卖家在平台销售金额中收取佣金，2024年公司平均佣金率约3.3%（2023年为3.2%）；同时公司以优惠券形式向下游买家提供补贴以维持平台活跃度等，2024年公司补贴率为0.6%（2023年为0.6%）。③在平台数据上看，截至2024年末平台累计注册买家数超82.7万家（其中药店49.1万家，基层医疗机构33万家），月均活跃买家43.3万家（yoy+18%），月均付费买家40.1万家（yoy+17%）。此外，月均付费买家数占月均活跃买家数的比达92.7%，且每个付费买家月均订单数约28.5单。 章钟涛医药行业分析师执业编号：S1500524030003邮箱：zhangzhongtao@cindasc.com ➢24年实现扭亏为盈，高现金周转+高分红：①24年公司实现扭亏为盈，且经调利润增长20%。24年公司实现扭亏为盈一方面系24年公司不存在优先股公允价值变动的影响（22年12月31日优先股的公允价值在按照公司上市时点的每股价值进行重新计算时，产生的一次性非现金调整所引起的公允价值变动，该影响影响了22年和23年的利润），另一方面系公司经营效率有所提升（诸如24年销售费用率下降0.01个百分点，管理费用率下降0.28个百分点），24年公司经调整净利润增长约20%。②24年现金循环周期约-32天（打破传统医药批发的垫资模式），且分红比例约170%。24年公司经营性现金净流入6.56亿元（yoy+45%），现金及现金等价物达33.75亿元（yoy+14%，占公司总资产52%）。同时，公司现金管理效能较高，24年公司现金循环周期约-32天，其中存货周转天数约33天，应收账款周转天数约1天，而应付账款周转天数约为66天。24年公司资产负债率为65%，主要是应付账款及票据等无息债务，公司25年短期借款仅0.21亿元。在高周转及强现金流的基础上，24年公司宣派每股人民币0.075元股息（分红比例约170%）。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别约为208亿元、235亿元、265亿元，同比增速分别约为16%、13%、13%，实现归母 净利润分别为1.29亿元、2.74亿元、4.41亿元，同比分别约增长330%、113%、61%，对应当前股价PE分别约为41倍、19倍、12倍。 ➢风险因素：药店关店潮超预期，B2B市场竞争加剧，药品质量问题及合规问题，用户粘性降低导致用户流失，渗透率提升不及预期，厂牌首推业务增长不及预期。 唐爱金，医药首席分析师，浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 贺鑫，医药分析师，医疗健康研究组长，北京大学汇丰商学院硕士，上海交通大学工学学士，5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券，主要覆盖医疗服务、CXO、生命科学上游、中药等细分领域。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，3年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，超2年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药分析师，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。