金斯瑞生物2024年核心业务板块复苏，新业务将迎增长拐点，维持买入评级。
核心业务板块复苏势头明显：
- 生命科学业务对外收入同比+10%，基本走出2024上半年因地缘因素导致的波动，其中蛋白业务增速近50%，拉动基因业务的交付量提升，基因与蛋白业务的协同效应持续凸显。公司持续缩短服务交付周期，推出Flash基因合成服务、TurboCHO蛋白表达服务、Rush mRNA合成服务，有效提升服务性价比和客户黏性。
- 蓬勃生物CDMO业务收入受行业景气度影响同比-18%，但2H24增速已恢复至20%左右。全年新获28个抗体蛋白药项目（2023年21个），50%来自中国以外市场，侧面印证海外融资和订单需求复苏。蓬勃正处于从D向M进化的关键期，抗体蛋白药和CGT均有订单进入CMO生产/BLA阶段，2025年起有望进入关键爆发期；同时近2亿美元现金+礼新合作2.35亿美元首付款分成，现金储备充沛。
- 百斯杰按人民币计价收入同比+27%，受下游龙头企业需求驱动，2025年洗涤酶系列产品销售有望迎来爆发式增长，同时工业酶+合成生物学新品推出也已进入加速期。
2025年指引强劲表现，维持买入评级：
- 公司对2025年业绩指引包括：1）生命科学业务收入增长10-15%，毛利率持平或微降但保持在50%以上；2）CDMO业务本身收入增长15-20%，礼新项目首付款分成将全额确认为2025年收入；3）百斯杰人民币计价收入增长20-25%，毛利率提升至45%左右。
- 基于此指引，我们调整公司2025/26年收入预测至9.1亿/7.9亿美元、净利润预测至2.4亿/1.8亿美元，扣除礼新交易影响后分别对应14%/17%的2025/26年收入增速。
- 综合考虑礼新交易经POS调整后的NPV贡献，我们维持买入评级和28.75港元的SOTP目标价，看好蓬勃和百斯杰迎来新增长拐点、传奇逐步进入盈亏平衡等因素驱动下的估值修复。
盈利预测变动：
- 2025E营业收入9.1亿美元（+28.6%），毛利润5.4亿美元（+58.1%），毛利率59.3%。
- 2026E营业收入7.9亿美元（-6.0%），毛利润3.6亿美元（-11.6%），毛利率45.7%。
- 2027E营业收入预计将有所回升。
目标价及评级：
- 维持买入评级，目标价28.75港元，潜在涨幅124.6%。
