1H25：核心业务稳健增长，股息支付率达100%；维持买入评级

以100%的股息分配维持买入 1H25：稳健的核心业务增长，100%股息派发；维持买入评级 15.9%目标价格(Previous TP上行/下行当前价格港幣43.86港币45.27)HK$37.84 2025年上半年，核心净利润同比增长15%（符合预期），收入增长7%（略低于预期）。核心业务购物中心运营实现收入增长19%，毛利率提升6个百分点，将其营业利润贡献提升至新的高点68%。非业主增值服务/业主增值服务收入同比下降35%/33%；而基础利润率增长9%，略有放缓，这是由于主动退出低质量项目以确保未来营业利润率和回款率。公司下调了2025财年收入增长指引至个位数（从两位数），但仍维持核心净利润增长指引在两位数，这表明利润率有所改善。公司宣布100%分红，股息率为5.1%。该公司股价昨日（8月27日）下跌9%。在我看来，鉴于其超越同行的增长、多元化的布局以及作为国有企业的有吸引力的股息收益率，这提供了一个很好的切入点。我们将TP下调3%至43.86港元（22倍2025年预期市盈率），反映了盈利下调。维持买入评级。 中国物业管理 张淼(852) 3761 8910 zhangmiao@cmbi.com.hk 购物中心：卓越运营能力得到再次确认。尽管2025年上半年宏观环境充满挑战，但总零售额同比增长21%，SaaS增长率为同比增长9.7%，远好于同行。这转化为同比增长17%的租金收入增长，而投资组合收入仍同比增长19%（尽管2025年上半年新开门店数量减少57%：3家 vs 2024年上半年：7家），反映了更高的租金佣金率。优异的表现再次证实了公司卓越的能力：1) 捕捉消费趋势；2) 租户拓展；3) 会员运营，在我看来。值得注意的是，板块毛利率同比增长6.2个百分点，将毛利贡献提升至创纪录的68%. 居住板块因增值服务疲软而承压。在2025年上半年，非业主增值服务收入同比下滑35%，由于开发商业务收缩。社区增值服务同比下降33%，因为公司退出低效业务，这标志着增长动力的新探索阶段。基础物业管理收入同比增长9%，受管理总房面积增速放缓至6%（对比2024年上半年12%/2024财年23%）。净新增管理总房面积为74万平方米（对比2024年上半年278万平方米/429万平方米），受以下因素限制：1）母公司交付减少，2）第三方竞争加剧，3）主动退出低质量项目以保护未来毛利和回款率。 源：FactSet 100%红利分配。在2023/2024财年100%的分红派发之后，公司在2025年上半年重新实施这一政策，基础股息为60%（较2024年上半年的36%有所提高），特殊股息为40%。这意味着5.1%的有吸引力的股息收益率，与国有企业的同行相比具有吸引力。 相关报告 1.金茂服务（816 HK）- 新业务整合驱动新增长引擎；慷慨分红 持有买入。我们调整了我们的TP，降至3%，即43.86港元（预计2025年市盈率22倍），以反映盈利预测的修订。该公司的股价昨日下跌了9%，在我们看来，考虑到该公司的：1)高于同行的NP增长，2)多元化的业务布局，以及3)在国企同行中具吸引力的股息收益率，这是一个良好的买入点。风险：1)经济放缓不及预期；2)第三方扩张不及预期；以及3)减值风险。 2.绿城服务（2869 HK）- 显著的效率提升驱动稳健增长 3.多服务 (6049 HK) - 半年盈利符合预期；不派中期股息 4.滨江服务（3316 HK）- 1H25：拥有5SVAS驱动器切换的强劲PM；目标在2026财年实现HK Connect纳入5.Onewo（2602.HK）-在恶劣天气下超越 预期盈利；股息收益率仍然具有吸引力 信息披露与免责声明 分析师认证 负责本研究报告内容的主要研究人员，或全部或部分内容，证明就本报告中所涵盖的证券或发行人而言：(1)所表达的所有观点准确反映了其对该证券或发行人的个人观点；以及(2)其任何一部分报酬未曾、现在或将来直接或间接地与其在本报告中表达的特定观点相关。此外，该研究人员确认，其本人或其关联方（根据香港证券及期货事务监察局发布的《行为守则》定义）均未 佣金) (1) 在本研究报告发布之日起前30日内曾交易或交易本报告中涉及的股票； (2) 在本研究报告发布之日起后3个工作日内将交易或交易本报告中涉及的股票； (3) 担任本报告中所涉及的任何香港上市公司的高级管理人员；以及 (4) 对本报告中所涉及的香港上市公司有任何财务利益。 CMBIGM评级 买入具有未来12个月潜在回报率超过15%的股票持未来12个月，潜在回报率为+15%至-10%的股票卖未来12个月内潜在亏损超过10%的股票未评级: 股票未获得CMBIGM评级 ：预计未来12个月该行业将跑赢相关宽泛市场基准：预计未来12个月该行业将与相关宽泛市场基准表现一致：预计未来12个月该行业将跑输相关宽泛市场基准 CMB国际全球市场有限公司 重要披露 进行任何证券交易都存在风险。本报告包含的信息可能并不适合所有投资者的目的。中银国际证券（简称“中银国际”）不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求的情况下准备的。过往业绩并不预示未来表现，实际事件可能与报告中包含的内容有实质性差异。任何投资的价值和回报是不确定的，且没有保证，可能因其依赖基础资产表现或其他可变市场因素而波动。中银国际建议投资者独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问，以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均由中银国际准备，仅供中银国际的客户提供信息之用。 或其附属公司（若有），向其分发。本报告并非，也不应被视为购买或出售任何证券、任何证券权益或进行任何交易的邀约或征募。CMBIGM或其任何附属公司、股东、代理人、顾问、董事、高管或雇员均不对因依赖本报告中包含的信息而导致的任何损失、损害或费用承担责任，无论是直接的还是间接的。任何人使用本报告中包含的信息都完全自行承担风险。 本报告包含的信息和内容基于被认为公开可获取且可靠的信息分析和解释。CMBIGM已尽其所能确保其准确性、完整性、及时性或正确性，但不为此提供保证。CMBIGM以“现状”为基础提供信息、建议和预测。信息和内容如有变动恕不另行通知。CMBIGM可能会发布其他包含与本报告不同信息或/或结论的出版物。这些出版物在编制时可能基于不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与报告中建议或观点不一致的投资决策或持有自有头寸。 CMBIGM可能持有头寸、做市、作为主要交易方或参与本报告所指公司的证券交易，为自己和/或代表其客户不时进行。投资者应假定CMBIGM与报告中的公司有投资银行或其他业务关系。因此，收件人应注意CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，且CMBIGM将对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得以任何目的部分或全部复制、重印、销售、重新分配或出版。如需获取关于推荐证券的更多信息，请随时提出要求。 对于此文件在英国的收件人 本报告仅供符合 2000 年金融服务与市场法（推广） Ordinance 第 19(5) 条（“该 Ordinance”）或符合该 Ordinance 第 49(2) (a) 至 (d) 条（“高净值公司、非法人协会等”）的人员（Ⅰ）使用，未经 CMBIGM 书面事先同意，不得提供给其他任何人。 对于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国注册的证券经纪商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则约束。负责本研究报告内容的首要分析师未在美国金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师的资格。该分析师不受FINRA规则规定的相关限制约束，这些限制是为了确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅根据1934年美国《证券交易法》修订后的第15a-6条中定义的“主要美国机构投资者”，在美国独家分发，并且不得提供给美国的任何其他人。接受本报告的每个主要美国机构投资者均代表并同意，不会将本报告分发给任何其他人。任何希望根据本报告中提供的信息进行证券买卖交易的美国接收者应仅通过美国注册的证券经纪商进行。 对于本文件的新加坡接收者 本报告由银联国际（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册号：201731928D）在新加坡分发，银联国际（新加坡）为根据《新加坡财务顾问法》（第110章）定义的免税财务顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可依据《财务顾问条例》第32C条下的安排，分发其各自外国实体、附属机构或其他外国研究机构制作的报告。若本报告在新加坡分发给《新加坡证券及期货法》（第289章）定义的非认证投资者、专家投资者或机构投资者以外的人员，CMBISG仅依照法律规定，对该等人报告内容承担法律责任。新加坡收件人应就与本报告有关的事项，致电CMBISG的+65 6350 4400联系。