周度概览：政策预期与资金面博弈下的震荡格局

周度概览（2025.3.1-2025.3.7） ——政策预期与资金面博弈下的震荡格局 2025 年 3 月 10 日 本周两会召开，政府工作报告对于经济目标、财政赤字等总量政策定调符合预期，但几部委记者会上央行发言促使市场进一步调整降息预期。资金利率回落、资金面转松，但 PMI 略超预期，叠加科技股继续引领股市走强利空债市。 相关报告：无证券分析师：唐仁杰执业证书编号：S0370524080002公司邮箱：tangrj@jyzq.cn联系电话：0755-83025184 全周来看，10 年期国债上行 8.5BP，AAA 级 3 年期中票上行 3.0BP，R001 下行 17.3BP，存单利率继续居于 2%以上。 当前宏观经济环境下，保持相对宽松的货币环境仍具有高度的必要性。因此，断言债市转熊仍为时过早。但银行负债成本偏高、理财负反馈、利率债供给冲击仍是当下债市面临的供需矛盾，在此背景下，骑乘策略仍有效，但需适度控制资产负债久期缺口。 风险提示:政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。 内容目录 一、市场回顾.............................................................................................................................2二、资金面.................................................................................................................................22.1央行持续净回笼................................................................................................................22.2资金面企稳，但存单发行利率仍偏高............................................................................3三、债券供需.............................................................................................................................43.1利率债供给高峰未过........................................................................................................4（1）国债发行提速..................................................................................................................4（2）信用债净融资转负........................................................................................................53.2需求端，理财净赎回........................................................................................................6四、曲线及利差.........................................................................................................................74.1利率债收益率继续上行.....................................................................................................74.2信用债期限利差、等级利差走阔....................................................................................8五、展望...................................................................................................................................10六、风险提示...........................................................................................................................12 图目录 图1：资金利率回落但债券收益率继续上行（%）............................................................2图2：央行净回笼8813亿元，政府债净融资5662亿元..................................................3图3：资金利率回落，DR与R利差压缩（%）...................................................................4图4：银行间市场R001成交量回升....................................................................................4图5：本周利率债净融资额5420亿元（含上周末）........................................................6图6：本周信用债净偿还额659亿元..................................................................................6图7：理财规模较上周下降626亿元..................................................................................6图8：公募基金总份额较上周上升297亿份......................................................................6图9：国债到期收益率曲线（%）........................................................................................8图10：国开债到期收益率（%）..........................................................................................8图11：地方政府债到期收益率曲线（%）..........................................................................8图12：利率债期限利差（%）..............................................................................................8图13：城投债到期收益率5Y-3Y期限利差变化（BP）..................................................10图14：产业债到期收益率3Y、5Y等级利差变化（BP）................................................10图15：3Y商业银行二级资本债到期收益率（%）...........................................................10图16：AAA级商业银行债到期收益率（%）.....................................................................10图17：AAA级商业银行同业存单到期收益率（%）.........................................................10图18：本周资金利率变动（%）........................................................................................10图19：2月CPI同比-0.7%，核心CPI同比-0.1%...........................................................11 一、市场回顾 本周两会召开，政府工作报告对于经济目标、财政赤字等总量政策定调符合预期，但几部委记者会上央行发言促使市场进一步调整降息预期。资金利率回落、资金面转松，但PMI略超预期，叠加科技股继续引领股市走强利空债市。 全周来看，10年期国债上行8.5BP，AAA级3年期中票上行3.0BP，R001下行17.3BP。 数据来源：Wind，金元证券研究所 二、资金面 2.1央行持续净回笼 本周国债加地方债总计净融资5662亿元，其中地方债发行2175 亿元、国债发行3982亿元，二者合计到期偿还495亿元。央行OMO逆回购净回笼8813亿元（到期16592亿元、投放7779亿元）。 数据来源：Wind，金元证券研究所 2.2资金面企稳，但存单发行利率仍偏高 本周市场资金面企稳，资金利率边际回落，R001、R007分别下行17bp、33bp至1.80%、1.81%。回购成交量回升，R001成交量由上月末的3.6万亿回升至4.7万亿。 从银行同业存单发行情况来看，各期限利率仍然处于2%以上的偏高位置，银行体系流动性压力尚难言缓解。D与DR利差压缩至二者几乎持平。 数据来源：Wind，金元证券研究所 数据来源：Wind，金元证券研究所 三、债券供需 3.1利率债供给高峰未过 （1）国债发行提速 本周国债+地方债+政策性金融债发行量7588亿元，其中国债发行3982亿元、地方债发行2175亿元、政策性金融债发行1430亿元。国债、地方债、政金债三类债券合计到期偿还2167亿元，净融资额5420亿元。 财政政策方面，政府工作报告对财政政策定调“持续用力、更加给力”：赤字率4%左右，地方专项债额度4.4万亿，拟发行超长期特别国债1.3万亿元，发行5000亿特别国债用于国有行补充资本金。今年合计新增政府债务总规模11.86万亿元、比上年增加2.9万亿元。此外，3月5日财政部提请人大审议2025年预算草 案报告披露：赤字分配上继续以中央为主，中央赤字48600亿元，地方赤字8000亿元。根据预算报告数据，2025年11.86万亿元新增政府债务中，中央政府发债6.66万亿元，占比新增债务总量比重约56%；地方政府发债5.2万亿元，占比约44%，2024年中央与地方的上述占比分别为48%与52%。而2025年中央新增债务超过地方，中央财政承担更多新增债务。2025年同比新增2.9万亿元政府债务中，95%由中央财政承担。 今年1至2月，地方债共计发行1.86