CXO行业报告

核心观点

• 生物医药投融资复苏：全球医疗健康领域投融资已止跌回暖，中国医疗健康领域下跌幅度收窄，近期有回暖迹象，CXO行业处于复苏过程中。
• 地缘政治风险有限：美国加强本土生物医药制造能力主要针对仿制药和公共卫生事件，资金投入有限，生物安全法案影响范围有限，中短期内无法真正影响行业发展，未来可能以名单审查方式阻碍中国CXO公司在美国开展业务。
• 中国CRDMO领域优势：中国CXO公司在ROIC、盈利水平和人效上均高于海外公司，估值较低。海外业务占比高的中国CXO公司，人效与海外看齐，但用人成本更低。

关键数据

• 全球医疗健康领域投融资：2023年投资3076笔，融资总额574亿美元，连续第二年下降，但下降趋势放缓。
• 中国医疗健康领域投融资：2023年投资1300笔，融资总额109亿美元，整体下降，但降幅减小。
• 中国CXO公司ROIC：2018-23年ROIC水平高于海外CXO公司。
• 中国CXO公司盈利水平：2023年税后经营净利率（NOPAT%）与2018年净利润率水平相当，整体高于海外CXO公司。
• 中国CXO公司人效：2023年人效水平（收入/员工数）低于海外公司，但人效/用人成本高于海外公司。
• 中国CXO公司估值：2024年和2025年的PE、PB、EV/EBITDA、PEG海外CRO公司均高于中国CRO公司。

研究结论

• 看好海外业务占比较大的头部CXO公司：基于对生物医药投融资复苏、地缘政治风险有限和中国CRDMO领域优势的判断，看好海外业务占比较大的头部CXO公司。
• 首次覆盖药明生物和康龙化成：均首予买入评级，目标价分别为21.9港元和17.0港元，潜在升幅20%。
• 风险提示：中美关系紧张带来的地缘政治风险、投资收益对于净利润的波动、生物医药投融资环境持续下行。