覆盖报告：品牌差异化助力增长，海外产能布局稳步推进

浦林成山（01809.HK）汽车零部件 2025年03月05日 证券研究报告/公司深度报告 评级：增持（首次） 分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn分析师：刘欣畅执业证书编号：S0740522120003Email：liuxc03@zts.com.cn分析师：毛䶮玄执业证书编号：S0740523020003Email：maoyx@zts.com.cn分析师：汪越执业证书编号：S0740525010002Email：wangyue07@zts.com.cn分析师：白臻哲执业证书编号：S0740524070006Email：baizz@zts.com.cn联系人：唐溯Email：tangsu@zts.com.cn 报告摘要 前言：基于空间格局与成长路径二维标准筛选汽车轮胎赛道空间：26年国内3600亿（全球超万亿），CAGR23-25=7%；格局：全球替代加速中， 国内落后产能出清叠加国际头部企业份额下滑。成长路径：1）价维度：消费属性驱动轮胎升级带动单车价值量提升；2）量维度：客户拓展，绑定强势自主&新势力。公司概况：商用全钢胎替换市场领先制造商，国内轮胎营收前十 公司24上半年营收达53.63亿，排名保持国内前十，后续销量提升带动营收稳定增 长 和 利 润 攀 升 。 量 维 度 ：24上 半 年 轮 胎 销 量1375.9万 条 （+19.3%） ，CAGR20-23=18.3%；价维度：公司全钢胎价格保持稳定，半钢胎和斜交胎价格呈现上涨态势，均价分别达233.4元（+19.0%）和435.4元（+47.6%）。公司积极进行产品与业务结构调整，新推出的高端产品获得广泛认可，利润率达到历史高位。轮胎行业：大空间赛道下本土厂商全球替代加速进行 汽车轮胎属于大空间稳增长赛道。1）空间：当前国内3100亿，预计26年国内市场 空间将超3600亿（全球1.1万亿），CAGR22-25=7%。；2）驱动：①量维度：保有量增长、产量复苏驱动替换和配套市场扩张；②价维度：消费属性带动轮胎大尺寸化、高性能化、品牌化，带动单价提升；3）格局：当前本土份额30%，中期40-50%，远期将伴随自主份额提升及品牌成长提至70%+；国内落后产能出清叠加国际龙头企业份额下滑，本土厂商全球替代加速进行。 总股本(百万股)637流通股本(百万股)637市价(港元)7.90市值(百万港元)5,036流 通 市 值(百 万 港元)5,036 推荐逻辑：技术革新带动客户突破从而实现品牌向上，短期产能扩张叠加成本改善逻辑1：品牌差异化。公司进行品牌焕新和产品创新，不断推出具有独特优势的新产品，持续推进技术创新注入新动能；逻辑2：渠道布局优化。公司积极开拓市场并优化经销渠道布局，国际经销收入增长 显著，比例近两年维持在65%以上；逻辑3：产能扩张。公司泰国生产基地的三期项目产能释放中，帮助公司扩大市场占 有； 逻辑4：政策。公司全钢胎反倾销终裁税率为12.33%，半钢胎初裁税率为4.95%，整体反倾销税率有望下降。盈利预测 预计24-26年公司营收分别为109/114/119亿，同比+9.2%/+4.3%/+4.5%。归母净利润12.0/13.6/15.4亿，同比+15.7%/+13.8%/+13.2%，EPS分别为1.88/2.14/2.41元，对应PE为3.9/3.4/3.0，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示 橡胶、炭黑等原材料价格波动风险；新建产能建设进度不及预期风险；下游轮胎应用需求不及预期风险；国际贸易摩擦的不确定性风险；品牌塑造不及预期风险；数据更新不及时风险以及行业规模测算偏差风险。 相关报告 内容目录 一、前言：基于空间格局与成长路径二维标准筛选出汽车轮胎赛道.........................5 标准1-成长路径：优选消费、电动单品升级的赛道...........................................5标准2-格局维度：优选本土化率低且集中度高的赛道........................................5 二、公司概况：商用全钢胎替换市场领先制造商.......................................................7 主营业务：汽车及非公路轮胎.............................................................................7行业地位：营收国内前十，全球第三梯队...........................................................7发展历程：49年专注轮胎行业，坚持创新引领发展..........................................7产能布局：产能扩张，形成全球化发展布局.......................................................8股权结构：车宏志为公司实际控制人..................................................................8营收&利润：收入稳健增长，利润实现攀升........................................................9业务结构：半钢胎、国际经销比例扩大..............................................................9销量&单价：单价稳定，销量攀升带动营收增长...............................................10利润&费用率：利润率达历史高位，费用保持稳定...........................................10 三、轮胎行业：大空间赛道下本土厂商全球替代加速进行......................................11 分类：按结构与应用分为全钢、半钢及斜交轮胎..............................................11产业链：需求与汽车保有量和产量高度相关.....................................................11区域结构：全球乘用车及轻卡轮胎消费以欧美市场为主...................................11成本结构：原材料成本占比70%以上...............................................................12空间-配套市场：国内26年近650亿，CAGR24-26=6%................................12空间-替换市场：国内26年3000亿，CAGR24-26=7%..................................13空间-整体：26年国内3600亿，全球约1.1万亿............................................13驱动-国内量：保有量持续提升，产量复苏.......................................................14驱动-国内量：国内汽车保有量庞大且稳定是基本盘.........................................14驱动-海外量：海外出口是胎企成长战略重心....................................................14驱动-价维度：消费强化，大尺寸、电动化、品牌化提单价.............................15格局：当前本土化率30%，中期40-50%，随自主崛起有望达70%...............15国内格局：环保压力促格局出清，国产头部企业受益......................................16全球格局：集中度持续下降，本土品牌全球替代稳步进行...............................16格局：贸易及品牌壁垒限制，发达区域替代放缓，其他地区加速....................17 四、推荐逻辑：品牌差异化与全球化布局推动业务增长.........................................18 路径：品牌差异化+渠道布局优化+产能扩张→全球化发展..............................18逻辑1-品牌差异化：品牌焕新和产品创新........................................................18逻辑1-品牌差异化：持续推进技术创新注入新动能.........................................19逻辑2-渠道布局优化：国际经销为主，优化经销渠道布局..............................19逻辑3-产能扩张：半钢胎满负荷生产...............................................................20逻辑4-政策：反倾销终裁税率下降或带来业绩弹性.........................................20 五、盈利预测和估值.................................................................................................22 盈利预测............................................................................................................22估值...................................................................................................................22 六、风险提示............................................................................................................23 图表目录 图表1：汽零赛道基于空间格局&成长路径的二维筛选标准.....................................5 图表2：标准1-成长路径..........................................................................................5图表3：全球本土化率低且集中度高的相关赛道（2020年）..................................6图表4：公司核心品牌产品布局................................................................................7图表5：公司产品及适用场景...................................................................................7图表6：2024年度中国橡胶协会轮胎营收百强榜单（前十名）（单位：亿元）....7