现制茶饮品牌百花争艳，加盟模式财务端显优势——茶饮赛道上市公司比较研究

2 0 2 5.03.0 1 分析师：郑澄怀执业证书编号：S0740524040004Email：zhengch@zts.com.cn 分析师：张骥执业证书编号：S0740523060001Email：zhangji01@zts.com.cn 本报告重点研究目前现制茶饮赛道的上市公司：蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨以及奈雪的茶，各类可比数据。对茶饮赛道的商业模式和差异化竞争逻辑进行对比分析和梳理。整体看加盟模式因财务模型更优，未来仍将是投资人关注的重点领域。加盟模式中，头部品牌蜜雪冰城各项指标出众，规模优势短期内难撼动。 ◆加盟模式重规模，直营模式重门店运营 现制茶饮品牌因战略思路不同，选择不同商业模式，以加盟为主的品牌为蜜雪冰城、古茗、茶百道、沪上阿姨，以直营为主的是奈雪的茶。加盟模式在产业链中的位置更上游，品牌方不直接参与门店运营，以茶饮的供应链业务借助规模经济获得利润，品牌方更看重规模。直营模式下，品牌方直接运营门店，更看重品牌运营和消费者体验。 ◆不同模式思路下，品牌错位布局与竞争 门店数量角度，直营模式门店数量低于加盟模式；区域布局看，直营模式国内更看重高线城市，加盟模式更看重下沉市场；从产品价格带看，加盟模式价格带相对直营模式更低；从门店面积看，加盟模式面积相对直营模式更小。 ◆头部品牌蜜雪冰城数据超同行，规模优势短期内难撼动 蜜雪冰城门店数量至24Q3期末约4.5万家，门店数量第二名古茗约1万家，其中蜜雪冰城海外门店近5000家，海外门店布局远超其他品牌。蜜雪冰城注册会员至24Q3期末3.15亿，注册会员第二名古茗1.35亿。门店终端GMV，蜜雪冰城23年478亿元，第二名古茗192亿元。蜜雪冰城产品价格带10元以内，其他品牌主要聚焦在10-20元价格带。供应链建设看，蜜雪冰城在国内建成5大生产基地，国内27个仓库海外7个仓库，供应链基础设施数量领先。按24年财务数据看，蜜雪冰城24年前三季度净利率18.7%，古茗同期净利率17.1%，茶百道24H1净利率9.9%，沪上阿姨24H1净利率10.1%。 ◆加盟模式财务数据占优 直营模式下，承担门店运营成本，成本费用较高拖累利润。我们比较了蜜雪冰城和奈雪的茶各项成本费用率，员工和门店租金成为直营模式成本重的核心原因。 风险提示：加盟门店扩张节奏不及预期；单店模型持续恶化的风险；食品安全风险；舆情风险；研报使用信息滞后或更新不及时风险。 现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式 目录CONTENTS 门店与布局：加盟模式数量领先，聚焦下沉市场 产品、营销、供应链：同赛道内的差异化竞争 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所 财务数据：规模经济保证盈利水平，加盟模式财务数据占优 1 .现 制 茶 饮 的 模 式 之 辩 ： 加 盟 模 式 与 直 营 模 式 蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、茶百道是加盟模式为主，奈雪的茶是直营模式为主。按总门店数量计，加盟模式门店扩张超过直营模式，蜜雪冰城24Q3期末以全球超4万5千家的门店数量遥遥领先，而其中仅有20家门店为直营门店，占比低于万分之五，而古茗、沪上阿姨、茶百道的直营门店占比也低于0.5%。另一方面，以直营门店为主的奈雪的茶门店数量仅有接近2000家，大幅落后于加盟门店模式。 加盟模式与直营模式是两类不同企业。加盟模式下，加盟商一般会被要求向品牌采购现制茶饮的各类材料，因此对品牌而言收入主要来源为供应链业务，即向加盟门店出售奶茶制作食材以及物料，因此加盟模式企业更像食品生产与供应链企业。而直营模式是加盟模式的下游，其收入核心来源是门店运营。 1 .现 制 茶 饮 的 模 式 之 辩 ： 加 盟 模 式 与 直 营 模 式 加盟模式追求更高门店数量规模，原因是背后存在规模经济。如果把茶饮产业链简单拆分，主要有四大环节。第一，原材料的采购，包括水果、乳制品等；第二，茶饮原料加工生产。将上游采购的原材料加工生产为，可以向加盟商销售的茶饮原料（各类原料以及珍珠、芋泥等）。第三，仓储物流，通过仓储物流将茶饮原料送至下游门店。第四，茶饮门店运营。其中，加盟模式主要侧重于前三个环节，而直营模式侧重于最后一个环节。加盟模式下，较快铺开门店数量，可以实现前三个环节的规模化，并最终降低前三个环节的成本，实现规模经济。产业链的规模经济最终可以传导到终端产品价格，这可以部分解释蜜雪冰城门店数量最多，但却可以实现低价产品路线的逻辑。 数据来源：中泰证券研究所 现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式 目录CONTENTS 门店与布局：加盟模式数量领先，聚焦下沉市场 产品、营销、供应链：同赛道内的差异化竞争 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所 财务数据：规模经济保证盈利水平，加盟模式财务数据占优 2 . 1门 店 与 加 盟 商 ： 门 店 数 量 蜜 雪 冰 城 领 先 加盟模式门店数量超直营模式。自21年至24年的门店数量看，加盟模式的茶饮品牌（蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、茶百道）门店数量远超直营模式品牌（奈雪的茶）的门店数量。从门店数增长的节奏看，蜜雪冰城和沪上阿姨的增速较快，24年门店数绝对值较21年实现翻倍增长。 供应商数量考验品牌管理半径，或成未来竞争的胜负手。目前，供应商数量最多的蜜雪冰城截至24年三季度末已经达到1.98万个供应商，即使较低的古茗，供应商数量至24年三季度末也已经达到4842个。数量庞大的供应商，对于品牌和供应链管理势必提出较大挑战。我们认为，不同品牌的管理半径也将成为远期品牌博弈市场竞争的重要因子。按当期退出的加盟商数量除以期初和本期新增的加盟商数量，得出加盟商流失率，目前该指标看，蜜雪冰城仍以较低流失率领先同行。 2 . 2加 盟 ： 部 分 现 制 茶 饮 品 牌 已 建 立 标 准 化 加 盟 体 系 加盟模式的茶饮都已建立成熟的标准化加盟体系。目前，蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、茶百道四家都可以在其品牌官网上获取加盟流程和主要预算信息，已经形成标准化加盟流程。 加盟费用方面，基本前期的加盟费用在20万左右起步，主要包括品牌加盟与服务费、门店装修费、设备费、保证金以及开业首批物料，未包含店铺租金、店面转让费、人工等费用。其中最主要的费用为门店装修与设备费。 品牌给予一定程度的支持。品牌对加盟商的支持主要体现在：1.相同品牌门店之间设置保护距离，2.加盟培训，3.试营业与开业辅导，4.门店营销等 蜜雪冰城：免宣传物料费与物流费，加盟费按年收取，服务费包括日常管理、培训服务等费用。 古茗：9.88万加盟费可以分期支付，首年无需缴纳，次年、第三年开支付加盟费。加盟费主要包含：品牌合作费、运营服务费、培训服务费、开店服务费。 沪上阿姨：沪上阿姨的加盟费有减免和补贴政策。免各类品牌服务费(管理费、服务费、培训费等)。 茶百道：加盟费在门店运营满12/24/36个月时分阶段收取。加盟费主要包含：品牌授权费、培训服务费、开业综合服务费。此外，每年需支付的服务费包括：外卖平台管理服务费、运营管理工具服务费、综合运营服务费。有开店补贴。 奈雪的茶有加盟店，但未公开披露具体收费细则。 各项加盟费用明细与政策信息，更新时间为2025年2月27日 2 . 3国 内 布 局 ： 加 盟 模 式聚 焦 国 内 下 沉 市 场 加盟模式与直营模式在门店的国内布局方面也存在较大差距。 直营模式的奈雪的茶核心布局国内重点城市，在深圳、北京、上海、广州、西安、武汉6城门店总计711家，占24年6月末奈雪总直营门店数44.5%。 加盟模式则在全国各省各线城市布局，其中蜜雪冰城、沪上阿姨、茶百道已完成内地31个省级行政区的全部布局。除蜜雪冰城外，其他几家加盟模式茶饮品牌都采用重点发达省份的加密布局策略。其中，古茗核心区域为浙江、福建、江西省，沪上阿姨重点区域为广东、安徽、山东省，茶百道重点区域为江苏、浙江、广东、四川省。 重点发达省份的加密布局策略在古茗体现得尤其明显，品牌全国总门店数位居第二，但仅布局国内17省份。按23年GMV计，古茗在浙江、福建及江西这些省份以及这些省份的每个地级市，市场份额均排名第一。 2 . 3国 内 布 局 ： 加 盟 模 式聚 焦 国 内 下 沉 市 场 加盟模式的茶饮品牌核心市场为三线及以下城市。加盟模式茶饮品牌中，按三线及以下城市的门店数量占比排序，蜜雪冰城(57.2%)>古茗(51.0%)>沪上阿姨(50.3%)>茶百道(43.3%)，三线及以下城市是这些品牌门店数量最集中的区域。 我们认为，加盟模式的品牌聚焦下沉市场的原因有以下几点：1.根据招股书，中国三线及以下城市的现制茶饮市场规模最大，增速最快。最核心的原因是“三线及以下城市”包含较大规模的城市数量和人口基数。2.低线城市和加盟模式比较适配。低线城市人情社会的成分更重，非市场因素可能会更有利于本地加盟商直接开展经营，直营模式对本地市场和非市场因素缺乏了解可能会导致运营效率较低。因此以直营模式为主的奈雪的茶，其三线及以下城市门店数量占比仅为9.7%。3.下沉市场的供应链成本可能更低。因为下沉市场的仓储物流成本相对更低，可以保证门店和运营以相对较低的成本扩张。 2 . 4出 海 ： 东 南 亚 成 为 首 选 地 区 东南亚地区具备足够的市场规模，增速较快。根据蜜雪冰城招股书，在2023-2028年间，中国和东南亚现制饮品市场以终端零售额估计，在全球主要市场中增速最快，CAGR分别达17.6%和19.8%。东南亚地区的现制饮品市场规模从2023年的201亿美元预计增长至2028年的495亿美元，而23年同期，中国现制饮品市场规模约5175亿人民币，即东南亚地区市场规模是中国的近30%。此外，由于东南亚地区的饮食偏好与国内差距较小，因此成为茶饮品牌出海的首选地区。 蜜雪冰城出海时间最早，规模最大。五大茶饮品牌中，蜜雪冰城最早在中国大陆之外的地区开店，于2018年在越南开设海外首店。之后，奈雪的茶于2019年在香港开店。目前仅有古茗尚未在海外开店。从规模看，根据蜜雪冰城数据，截至24Q3期末，其在海外11个国家和地区已布局4792家门店。2024年，茶百道出海步伐加速，24年1月于韩国落地海外首店后，至24H1期末，已在韩国、泰国、澳大利亚开设共计7家门店。 现制茶饮的模式之辩：加盟模式与直营模式 目录CONTENTS 门店与布局：加盟模式数量领先，聚焦下沉市场 产品、营销、供应链：同赛道内的差异化竞争 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所 财务数据：规模经济保证盈利水平，加盟模式财务数据占优 3 . 1产 品 与 价 格 ： 百 花 齐 放 、 错 位 竞 争 产品百花齐放，价格带有明显区分。产品方面，核心产品为奶茶与水果茶。每个品牌都有自己的主打招牌产品，如蜜雪冰城的冰鲜柠檬水、古茗的古茗奶茶等，形成较好的品牌辨识度。价格方面，目前国内现制茶饮主要分三大价格带，高价品牌：产品平均售价不低于人民币20元；中价品牌：产品平均售价为人民币20元以下且在人民币10元以上的；平价：产品平均售价不高于人民币10元。五大品牌中，根据价格带和客单价划分，大致的分类为：奈雪的茶为高价品牌、茶百道、沪上阿姨、古茗为中价品牌，蜜雪冰城为平价品牌。三大价格带中，中价品牌的市场份额最高，根据古茗招股书，中价品牌的市场份额在2018年至今维持47%以上。 3 . 2I P与 营 销 ： 普 遍 重 视 营 销 ， 品 牌I P增 强 辨 识 度 现制茶饮的品牌目前营销方式主要采取线上线下结合的方式。概括起来主要有几大方向：1.通过各大社交媒体平台的账号矩阵营销。比如茶百道通过抖音直播团购。 2.IP营销，打造品牌核心辨识度。比如蜜雪冰城的超级IP“雪王”，品牌围绕IP开发出公仔、动画、文创等一些列产品。 3.联名活动。比如23年10月古茗推出“天官赐福”联名产品