宏观专题研究：从预算报告看2025年的地方财政

从预算报告看2025年的地方财政 核心观点 经济研究·宏观专题 2024年预算执行情况：地方财政收入增长优于中央。2024年，全国一般公共预算收入达到约22万亿元，同比增长1.3%。其中，地方财政收入增速（1.7%）高于中央财政（0.9%），地方收入占比54.3%。然而，经济大省如广东、江苏等地的财政收入增速低于全国平均水平，广东甚至出现财政收支双降的现象。总体来看地方收入增速与GDP规模呈负相关。 证券分析师：董德志联系人：王奕群021-60933158dongdz@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比3.20社零总额当月同比3.70出口当月同比10.70M27.00 政府性基金收入同比下降12.2%，土地出让收入大幅减少16%至4.9万亿元。尽管如此，在专项债和特别国债的支持下，政府性基金支出仍实现了0.2%的微弱增长。 2025年地方预算梳理：一般公共预算收入地方加权增速为2.8%，部分经济大省（如广东、江苏）增速低于3%。2025年地方政府性基金收入预算合计为5.7万亿元，同比下降1%，对土地市场的预期也有一定分化。 2025年GDP增速目标多数下调：31个省市中仅天津上调目标，半数省份下调，加权GDP增速目标约5%，与2024年持平。固定资产投资目标同样趋弱，19个省份中10个下调增速。 土地储备专项债：2025年或发行6000-10000亿元的土地储备专项债，用于盘活闲置土地、置换高息债务以及支持保障房建设。广东、北京等地已启动相关项目，但整体进度存在区域差异。政策的核心在于通过市场化手段盘活存量资源，短期内缓解房企和地方财政的压力，长期则需平衡土地供需与债务风险。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《“三重背离”下的再平衡——2025春季经济展望》——2025-02-23《国信证券-债海观潮，大势研判（汇率压力有所缓解，年后债市值得期待）》——2025-01-27《宏观经济宏观季报-2024年中国经济复盘与2025年展望》——2025-01-23《固定收益专题研究-初探天府——四川经济、财政现状分析》——2025-01-09《宏观经济专题研究-投资总需求：民间需求与政府需求》——2025-01-02 化债措施与风险防控：各省份2025年预算报告中的防风险相关表述显示，地方政府的核心思路集中在五个方面，包括严格控制新增隐性债务、压降存量债务、推动融资平台改革转型、强化专项债券管理和兜牢基层“三保”底线。具体措施包括严禁超财力上项目，严查违法违规举债，综合运用置换债券、预算安排、资产盘活等工具缓释债务压力，推动融资平台市场化转型，加强专项债券全生命周期管理等。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策的不确定性。 内容目录 地方财政预算报告透视..........................................................42024年地方财政预算执行情况...........................................................42025年地方财政预算情况梳理...........................................................6地方经济目标与工作重点........................................................8各地经济增长目标半数下调..............................................................8土地储备专项债开启发行................................................................8各省预算报告关于化债的表述梳理........................................................9总结.........................................................................11风险提示.....................................................................12 图表目录 图1：一般公共预算收入累计增速............................................................4图2：地方财政占比有待提升................................................................4图3：2024年各省一般公共预算收支情况......................................................5图4：2024年各省一般公共预算收入增速与GDP规模负相关......................................5图5：2024年各省政府性基金收支情况........................................................6图6：2025年各省一般公共预算收支情况......................................................7图7：2025年各省政府性基金预算收支........................................................7图8：各省2025年GDP增速目标.............................................................8图9：部分省份固投增速目标................................................................8图10：已发行的土地储备专项债.............................................................9图11：30城商品房成交面积（7DMA）........................................................11图12：18城二手房成交套数（7DMA）........................................................11图13：广义赤字融资速度较快..............................................................12图14：复工数据偏慢......................................................................12 表1：部分省份预算报告中对“防风险”的表述...............................................10 地方财政预算报告透视 2024年地方财政预算执行情况 回顾2024年，地方公共财政收入增长略好于中央。2024年全国一般公共预算收入约22万亿，增长1.3%。其中地方一般公共财政收入近12万亿，增速1.7%；中央一般公共预算收入10万亿，增长0.9%。从历年累计增速来看，2020年后地方公共财政收入增速大部分时间都高于中央。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 近几年地方公共财政收入占比在54%上下震荡。1994年分税制改革后，地方公共财政收入占第一本账收入的比重从80%断崖式跌至47%，并从2008年开始逐渐回升，2016年达到约55%，此后在53%-5%之间窄幅波动。2024年地方收入占比54.3%，略高于2023年（54.1%）和2022年（53.4%）。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 分税制改革三十余年，财政横向失衡得到缓解，但纵向失衡问题持续存在。未来财税改革的方向之一是继续降低地方财权事权错配程度。虽然地方收入占比相较于分税制改革初期有所提高，但相比高达85%的地方财政支出占比，错配程度仍 然较为显著。二十届三中全会提出“建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系”。本轮央地财政关系的改革主要有三个方面：一是完善地方税体系，增加地方财力；二是优化转移支付体系；三是加强中央事权。 从各省2024年预算执行情况来看，经济大省收入承压。地方一般公共收入增速与GDP规模呈现明显的负相关关系，作为经济主引擎的几大省份收入增速偏低。GDP规模最大的广东财政收支均负增长，江苏、浙江和上海几个经济大省的财政收入增速均低于全国平均水平。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 土地市场转冷导致大部分地区政府性基金收入下滑。全国来看，政府性基金收入下滑12.2%，其中土地出让收入实现4.9万亿，较2023年的5.8万亿下滑16%。GDP排名前十的省份无一例外全部下滑，广东、江苏和浙江等省份跌幅超过20%。但在新增专项债和特别国债的支撑下，政府性基金支出实现0.2%的微弱增长。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2025年地方财政预算情况梳理 2025年预算来看，地方一般公共预算收入合计12.2万亿，加权增速2.8%。具体来看，经济大省的收入增速都在3%附近。广东、江苏、山东、浙江和四川的收入增速分别为3%、2%、3%、2%和2%。增速超过两位数的仅有新疆和西藏，均为10%。 支出端，2025年地方预算支出合计约24.0万亿，但由于赤字规模未定，支出口径有一定差异，因此无法简单对比支出增速。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 第二本账方面，地方政府性基金预算收入合计5.7万亿，加权增速-1%。由于政府性基金收入90%以上都属于地方，因此全国收入增速基本和地方预算收入一致。 具体来看，各省政府性基金预算收入增速方差较大，主要是对土地市场预期存在 一定差异。大部分省份认为土地出让收入承压，叠加内需不足，财政紧平衡态势会加剧。 地方经济目标与工作重点 各地经济增长目标半数下调 地方加权目标增速略微下降，预计2025年GDP增速5%。从地方两会公布的新一年目标来看，31个省市仅有天津上调GDP增速目标，其余半数下调半数持平，因此2025年的加权GDP增速略低于2024年目标，预计全国目标仍为5%。 同样的，披露固投增速目标的19个省份中，仅有五个省份上调目标，有十个省份下调目标。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 土地储备专项债开启发行 土地储备专项债收储政策正式实行，多地已启动相关项目，但整体进度存在区域差异。部分研究依据此前发行的土储专项债占新增专项债比例，预计2025年土储专项债发行规模在6000-10000亿区间。 目前已有几个地区发行土地储备专项债或发布收储计划，土储专项债发行424亿。广东全省多市披露首批拟收储246宗地块，总价超588亿元；同时2月已发行307亿元专项债，涉及珠海、惠州等地，收储价格多为原成交价的7-9折。北京已发行117亿土储专项债，占新增专项债22%，用于棚改、城中村升级及土地储备。此外，湖南、吉林、浙江等地发布收储公告，多数仍处于起步阶段。 本轮政策实行有较强的必要性。一是化解土地库存。房企资金链紧张导致大量闲置土地积压，需通过政府收储调节供需。与上次不同，2017-2019年以新增储备为主，当前重点回收企业无力开发的闲置地块，更加侧重存量。二是缓解地方财政风险，通过成本较低的专项债置换高息城投债务。三是支持保障性住房，本轮政策允许收购存量商品房转保障房，资金用途拓宽，灵活性更强。