隧道股份（600820）深度研究
核心观点： 隧道股份作为沪上隧道工程“领头羊”，布局基建全产业链及新兴业务，综合实力强劲。公司受益于稳增长和化债政策，基建主业有望回暖，同时上海低空经济和智慧城市建设空间较大，公司作为领军企业有望受益。
关键数据：
- 公司2023年营业收入741.9亿元，同比增长2.62%；归母净利润29.4亿元，同比增长2.92%。
- 公司2024年施工业新签订单909.3亿元，同比增长10.9%。
- 公司2023年累计分红35.3亿元，分红比例高达35.3%。
- 公司2023年累计分红对应2025年2月17日市值股息率高达5.2%。
研究结论：
- 基建主业： 稳增长和化债政策下，基建整体需求有望回暖，公司现金流有望改善。上海作为公司核心区域财政健康程度高、地铁建设需求有望加速，公司有望争取到更多订单，同时实现回款的改善。
- 第二曲线： 上海地区低空+智慧城市空间较大，公司作为领军企业有望受益。2024年下半年起上海市低空经济政策发布加速，同时上海及江浙沪地区城际商务、体验式出游等需求较旺盛，推动上海地区低空产业发展。中国数据要素市场规模有望于2025年超2,000亿元，上海智算中心建设加速，有望于2025年建成一批高水平智算中心，形成覆盖全市的智算网络，支持智慧城市、智能制造等领域的应用。
- 业务结构： 公司主要从事隧道、轨道交通、路桥、燃气及新能源、水务、地下空间等城市基础设施的设计、施工、投资、传统及智慧运营养护业务，同时还包括与施工业务相配套的盾构（含数字盾构）设备制造业务，此外公司近年来还广泛涉足产业基金、融资租赁、保理等类金融业务，以及与智慧城市、智能交通相关的新兴数字信息业务。
- 新兴业务： 公司创建数字盾构中心，打造“盾构自主驾驶系统”，已成功应用于上海21号线建设。同时，公司参与青岛海辰园建设运营数智一体化项目、徐汇滨江-源点大厦BIM运维管理平台、绿云路智慧快速路项目、G15嘉浏段高速公路改扩建项目等智慧城市项目，为智慧城市领先企业。低空经济方面，公司已参与上海、宁波、广州等地多个低空经济相关项目。
- 估值分析： 截至2025年2月26日，公司估值为6.72x PE（TTM）及0.68x PB（LF），低于浦东建设、上海建工等地方建筑国企。
- 投资建议： 维持公司“增持”评级。
风险提示： 基建需求不及预期；低空经济发展不及预期；数字化进程不及预期；回款不及预期。
