2025+J.P.+Morgan医疗健康行业大会MNC总结(下)：全球盛会共话交易合作，创新驱动医药行业变革

西部证券研发中心2025年2月24日 分析师|李梦园S0800523010001邮箱地址：limengyuan@research.xbmail.com.cn分析师|杨天笑S0800524120008邮箱地址：yangtianxiao@research.xbmail.com.cn 核心结论核心结论 •第43届J.P.Morgan医疗健康大会于2025年1月13日-16日在美国旧金山召开。根据全球创新药产业链参会公司披露的交流情况，创新药领域主要围绕重磅单品与技术平台创新升级、投资并购吸收优质资产、专利到期浪潮下的产品迭代战略、2025年潜在临床及商业化里程碑、特朗普2.0时代医疗支付体系及药价谈判等热点议题展开。 •历届JPM大会都会诞生投资并购及管线许可合作等重磅交易。本次大会期间，强生以146亿美元收购Intra-CellularTherapies，打响2025年医药交易第一枪；礼来宣布收购癌症初创公司Scorpion Therapeutics的小分子PI3Kα抑制剂STX-478，交易金额最高可达25亿美元；同日GSK宣布将以10亿美元首付款及可能额外支付1.5亿美元的监管审批里程碑付款收购胃肠道间质瘤精准疗法公司IDRx。 •重磅单品与技术平台创新升级角度：从适应症领域来看，肿瘤领域：关注创新联用治疗方案、推进前线适应症布局、新标签拓展、剂型优化等以提升渗透率；内分泌领域：GLP-1赛道较为拥挤，商业化兑现期关注支付体系配套，同时关注心血管代谢相关合并症研发进展；自免领域：新靶点、作用机制层出不穷，各大MNC布局早期管线居多，临床疗效有待验证。从作用机制及技术平台来看，新型ADC技术平台、新一代IO疗法PD-(L)1+、TCE双抗等有望推动全球肿瘤免疫赛道产业变革。 •投资并购吸收优质资产角度：多数Pharma仍倾向于布局重点领域临床早期“小而美”资产，聚焦中长期的产品推出。我们认为，Pharma自身优势领域内暂未布局的早期创新分子、可与管线中已商业化验证的重磅品种/临床中后期的潜力单品开展联用的优质资产或将成为BD重点方向。 •专利到期浪潮下的产品迭代战略：面临即将到来的专利悬崖浪潮，多家Pharma主要采取自研并购等方式重塑产品管线，精简组织架构、缩减运营成本、提升运营效率等方式克服挑战，瞄准中长期持续增长。 •2025年潜在临床及商业化里程碑：礼来预计营收区间为580-610亿美元（+32%）；阿斯利康将有7种NMEs迎来首个III期数据披露；GSK预计将有5款产品获批；罗氏将有6项适应症获批、12项关键III期临床取得进展、多个新分子启动III期临床。国内企业方面，百济神州预计全年经营性利润转正；信达生物对2027年实现国内产品收入200亿元的目标信心坚定；再鼎医药计划2025年底前实现盈利等。我们认为，全球医疗健康产业交流合作活跃，创新驱动技术升级，持续看好行业出清、政策利好下的创新产业发展趋势，建议持续关注创新药板块优质赛道与核心资产。 •持续看好布局前沿创新技术平台、国际合作新模式驱动下具备全球竞争力的创新药优质标的。相关标的：恒瑞医药、百济神州、信达生物、康方生物、益方生物、和黄医药、科伦药业、科伦博泰、中国生物制药、再鼎医药、泽璟制药、荣昌生物、迈威生物、康诺亚等。 •风险提示：地缘政治风险；创新药研发进展不确定性；商业化进展不及预期；药品降价风险；医药行业政策风险等。 辉瑞：调整策略应对LOE浪潮，重点布局肿瘤、免疫及代谢领域安进：综合内科领域亮点不断，AMG133年内或迎催化赛诺菲：Dupixent新适应症拓展，自免管线催化持续0203诺华：聚焦优势产品组合，自免、代谢等多项数据读出吉利德：HIV龙头地位稳固，肿瘤、炎症领域多元发展0405百时美施贵宝：增长型产品组合应对LOE，多条管线具备重磅潜力福泰制药：囊性纤维化领域成果显著，代谢、免疫管线持续进展060701风险提示08 CONTENTS目录CONTENTS目录 诺华：聚焦优势产品组合诺华：聚焦优势产品组合，，自免自免、、代谢等多项数据读出代谢等多项数据读出 研发管线精简聚焦，资源投入优势产品组合： •诺华管理层在2025JPM大会上表示，公司精简和聚焦投资组合，将临床阶段研发管线减少40%，从155个项目缩减到94个项目，将更多资源集中到优先项目上。过去几年，每个项目资源投入增加了50%，每个项目开发支出增长了5%。除此之外，公司积极投资数据科学、AI等技术，推动研发加速；并长期致力于RNA疗法、放射配体疗法（RLT）、细胞疗法和基因疗法等技术平台发展。诺华对中国市场充满信心，正在中国投资1亿美元建设放射配体疗法（RLT）设施，以拓展在该领域的业务。 图：诺华部分核心研发管线布局（截止2024.10） 诺华：聚焦优势产品组合诺华：聚焦优势产品组合，，自免自免、、代谢等多项数据读出代谢等多项数据读出 短期至中期（到2029年）： •业绩回顾：过去十年间，公司成功从多元化医疗集团转型为专注创新药的企业，分拆出Haleon Consumer Health、Alcon、Sandoz等公司。在此过程中，创新药业务表现强劲，销售额增长7%，核心运营收入增长14%，利润率提升了990个基点，朝着40%以上的核心利润率目标稳步迈进。公司现金流量创造能力增强，2024年前三个季度现金流已超越2020年（当时包含Alcon和Sandoz业务），有望实现超150亿美元的自由现金流。公司资产负债表稳健，投资资本回报率不断提高，预计5年内进入行业上四分位水平。•公司设定了2024-2029年实现5%的复合年增长率目标，同时计划将利润率提升至40%。尽管面临Entresto、Promacta和Tasigna等仿制药竞争压力，但公司对实现增长目标充满信心。•多款产品在市场上表现突出，成为增长重要驱动力。公司拥有13款畅销药，8款有望峰值销售额超30亿美元，产品多元化降低了单一产品风险，仅13%的总销售额来自单一产品。如Kisqali在转移性和早期乳腺癌市场表现出色，在转移性乳腺癌中，其新发乳腺癌NBRx份额达50%，处于领先地位，早期乳腺癌中，推出3个月后的NBRx份额达52%，同样领先于市场；Cosentyx在化脓性汗腺炎（HS）市场表现良好，NBRx份额达60%；Pluvicto稳步增长，在紫杉烷类化疗药物治疗阶段市场份额达35%，且随着PSMA4获批，预计可及患者数量将增加两倍；Scemblix在三线治疗中表现出色，NBRx份额已达50%。 图：2023-2028年诺华预计销售走向 •公司上调了部分产品的峰值销售额预期。Cosentyx峰值销售额预计可达80亿美元；Entresto预计为70亿美元；Kesimpta在多发性硬化症（MS）领域有望成为销售额达60亿美元品牌；Pluvicto在所有治疗线数的销售额预计超50亿美元；Scemblix预计为30亿美元；Kisqali鉴于在早期乳腺癌市场的发展态势，预计在乳腺癌领域销售额可超过80亿美元；Leqvio作为RNA疗法药物，致力于心血管疾病治疗，峰值销售额预计超40亿美元；Fabhalta用于多种超罕见疾病适应症，预计可成为销售额达30亿美元药物。 诺华：聚焦优势产品组合诺华：聚焦优势产品组合，，自免自免、、代谢等多项数据读出代谢等多项数据读出 长期发展（2030年及以后）： •诺华公司在2025JPM大会上重点介绍了4款核心药物，这些药物预计将推动公司在2030年及以后增长： •Remibrutinib：预计2025年获批用于慢性自发性荨麻疹（CSU）适应症，该药物是同类最佳，且有望拓展至慢性诱导性荨麻疹、HS、食物过敏以及多发性硬化症（MS）等多个疾病领域。 •OAV-101（Zolgensma后续产品）：是一种鞘内基因疗法，在治疗脊髓性肌萎缩症（SMA）的III期试验中取得积极结果，有望2025年提交监管申请并上市，公司预计其具有数十亿美元的市场潜力。 •Pelacarsen：用于减少Lp(a)心血管风险，长期结合其他疗法有较大市场机会。 •Ianalumab：一种抗BAFF受体拮抗剂，可用于多种自身免疫性疾病和肿瘤治疗，今年有望在干燥综合征（Sjogren‘s）中取得首个突破，后续在2026年和2027年可能会有更多成果，目标成为一款具有重要市场潜力的药物。 •未来几年，上述核心资产预计有15项提交审批的关键数据读出，之后公司将有较为规律的后期资产相关消息发布；同时，公司拥有30个处于II/III期或即将进入I期的潜在高价值新药资产，足够数量的项目成功将推动公司在2030年代实现中个位数增长。 •诺 华 获FDA加 速 批 准Fabhalta®(iptacopan)。2024年8月，Fabhalta®获美国FDA批准，该药是一种同类首创的补体抑制剂，作用机制是专门靶向免疫系统中的替代补体通路。适应症是减少蛋白尿，主要针对患有原发性IgA肾病。这些患者具有快速疾病进展的风险。 •Pluvicto®获FDA批准。诺华基于III期PSMAfore研究最新数据，已获PSMAfore人群去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）的上市申请批准。 诺华：聚焦优势产品组合诺华：聚焦优势产品组合，，自免自免、、代谢等多项数据读出代谢等多项数据读出 自免、代谢等多项数据读出，外部合作布局创新技术平台： •FDA批准Kisqali®降低HR+/HER2-早期乳腺癌患者复发风险。2024年9月，诺华宣布美国FDA批准了Kisqali®（ribociclib）联合芳香化酶抑制剂（AI）用于高复发风险的HR+/HER2-2L/3L早期乳腺癌（EBC）人群，包括淋巴结阴性（N0）患者，将CDK4/6抑制剂辅助治疗的人群增加约一倍。Kisqali®与单独内分泌治疗（ET）相比显著降低25%的风险。•Scemblix®获FDA批准。2024年10月，诺华宣布Scemblix®已获美国FDA加速批准，用于治疗新诊断的费城染色体阳性慢性髓性白血病慢性期（Ph+CML-CP）。此次Scemblix适应症扩大使得符合条件的患者人数增加大约四倍，其疗效不仅优于所有标准治疗方案，还具有良好的安全性和耐受性。•在前列腺癌领域的研发计划：基于现有药物Pluvicto，公司正在扩展其在转移性去势抵抗性前列腺癌（mCRPC）和转移性激素敏感性前列腺癌（mHSPC）的应用。诺华正在推进基于锕的PSMA（前列腺特异性膜抗原）项目，其中一个项目已快速进入III期临床试验，另一个项目目前处于中期研究阶段。后续AR降解剂和EZH1/2项目为未来提供更多治疗可能性。 •公司过去两年达成超30项战略交易，多集中在临床前和I期阶段。2024年11月，诺华完成了对Kate Therapeutics的收购，增强了在基因治疗和神经科学创新方面的战略重点，交易包括以下三种疾病的技术平台和治疗候选药物：DMD（杜氏肌营养不良症）、FSHD（面肩肱型肌营养不良症）以及DM1（1型强直性肌营养不良症），目前均处于临床前开发阶段。收购交易总价值高达11亿美元，包括预付款和可能的额外里程碑付款。 •IRA法案影响：诺华预计IRA法案带来的明确影响是，公司在患者自付费用超过2000美元上限后的部分面临风险敞口，公司这部分费用上的收入或将受到影响。 辉瑞：调整策略应对辉瑞：调整策略应对LOELOE浪潮浪潮，，重点布局肿瘤重点布局肿瘤、、免疫及代谢领域免疫及代谢领域 积极布局创新管线以应对LOE浪潮： •在研管线：根据辉瑞2025JPM大会演示材料，公司目前部分核心研发资产披露了23项管线，其中CD30靶向ADCAdcetris（Brentuximabvedotin，维布妥昔单抗）联合疗法（用 于 复 发/难 治 性 弥 漫 性 大B细 胞 淋 巴 瘤，r/rDLBCL）、口服PARP抑制剂Talzenna（Talazoparib，他拉唑帕利）+恩杂鲁胺（用于转移性去势抵抗性前列腺癌扩展人群，mCRP