机械行业研究：看好工程机械内需复苏与人形机器人产业进展

行情回顾 本周板块表现：上周（2025/02/24-2025/02/28）5个交易日，SW机械设备指数下跌2.43%，在申万31个一级行业分类中排名第22；同期沪深300指数下跌2.22%。2025年至今表现：SW机械设备指数上涨11.78%，在申万31个一级行业分类中排名第2；同期沪深300指数下跌1.14%。 核心观点 CMI指数持续扩张，看好内需一季度迎来复苏阶段。根据今日工程机械协会公众号，2月CMI指数为106.68，同比+13.53%、环比+5.44%；在2月10日之后，国内大多数市场开工明显好转；2月前四周开工小时数同比+6. 67%，环比-0.26%。根据该公众号预测， 25M2 国内装载机、叉车销量预计为3809、49123台，同比+37.86%、+1 8.21%，整体呈现复苏态势。随着3月开工旺季的到来，我们看好工程机械内销迎来一季度“开门红”，建议重点关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份。 Figure展示机器人物流工作场景，自研VLA模型全面升级，多机协作分拣包裹超市场预期。2月27日，Figu re AI发布了其机器人在物流场景工作的视频。画面显示机器人能够在短时间内准确识别，抓握并移动流水线上的包裹。据figure介绍，他们第一个客户项目耗时12个月，第二个仅用30天，Helix使机器人能够通过单一神经网络进行扩展。Helix的发展速度超出预期，Figure正在加速机器人进入家庭的进程。我们认为VLA大模型有望助力机器人商业化落地。 投资建议 见“股票组合”。 风险提示 宏观经济变化风险；原材料价格波动风险；政策变化的风险。 1、股票组合 近期建议关注的股票组合：恒立液压、贝斯特、三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份。 图表1：重点股票估值情况 恒立液压：国内下游挖机需触底回暖，非挖板块持续高增长。三季度以来挖掘机内销呈现底部回暖态势，海外工程机械市场因区域不同呈现出结构性行情 ，也带动公司挖机油缸和挖机泵阀业务快速增长。挖机市场，公司油缸业务小挖油缸受到卡特需求下行有所承压，但中大挖油缸市场均呈现增长态势。挖机泵阀业务受益于小挖市场恢复以及大挖市占率提升，整体实现快速增长。非挖市场，公司践行多元化战略，海工、盾构、农机市场表现亮眼，但高机市场景气度下行拖累公司非挖市场整体收入增速，但总体仍保持较快增长。盈利能力下降拖累利润释放。公司单三季度利润低于预期主因三季度人员快速扩张导致各类费用增加较多所致。3Q2 4，公司毛利率41%，同比-1.93pct、环比-2.09pct；净利率24%，同比-1pct、环比-3.8pct，毛利率及净利率下降主因三季度人员快速扩张导致各类费用增加较多所致。 贝斯特：丝杠导轨实现机床应用，后续有望实现更多机床、人形机器人 、新能源汽车客户突破。（1）工业母机方面，三季度宇华精机与知名机床商签订了批量滚动交付订单，其中代表滚珠丝杠副最高制造水平的C0级丝杠副实现突破，获得了客户的首批订单。（2）应用于新能源汽车EMB制动系统滚珠丝杠副完成了首次客户交样。 （3）行星滚柱丝杠关键工艺所需国产化设备合作开发有序推进，为明年批量供货做好了技术和设备储备。 三一重工：内外共振，单三季度收入明显复苏。根据公告，24Q1-Q3公司实现收入分别为178.3/212.3/193.0亿元，同比-0.95%/-3.16%/+18.87%。我们认为国内外市场复苏整体带动了公司三季度收入高速增长：1）国内：国内挖机Q2-Q3明显复苏，公司作为国内挖机龙头，充分受益板块上行贝塔，根据中国工程机械工业协会数据，24Q2-Q3国内挖机销量分别实现26961、20538台，同比+21%、20%；挖掘机数据表现亮眼带动了公司国内市场复苏；2）海外：三季度出口挖机增速表现较好，公司作为行业龙头，受益海外复苏；根据协会数据 ， 24M7 -9中国挖机出口销量分别为7456/7953/8221台，同比-0.5%/7.0%/2.5%，同比增速由负转正，挖机出口增速明显修复很大程度上带动公司收入端提升。 徐工机械：多因素共振，单季度盈利能力明显提升。根据公告，24Q3公司毛利率达到25.54%，同比+2.53pcts、环比+2.65pcts，单季度毛利率创过去3年新高。盈利能力明显提升主要得益于：1）海外市场顺利推进：根据公告，24H1公司国际化收入219亿元，同比4.8%；国际化收入占比44%，同比+3.37pcts，海外市场毛利率达到24.41%（比国内市场高2.72pcts），同比+1.22pcts，海外收入占比提升有望带动公司整体利润率持续提升；2）新兴产品贡献利润增量：根据公告，24H1公司高空作业机械、矿业机械毛利率分别达到31.25%、24.11%，两类新兴业务收入占比提升后有望拉动整体盈利能力提升。 中联重科：海外占比接近5成，带动盈利能力持续提升。根据公告，24Q3公司毛利率、净利率分别达28.52%/9.65%，同比+1.06/2.28pcts，盈利能力明显提升主要得益于境外收入占比提升；根据公告，24H1公司境外市场120.48亿元，同比+43.90%，境外收入占比达到49.10%，相比23年底提升11.06pcts。其中24H1公司境外市场毛利率达到32.13%，比国内高出7.50pcts；海外市场占比持续提升，为公司盈利能力维持高位提供保障。产品实现多元化发展，挖机、高机、农机发展迅速。根据公告，24H1公司土方机械、高机、农业机械分别实现35.16/39.55/23.43亿元，同比+19.89%/+17.75/+112.51%，这三类产品收入占比合计达到40.00%（同比去年同期提升9.29pcts），推动公司多元化发展，推动农机、高机等产品多元化发展，降低周期影响。 柳工：国内市场挖机板块持续复苏，公司充分受益国内土方机械上行周期。从公司收入结构来看，24H1公司土石方铲运机械板块收入占比达到61.88%，其中该板块业务主要产品为挖机、装载机、推土机等；根据中国工程机械工业协会数据，24年全年国内挖机销量为100543台，同比+11.7%，公司有望充分受益于未来国内土方机械上行周期。25年经营计划指出，公司规划25年实现营业收入346亿元，销售利润率提高1pcts以上。我们看好公司完成经营计划目标，预计25年公司有望实现收入348亿元，归母净利润仍有望保持高增。 山推股份：发力大马力推土机高端产品，盈利能力稳中有升。我们认为高附加值产品占比提升、海外占比提升是公司利润率提升的长期驱动力；1）高附加值产品持续放量：根据公告，公司借助资源优势，加速向高利润、高附加值的大吨位产品转型，持续推进大马力推土机销售；高附加值产品放量助力公司利润率提升；2）海外收入占比提升：根据公告，24H1公司海外市场毛利率22.06%，比国内市场高出11.75pcts；随着公司海外市场收入占比持续提升，有望带动公司利润率提升，我们预计24-26年公司净利率为7.5%/8.4%/9.6%。资产质量向好，周转效率、ROE水平均有提升。根据公告，24Q1-3公司ROE（平均）为11.62%，同比+1.75pcts；从应收账款周转效率来看，24Q1-3公司应收账款周转天数104.82天，同比减少3天；公司整体资产质量有所提升。 2、行情回顾 本周板块表现：上周（2025/02/24-2025/02/28）5个交易日，SW机械设备指数下跌2.43%，在申万31个一级行业分类中排名第22；同期沪深300指数下跌2.22%。 图表2：申万行业板块上周表现 2025年至今表现：SW机械设备指数上涨11.78%，在申万31个一级行业分类中排名第2；同期沪深300指数上涨-1.14%。 图表3：申万行业板块年初至今表现 上周机械板块表现：上周（2025/02/24-2025/02/28）5个交易日，机械细分板块涨幅前五的板块是工程机械/楼宇设备/轨交设备Ⅱ/纺织服装设备/其他专用设备，涨幅为2.44%/0.23%/-0.71%/-1.25%/-2.43%；涨幅后五的板块是机器人/激光设备/制冷空调设备/机床工具/印刷包装机械，涨幅为-7.77%/-7.02%/-5.75%/-5.16%/-4.41%。 2025年至今表现：2025年初至今，机械细分板块涨幅前五的板块是机器人/金属制品/工控设备/印刷包装机械/楼宇设备，涨幅分别为26.72%/26.10%/20.86%/18.58%/17.62%。 图表4：机械细分板块上周表现 图表5：机械细分板块年初至今表现 3、核心观点更新 CMI指数持续扩张，看好内需一季度迎来复苏阶段。根据今日工程机械协会公众号，2月CMI指数为106.68，同比+13.53%、环比+5.44%；在2月10日之后，国内大多数市场开工明显好转；2月前四周开工小时数同比+6. 67%，环比-0.26%。根据该公众号预测， 25M2 国内装载机、叉车销量预计为3809、49123台，同比+37.86%、+1 8.21%，整体呈现复苏态势。随着3月开工旺季的到来，我们看好工程机械内销迎来一季度“开门红”，建议重点关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份。 Figure展示机器人物流工作场景，自研VLA模型全面升级，多机协作分拣包裹超市场预期。2月27日，Figur e AI发布了其机器人在物流场景工作的视频。画面显示机器人能够在短时间内准确识别，抓握并移动流水线上的包裹。据figure介绍，他们第一个客户项目耗时12个月，第二个仅用30天，Helix使机器人能够通过单一神经网络进行扩展。Helix的发展速度超出预期，Figure正在加速机器人进入家庭的进程。我们认为VLA大模型有望助力机器人商业化落地。 4、重点数据跟踪 4.1通用机械 2月制造业PMI为50.2%，环比+1.1pct，节后制造业复工稳步进行。2024年12月工业机器人产量当月同比+36.7%，国内金属切削机床产量累计同比+10.5%，工业机器人和金属切削机床行业呈上行趋势。 图表6：PMI、PMI生产、PMI新订单情况 图表7：工业企业产成品存货累计同比情况 图表8：我国工业机器人产量及当月同比 图表9：我国金属切削机床、成形机床产量累计同比 图表10：我国叉车销量及当月增速 图表11：日本金属切削机床，工业机器人订单同比增速 4.2工程机械 25年1月挖掘机销量1.25万台，同比+1.1%，其中挖掘机出口销量0.71万台，同比+2.2%，内销为0.54万台，同比下滑0.3%，小松开机小时数也较为低迷，或与日历效应有关，考虑到专项债发行力度在 24M11 后加大，节后看好内外需共振下挖掘机销量持续增长。 图表12：我国挖掘机总销量及同比 图表13：我国挖掘机出口销量及同比 图表14：我国汽车起重机主要企业销量当月同比 图表15：中国小松开机小时数（小时） 图表16：我国房地产投资和新开工面积累计同比 图表17：我国发行的地方政府专项债余额及同比 4.3铁路装备 24年铁路固定资产投资、铁路旅客发送量同比+11.3%、11.9%，看好铁路装备需求持续复苏。 图表18：全国铁路固定资产投资 图表19：全国铁路旅客发送量 4.4船舶数据 25年1月全球新造船价格指数为189.38，同比+4.54%，环比+0.12%，实现同环比正增长，看好船厂盈利能力维持高位。 图表20：新造船价格指数（月） 图表21：上海20mm造船板均价（元/吨） 图表22：全球新接船订单数据（月） 图表23：全球交付船订单（月） 图表24：全球在手船订单（月） 图表25：新接船订单分地区结构占比（DWT) 4.5油服设备 近一周布伦特原油期货价格基本维持在75美元/桶左右，OPEC+主要成员坚持计划从4月开始每月逐步恢复产出，对中长期油价有一定压制。 图表26：布伦特原油均价 图表27：全球在用钻机数量