“转型之路的国际比较”系列三，光与影：日本走出通缩的现实与隐忧

核心观点与关键数据

• 长期通缩原因：日本长期通缩由浅层、中层、底层三方面因素导致。浅层因素为外部冲击（如石油价格冲击），中层因素为私人部门行为改变（如资产负债表衰退、通缩预期），底层因素为供给侧问题（如劳动生产率下降）。
• “巴-萨效应”：实际汇率由劳动生产率决定，通胀受实际汇率和名义汇率背离影响。90年代后期日本生产率下降导致实际汇率贬值，与名义汇率升值背离，引发通缩。
• 走出通缩：2013年后日元贬值，汇率与实际汇率走势一致，反向巴萨效应缓解通缩。2022年前后，外部冲击（如能源价格上涨）、私人部门行为转变（企业走出资产负债表衰退、僵尸企业清理）、劳动力市场调整（非正式就业市场饱和、正式雇员要求涨薪）共同推动通胀回升。

研究结论

• 现实：日本走出通缩主要得益于私人部门行为转变和外部冲击，但底层原因（生产率下降）未解决。
• 隐忧：居民负债意愿谨慎，生产率持续下滑导致反向巴萨效应持续，日元升值将再次引发通缩风险。
• 可持续通胀：需生产率提升形成“生产率上升→企业加成能力提升→劳动工资上涨→居民收入和消费增加→通胀回升”的完整链条。

风险提示

• 全球贸易不确定性加大
• 日元汇率波动提升