中国经济：2025年全国人民代表大会（NPC）预览

2025年全国人民代表大会（NPC）预告 bingnan YE，博士(852) 3761 8967 yebingnan@cmbi.com.hk 即将在即将召开的全国人大会议上宣布的经济目标和政策立场，市场已有充分预期，因为这些内容已在去年12月的政治局会议和中央经济工作会议（CEWC）上进行了讨论。.在我们看来，财政政策将更加积极，预计广义财政赤字将从2024年的8.1%的GDP上升到2025年的9.8%的GDP。货币政策将适度放松，2025年下半年可能进行额外的存款准备金率（RRR）和贷款市场报价利率（LPR）的削减。产业政策将继续聚焦于加速技术创新、促进消费和稳定房地产市场。随着经济活动的改善以及特朗普2.0冲击的最坏情况尚未到来，政策在2025年上半年可能保持稳定。然而，政策制定者可能在2025年下半年，尤其是最后一个季度，面临进一步放宽政策的压力，因为特朗普可能升级贸易战，且国内政策的刺激效应可能减弱。 刘Frank（852）3761 8957 frankliu@cmbi.com.hk 市场对经济目标预期良好。国务院总理李强将在全国人民代表大会会议上作政府工作报告，披露今年经济目标和政策立场。GDP增长目标预计到2025年将保持在5%，与省级NPCs的加权平均增长目标5.3%相一致。这表明政策制定者对增长的坚定承诺，尤其是在中国面临来自特朗普2.0冲击的日益增加的逆风时。同时，消费者价格指数增长目标可能将2025年的目标从2024年的3%下调至2%，与25个省份中的24个省份的 目标一致。通胀目标似乎更多地发挥着历史上限的作用，而不是一个需要积极进行再通胀努力的明确目标。是否将对抗通缩作为政策重点尚不明确，尽管更广泛的促增长立场与抵抗通缩压力的努力相符。目标城市调查失业率2025年很可能维持在5.5%。在我们看来，实现这一目标并不困难，因为就业人数包括那些在过去一周内至少从事过一小时有偿活动的人。这些经济目标是在去年12月的政治局会议和中央经济工作会议上设定的，并且已经被市场充分预期。 宏观政策应保持适度宽松，同时进行短期微调。根据中国出口信用保险（CEWC）的预测，中国在2025年将采取更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。预计广义财政赤字将从2024年的GDP的8.1%上升至2025年的GDP的9.8%。具体而言，一般财政赤字、特殊国债配额和特殊地方政府债券配额可能会分别从2024年的GDP的3%、0.7%和2.9%增加至2025年的GDP的4%、1.3%和3.1%，而地方政府债务置换配额将维持在人民币2万亿或2025年的GDP的1.4%，与2024年的GDP的1.5%相比。一般财政赤字主要用于填补政府收入和支出之间的差额。 特别国债将支持汽车、家用电器、电子产品和商业设备的以旧换新计划，以及关键基础设施和安保项目，并对六大国有银行进行资本注入。特种LG债券将主要用于资助地方基础设施项目、偿还到期隐性债务以及救助一些资不抵债的房地产项目。对于货币政策，我们预计2025年上半年流动性及信贷供应将保持稳定，并在2025年下半年进一步实施50个基点的存款准备金率下调和20-30个基点的贷款市场报价利率下调。预计到2025年底，美元兑人民币汇率可能适度上升至7.48，因为特朗普可能在2025年下半年升级贸易战。 行业政策将侧重于加快科技创新、促进消费和稳定房地产市场。近期突破性技术，如DeepSeek的成功，很可能会加强 政策制定者对供给侧结构性改革作为实现“高质量发展”途径的信心。这可能导致对技术、高端制造领域如人工智能、机器人、无人机（UAV）、自动驾驶汽车和生物技术等领域的财政支持加大。为了刺激消费，中央政府承诺将扩大汽车、家用电器和家具之外的以旧换新补贴计划，以包括电子产品。我们预计，到2025年，中央政府特别债券（CGSBs）的资金将从1500亿元人民币增加到2000亿元人民币，可能使总零售销售增长0.6-0.8个百分点。其他政策措施可能包括鼓励生育的税收减免和为低收入和农村家庭提供适度的补贴。在房地产方面，政府可能会加强城市村庄改造和库存回购的努力，以稳定房地产市场。这可能涉及通过地方政府特别债券（LGSBs）分配更多财政资源，并放宽地方政府土地回购限制。随着经济活动改善和特朗普2.0冲击最严重阶段尚未到来，2025年上半年政策可能保持稳定。然而，政策制定者在2025年下半年，尤其是最后一个季度，可能会面临进一步放宽政策的压力，因为国内政策的刺激效应可能会减弱，且在美通胀进一步放缓后，特朗普可能会升级贸易战。 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：风CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 披露与免责声明 分析师认证 本研究报告的内容（全部或部分）的主要研究员声明，就本报告所涉及证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点准确反映了其个人关于该证券或发行人的观点；并且（2）其薪酬的任何部分均未曾、现在或将来直接或间接与其在本报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认，无论是在香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则中所定义的，分析师本人还是其关联人（1）在报告发布之日前30个日历日内未进行过本研究报告涉及的股票的买卖或交易；（2）将在报告发布之日后3个营业日内买卖或交易本研究报告涉及的股票；（3）不在本报告中涉及的任何香港上市公司担任职员；（4）对本报告中涉及的任何香港上市公司没有任何财务利益。 CMBIGM评级买入维持 卖出 不评级 : 股票未来12个月内预期回报率超过15% : 股票未来12个月内预期回报率+15%至-10% : 股票未来12个月内预期损失超过10% :该股票未由CMBIGM评级 超出预期表现市场表现: 预计行业在未来12个月内将超越相关广义市场基准表现 : 预计行业在未来12个月内将与相关广义市场基准表现持平表现不佳行业预计在未来12个月内表现不及相关广泛市场基准。 恒丰银行国际全球市场有限公司 地址: 45/F, Champion Tower, 3 Garden Road, Hong Kong, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800招商银行国际全球市场有限公司（“CMBIGM”）是招商银行国际资本有限公司（招商银行的全资子公司）的全资子公司。 重要披露 在交易任何证券时都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的需求。CMBIGM不提供针对个人的投资建议。本报告的编制未考虑个别投资目标、财务状况或特殊需求。过去的业绩并不能预示未来的表现，实际事件可能与报告中描述的内容有实质性差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，且无法保证，可能会因依赖基础资产或市场其他可变因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息均由CMBIGM编制，仅供向CMBIGM客户提供信息之用。 或其附属机构分发。本报告不构成，也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益的要约或招揽，或进入任何交易的邀请。CMBIGM及其附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或雇员不对因依赖本报告所含信息而产生的任何损失、损害或费用承担任何责任，无论是直接的还是间接的。任何人使用本报告所含信息，均自行承担全部风险。 本报告中的信息和内容基于对公众可获取且可靠的资料的分析和解读。CMBIGM已经尽其所能确保（但不得保证）其准确性、完整性、及时性或正确性。CMBIGM提供的信息、建议和预测均基于“现状”原则。信息和内容可能随时更改，恕不另行通知。CMBIGM可能发布其他含有信息和/或与本次报告不同的结论的出版物。这些出版物在编制时可能反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本次报告中建议或观点不一致的投资决策或采取专属立场。CMBIGM可能为本公司和/或他人就本报告中提及的公司证券持有仓位、进行市场操作或作为做市商或参与交易。 代表其客户不定期地。投资者应假定CMBIGM或寻求与报告中提到的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，CMBIGM将不对由此产生的问题承担任何责任。本报告仅限于预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，本出版物不得全部或部分以任何方式复制、印刷、销售、重新分配或出版。关于推荐证券的额外信息可按要求提供。 对于居住在英国的此文件接收者：本报告仅提供给符合《2000年金融服务和市场法案》（金融促销）订单第19（5）条（以下简称“《订单》”）或（II）符合《订单》第49（2）（a）至（d） 条（以下简称“高净值公司、非公司法人团体等”）的个人，且未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人员。 对于此文档在美国的接收者CMBIGM在美国未注册为经纪商或交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规定的约束。负责本研究报告内容的主要研究 分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或取得研究分析师资格。该分析师不受FINRA规则下旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的适用限制。本报告仅在美国向“主要美国机构投资者”（根据美国1934年证券交易法修订案第15a-6条的定义）分发，不得提供给美国的其他任何个人。通过接受本报告副本的任何主要美国机构投资者均代表并同意，它不会分发或向任何其他个人提供本报告。任何希望根据本报告提供的信息进行买卖证券交易的美国接收者，应仅通过在美国注册的经纪商或交易商进行。 对于新加坡的此文件接收者本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册编号：201731928D），根据新加坡《财务顾问法》（第110章）定义的豁免财务顾问，并 由新加坡金融管理局监管，在新加坡分发。CMBISG可依据《财务顾问规则》第32C条下的安排，分发其各自外国实体、附属机构或其他外国研究机构制作的报告。当报告在新加坡分发给非认可的投资者、专家投资者或机构投资者，如新加坡《证券及期货法》（第289章）所定义，CMBISG仅按法律规定，对报告内容的这些人员承担法律责任。新加坡收件人因报告产生或与报告有关的事项，应联系CMBISG，电话：+65 6350 4400。