有色金属行业点评报告：铜生产波动再现，关注供给边际变化

有色金属 2025年02月28日 ——行业点评报告 投资评级：看好（维持） 李怡然（分析师）liyiran@kysec.cn证书编号：S0790523050002 智利地区发生大规模停电，铜矿生产活动中断 当地时间2月25日，智利多个地区发生大规模停电事件，本次停电影响了智利98%以上的人口。同时，停电事件对当地铜矿生产造成较大影响，智利国家铜业公司（Codelco）表示，旗下包括Escondida在内的所有铜矿生产均受到影响，部分矿场使用备用发电以维持运营。考虑到矿山及配套冶炼厂用电需求较大，且从供电恢复至生产完全恢复还需要一定时间，本次停电或影响智利全年铜产量预期。根据USGS和Cochilco数据，作为全球第一大产铜国，2024年智利铜矿产量约为530万吨，占全球铜矿产量的23.0%，其中Escondida作为全球产量第一的矿山，2024年产量为127.8万吨，占全球铜矿产量的5.6%。 数据来源：聚源 相关研究报告 刚果（金）禁令暂使钴销售受限，或致部分矿山成本抬升 2月22日，刚果（金）战略矿产市场监管局理事会决定对地区所有采矿产出的钴实施为时四个月的临时出口禁令。钴作为刚果（金）铜矿的重要伴生品，以成本抵扣的方式影响铜生产成本，禁令或导致当地铜矿生产成本提升。以嘉能可为例，嘉能可铜资产包含位于刚果（金）的Katanga和Mutanda铜钴矿，钴价波动对公司铜业务整体成本影响较大，2019年和2023年受钴价下跌的影响，嘉能可铜业务成本均出现大幅抬升。考虑到钴价的持续低迷，嘉能可预计2025年铜业务成本中枢将继续抬升并达到历史峰值。同时，近期嘉能可拟剥离刚果（金）铜资产，我们认为核心在于钴价低迷导致该资产的盈利能力下降，或存在减产和停产风险。2024年Katanga和Mutanda矿产铜产量合计为22.5万吨，对全球矿产铜供给扰动在1.0%以内，后续若钴价持续低迷，需关注成本抬升的背景下，刚果（金）部分铜钴矿或有减产风险。 《黄金深度(三)：初探美国资产货币化对 金 价 的 影 响—行 业 深 度 报 告 》-2025.2.27 《俄罗斯计划恢复对美出口铝或将加剧中国原 铝供应紧张—行业点评报告》-2025.2.25 《刚果（金）执行临时出口禁令，或有 望 提 振 钴 价—行 业 点 评 报 告 》-2025.2.25 智利与刚果（金）铜产量贡献超全球三分之一，生产波动影响较大 根据USGS数据，2024年全球矿产铜产量达到2300万吨，其中，智利和刚果（金）作为全球铜矿产量前二的国家，2024年铜矿产量分别为530万吨和330万吨，在全球产量比重达37.4%。而根据ICSG披露，2024年全球原生精炼铜产量和精炼铜消费量增速分别为4.7%和2.9%，均高于全球矿产铜产量增速2.4%。我们认为，2025年全球矿产铜供给偏紧结构仍将持续，并对铜价中枢形成支撑，后续需要关注智利和刚果（金）等主要产铜国的生产扰动对供给端的边际影响。 投资建议：主要产铜国生产干扰因素再现，铜供给偏紧结构或将持续并对铜价中枢形成支撑，推荐标的：紫金矿业、洛阳钼业，受益标的：金诚信。 风险提示：政策变动风险；矿端供给放量超预期风险；下游需求不及预期风险。 数据来源：USGS、开源证券研究所 数据来源：USGS、开源证券研究所 数据来源：USGS、开源证券研究所 数据来源：嘉能可公告、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn