全球宏观：《美国优先投资政策》下的市场博弈

全球宏观 《美国优先投资政策》下的市场博弈 特朗普政策不确定性下，全球金融市场近期经历了显著波动。经济政策不确定性攀升，美国经济下行风险增大，导致美股、美债及美元等核心资产价格震荡。特朗普近期签署《美国优先投资政策》（America First Investment Policy）备忘录，进一步强化美国对外投资限制与国内投资引导体系。 李少金Evan.Li@bocomgroup.com(852)37661849 值得注意的是，尽管海外市场扰动不断加剧，但在美债利率下行的宏观环境中，加之AI估值重估叙事的强力驱动以及南向资金的持续流入支撑，港股市场展现出了超预期的韧性，呈现出与全球市场明显的差异化表现。 《美国优先投资政策》核心内容及框架 《美国优先投资政策》作为特朗普2.0政策体系的重要组成部分，与此前发布的互惠贸易关税备忘录和美国优先贸易政策共同构成了完整的“美国优先”经济政策框架。该政策主张采取“双轨战略”：一方面为盟友投资创建“快车道”，简化审批流程；另一方面限制美国“外国对手”投资往来。这一政策与对内减税、对外关税政策相辅相成，共同服务于提升美国制造业竞争力、保障供应链安全以及维持关键技术领域领先地位的战略目标。 特朗普政策不确定性下的市场反转 特朗普新政府上台初期的政策风暴已引发市场情绪显著转变，从先前的“特朗普交易”热潮到当前大幅降温。贸易政策不确定性指数升至历史新高，经济政策不确定性攀升，导致宏观能见度降低，引发美元资产乃至虚拟货币资产调整。美元指数已从特朗普胜选后的上涨势头中明显回落，美债收益率同样经历先上后下的走势，美股市场也出现调整。高不确定性、高通胀预期与增长放缓预期的组合，将市场推向滞胀风险上升的担忧轨道。然而，通胀上行风险可能会对特朗普政府的关税政策形成一定的自我限制，政策与市场之间的互动反馈机制可能最终导致政策实际执行比初始声明更为温和。 港股科技行情未完待续，有望延续韧性表现 尽管海外扰动渐趋增强，港股却表现出相对韧性。主要原因在于本轮AI估值重估叙事的核心标的主要集中在港股市场，且南向资金作为主要买入力量持续流入，对港股盘面形成有力支撑。随着全国两会临近，市场对增量财政政策的关注度将逐步提升，预计对盘面有一定支撑。行业配置上，建议“高弹性+高股息”配置策略：看好港股AI及科网板块，特别是AI基础设施提供商和算力相关标的，同时以高股息板块作为防御性底仓。 目录 特朗普2.0新动态——《美国优先投资政策》..............................................................................3 “双轨”战略：促本国投资与限外投资并行................................................................................................................................................3对内减税、对外关税、投资引导的经济安全战略的三维构架................................................................................................................4美国本土化投资浪潮：《美国优先投资政策》效应的首波回应............................................................................................................4 中国对美投资：被动投资受影响程度较小................................................................................................................................................6美国对华投资：扩大管制范围，并限制可投资性....................................................................................................................................6 政策不确定性急剧上升，特朗普交易大幅降温........................................................................................................................................9港股科技行情未完待续，有望延续韧性表现..........................................................................................................................................12 特朗普2.0新动态——《美国优先投资政策》 2025年2月21日，美国总统特朗普签署《美国优先投资政策》备忘录。该备忘录进一步彰显出特朗普政府将经济安全置于更加核心位置的政策取向。此次总统备忘录核心内容聚焦于三个维度：重塑全球投资规则、重构国际供应链体系、以及优先保障美国国内产业发展。 《美国优先投资政策》与特朗普政府此前发布的《互惠贸易和关税备忘录》以及《美国优先贸易政策》形成了一个完整的“美国优先”经济政策框架，值得注意的是，这三份政策文件均以总统备忘录形式发布，虽不具备法律约束力，但作为行政指导文件，代表白宫的倾向和立场，已经明确传递出特朗普政府对美国经济主权和国家安全的战略考量，并为后续可能出台的具体监管程序和行政命令奠定了政策基础。 “双轨”战略：促本国投资与限外投资并行 《美国优先投资政策》核心战略具有显著的双向性：一方面积极促进本国及盟友投资，另一方面限制该投资政策中所谓的“外国对手”投资往来。“双轨战略”政策设计反映了特朗普政府试图通过投资领域的重新布局来强化美国经济安全与技术领先地位。 促进本国投资：政策设计了投资“快车道”（fast-track）机制，旨在简化来自盟友和伙伴国家的外国投资审查流程。这一机制有两个明显特点：一是程序简化，降低盟友投资的行政壁垒；二是附加条件，要求这些盟友要“选边站”，避免与美国认定的“外国对手”开展深度合作； 限制“外国对手”投资，其中对中美投资关系呈现出“双向阻隔”特征，包括： 1）限制中国对美投资：授权美国外国投资委员会（CFIUS）动用法律手段，阻止与中国相关的个人收购美国关键企业和资产。重点管控领域精准锁定了代表未来科技竞争制高点的七大领域——半导体、人工智能、量子计算、生物科技、高超音速技术、航空航天和先进制造业。同时，政策还特别强调保护美国关键基础设施、战略性自然资源以及食品供应链安全。 2）限制美国对华投资：考虑对美国企业在中国敏感技术领域的投资实施新的或扩大的限制。该措施相当于拜登政府时期已实施的对华投资限制政策的延续，但预计在执行力度上可能更大。 与此同时，备忘录还触及到其他核心内容，提出了三项政策考量，这些考量短期内未必会快速推出，但仍需留意其可能产生影响，包括： 审查1984年《美国-中华人民共和国所得税协定》，评估是否暂停或终止该协定；重新评估给予中国的无条件最惠国待遇承诺； 重提《外国公司问责法》，要求加强对在美上市的中国公司的财务审计标准审查，并关注与中国存托凭证相关可变利益实体（VIE架构）及其子公司。 以上措施的潜在影响范围涵盖除了直接投资领域的多个维度，如资本市场、税收协定和贸易关系等，也是特朗普2.0限制信号的进一步释放。 对内减税、对外关税、投资引导的经济安全战略的三维构架 我们在《特朗普2.0的确定性与不确定性再审视》报告中提出了特朗普2.0的政策框架：安全+效率的双轮驱动框架。此次投资政策是特朗普2.0政策“安全”维度的延伸，将国家安全考量与经济政策紧密结合，并体现了其对制造业回流和供应链安全的诉求。此次投资政策与前期主张的“对内减税+对外关税”相辅相成：1）对内减税：通过税收优惠激发国内企业投资活力，并降低企业经营成本；2）对外关税：设置贸易壁垒，提高外国产品进入美国市场的门槛；3）投资引导：通过投资政策引导资本流向本国战略性产业和技术领域，并严防资金流入“外国对手”关键技术领域。三大政策工具相互配合，共同服务于提升美国制造业竞争力、保障供应链安全以及维持关键技术领域领先地位的战略目标。特别是在半导体、人工智能等关键竞争的技术领域，这种“减税+关税+投资引导”的组合影响将更为明显。 美国本土化投资浪潮：《美国优先投资政策》效应的首波回应 《美国优先投资政策》发布仅两天后，美国科技巨头苹果公司迅速宣布了一项重磅投资计划，承诺未来四年内在美国投入超过5000亿美元，并将创造约2万个新就业岗位。苹果的这一举措可被视为对特朗普政府投资政策的积极回应，同时也是企业应对可能到来的关税风险的前瞻性战略调整。一定程度上也能反映出美国大型跨国企业已经开始重新评估其全球投资布局，并将更多资源配置在美国本土，以适应政策环境的变化。 苹果公司的反应揭示了两个关键信号：1）大型企业可能将特朗普政府的“美国优先”政策视为确定性因素，并据此调整投资战略；2）供应链重构正在加速：企业不仅是被动应对政策变化，更是主动参与到供应链本土化的进程中。而一旦这种本土化投资趋势形成规模效应，可能将进一步强化美国在全球产业链中的地位，同时也可能加速全球供应链的区域化重构进程。 中国视角：投资格局重塑与技术壁垒升级 在对中美双向投资方面，《美国优先投资政策》备忘录或将产生一定影响，包括双边投资的规模动态变化，以及投资结构潜在的战略性调整。 中国对美投资：被动投资受影响程度较小 中国对美国直接投资规模至2018年以来持续下降。细分结构来看，对批发零售等传统投资领先明显下降明显，而对运输设备、机械和金属制品等制造业部门的投资呈逆势上升趋势，且2023年对信息及电子产品投资比例大幅增加。预计《美国优先投资政策》可能导致中国对美在关键制造业领域（半导体、人工智能、量子计算、生物科技、高超音速技术、航空航天和先进制造业），以及关键基础设施领域（粮食供应、农田、矿产、自然资源、港口和航运码头等）的投资或面临限制。 《美国优先投资政策》仍支持被动投资，即无控股权、且没有投票权也不影响公司治理的被动投资。因此，近年来中国持有美国企业股票资产的比例不断扩大，但多属于被动投资，受影响或较为有限。 美国对华投资：扩大管制范围，并限制可投资性 美国对华投资同样呈现放缓趋势，但结构上更为稳定，主要集中在制造业、批发零售以及非银金融部门。预计备忘录将进一步推动美国企业在华投资战略的调整，包括推动供应链本土化加速，使得美国制造业企业将加快供应链多元化和本土化步伐，减少在华生产依赖，以及收缩技术领域投资，特别是在半导体、人工智能等高科技领域的投资合作预计将出现调整。 同时，《美国优先投资政策》可能将导致对外投资审查和管控范围扩大，以及限制相关企业可投资性，而该影响或可能从直接投资延伸至公开交易市场领域，即可能导致美国投资基金包括养老金、私募股权、风险投资等基金在一级、二级市场调整对相关企业的配置。 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 特朗普政策不确定性下的市场反转 政策不确定性急剧上升，特朗普交易大幅降温 特朗普新政府上台初期激进的百日新政已经引发了市场情绪的显著