1月宏观环境观察：中国资产“开门红”的宏观背景

海外宏观

• 制造业回暖：1月全球制造业PMI指数回升至50.1，达到7个月高点，显示全球制造业扩张趋势。美国和欧元区制造业PMI指数均出现明显回升，呈现共振复苏态势。
• 就业和通胀数据强劲：美国1月新增非农就业人数14.3万人，失业率连续两个月下降，平均时薪同比增长4.1%，显示就业市场依然紧俏，薪资通胀压力较大。
• 通胀黏性：美国1月CPI同比上涨3%，核心CPI同比上涨3.3%，通胀回落趋势停滞，特朗普的政策可能引发二次通胀压力。
• 美联储暂停降息：美联储1月会议如期暂停降息，降息空间大幅缩窄，对全球流动性边际利空。

国内宏观

• 信贷“开门红”：1月新增社会融资规模7万亿元，新增企业中长期贷款同比由负转正，显示企业投资意愿增强。
• 生产经营预期改善：制造业PMI中的生产经营预期指数上升至9个月高点，预示企业预期改善。
• 经济恢复基础不稳固：1月制造业PMI弱于季节性，新出口订单回落明显，外需可能因美国关税政策不确定性而减少。
• 物价水平恢复缓慢：1月CPI同比上涨0.5%，涨幅主要受春节错位效应、国际油价上涨和旅游价格同比涨幅较大等因素拉动，持续性不强。
• 春节期间消费平稳增长：全国国内出游人次和出游总花费同比增长，重点零售和餐饮企业销售额同比增长，显示居民消费偏好从商品向服务倾斜。

事件及政策

• 宏观政策效用逐步显现：地方政府积极推进房地产和化债工作，回购存量闲置土地规模和速度大幅超过市场预期，展现出稳地产稳经济的急迫态度。
• 民营企业座谈会：2月17日召开的民营企业座谈会释放出对民营经济支持信号，确立民营企业在科技方向上的带头作用，政策核心将围绕科技展开。
• 两会政策预期：财政和货币政策刺激力度将更上一层楼，以实现经济走出通缩、科技带动的目标。
• 外部环境：特朗普上任后对多国展开关税战，但很多在谈判后撤销，未来需关注301调查及前期贸易协议进展调查结果。
• 俄乌冲突：俄乌停火和谈声音逐步增强，和谈协定核心将是恢复俄罗斯与国际市场的往来，金融和贸易将是近期谈判重点。

大类资产

• 股市强劲：中国股市（A股及H股）近一个月表现强劲，主要逻辑包括国内政策转向、科技创新突破和外部冲击因素被市场消化。
• 债市相对较弱：债券牛市与经济基本面不符，央行引导市场利率上行，股市表现较好导致资金从债市流出。
• 贵金属大涨：全球地缘政治风险增加和特朗普的经贸政策引发通胀预期，推动贵金属价格上涨，建议关注白银补涨机会。

风险提示

• 中国政策力度不及预期
• 美国通胀持续超预期