交通运输行业周报：春运平稳收官，关注地缘政治问题对航运景气度的影响

航运：本周美俄关系出现明显转变，对航运行业景气度造成了一定拖累。油运方面，美俄关系的转变或意味着俄油将从黑市转至白市，部分被认为将会转变为白市VLCC的货盘或被转向白市小船型，对行业的需求逻辑形成了削弱，叠加OPEC+原定于Q2的增产计划或将推迟，导致行业需求并未出现扩张，但是由于船东信心的增强以及制裁影响的发酵，VLCC现价仍维持在盈亏平衡点之上，并未受到明显影响，在2025年全年供给增速仅约0.5%的强制约下，我们持续看好VLCC运价的向上弹性，继续推荐中远海能、招商轮船，关注招商南油。集运方面则受到的影响更大，一方面来说，美俄关系的好转或导致欧洲的债务压力增加，对欧洲的经济前景造成削弱，另一方面来说，美国当前的政策变化较快，后续贸易关系问题或仍存升级风险，导致航商对主干线需求的预期下降，中期来看，行业供给格局或仍加剧恶化，年内集运船东的盈利能力或将承压。投资标的上，中远海控2024年度预计实现归母净利润490.82亿元，同比增长约105.71%，假设海控维持此前的分红政策，股息率或较为可观，建议持续关注。 航空：在去年量价均为高基数的背景下，今年春运期间的航空客运整体表现已属稳健，呈现量增价跌的态势。具体来看，根据交通运输部数据，春运40天期间，民航客运量累计达到9020万人次，同比增长7.4%；航班管家的统计数据显示，2025年春运期间，民航经济舱(含税)平均票价达874.9元，同比下降11.3%。从日趋势上观察，在返乡与返程高峰期票价接近2024年同期水平，进入正月之后票价一直低于24年，春运末期票价与24年相近。展望2025年航空价格表现，由于局方在全国民航工作会议上提出“规范重点时段和特殊情况航空运输价格行为，加强价格收费监管，维护航空运输市场价格秩序”，且2025年供需格局将确定性改善，我们认为2025年航空国内扣油票价有望实现企稳回升。投资建议方面，民航经营底部已过，未来民航供需缺口将持续缩小，航司盈利能力将持续修复，考虑到航空板块基本面的向下风险可控以及股价的向下空间有限，继续推荐中国国航、东方航空、南方航空以及春秋航空。 快递：A股上市公司公布了1月经营数据，由于春节假期错期，通达系的1月件量增速偏低，圆通、韵达和申通件量增速分别为5.5%、2.9%、11.2%； 得益于1月春节假期提价，价格环比表现整体稳中有升，符合预期圆通、韵达和申通的单票价格同比降幅分别为-3.8%、-11.0%、-5.9%，单票价格环比变化分别为+0.06元、+0.04元、-0.01元。1月春节期间，顺丰凭借着直营网络资源优势，有效保障了寄递需求，件量增速高于同行，1月速运物流业务实现了16%的件量增长。整体来看行业现阶段仍然处于良性竞争阶段，但是中期来看，由于中通快递明年的战略已经明确为市场份额优于利润表现，今年行业价格竞争可能存在反复，但行业长期竞争格局向好趋势不改，建议紧密跟踪行业价格变化，把握阶段性投资机会。投资建议方面，考虑到快递龙头估值仍然偏低，推荐顺周期属性较强且成本持续优化的高端快递服务商顺丰控股以及受益于消费降级的中通快递、圆通速递、韵达股份和申通快递。 物流：我们看好优质物流龙头企业的发展机会：1）自下而上看好德邦股份，由于宏观经济增长乏力以及京东物流贡献的关联业务量低于预期，公司2024年收入和例如你增速表现均低于预期，但我们认为公司的经营低点已过，四季度经营表现环比显著企稳回升，随着宏观经济企稳以及京东物流关联业务量恢复较快增长，公司2025年收入及利润均有望实现双位数以上的较快增长，且未来随着和京东物流同业竞争问题的解决，公司仍然拥有值得期待的发展空间，目前估值便宜，具备投资价值。2）另自下而上推荐嘉友国际，嘉友国际前三季度实现归母净利10.89亿元，同比+44.23%，虽单三季度业绩表现一般，但是我们预计是国内焦煤需求短暂被抑制所致，全年高增的趋势不会改变，且员工持股彰显信心，2024-2026年的净利润目标分别为15.6亿元、21.0亿元、26.3亿元，同比分别增长50%、35%、25%。我们认为，公司“轻重结合”的资产布局模式，以及通过贸易、基础设施锁定物流需求的业务模式具备较强可复制性，看好公司通过跨区域扩张不断增加业绩增长点。3）自下而上推荐东航物流，近期，美国总统特朗普决定对进口自中国的商品加征10%的关税且未来有可能会取消美国对价值低于800美元小额货物的“最低限度”关税豁免，该新关税政策对我国航空国际货运运量可能造成一定负面影响，进而导致运价表现承压，但是我们认为整体影响可控，因为首先航空运输的高附加值商品需求往往较为刚性，其次我国商品成本优势显著，税收成本仍有转嫁空间，最后我国也正在加速开拓新兴市场的对外贸易。由于今年中美贸易战存在不确定性，导致市场对公司今年业绩表现存在较大预期差，公司现阶段的股价及估值已经较为充分地反映了该不确定性风险，而我们认为由于跨境电商高景气度仍在以及高端货物运输需求较为刚性，今年我国国际航空货运运价仍然有望稳步上行，公司仍然具备投资价值。 投资建议：我们看好经营稳健且业绩增长具有潜力的价值股。推荐中远海能、招商轮船、中国国航、春秋航空、顺丰控股、嘉友国际、德邦股份、招商南油、中通快递、圆通速递、韵达股份、申通快递、京沪高铁。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动。 本周回顾 上周A股市场集体上涨，上证综指报收3379.11点，上涨0.97%，深证成指报收10991.37点，上涨2.25%，创业板指报收2281.51点，上涨2.99%，沪深300指数报收3978.44点，上涨1.00%。申万交运指数报收2143.88点，相比沪深300指数表现跑输1.01个百分点。 上周交运快递及公路板块小幅上涨，主要得益于前期股价跌幅较大、短期有所反弹。个股方面，涨幅前五名分别为原尚物流（+22.6%）、富临运业（+17.6%）、海晨股份（+10.2%）、音飞储存（+8.4%）、海南高速（+7.4%），跌幅榜前五名为万林物流（-8.5%）、招商轮船（-5.3%）、中远海能（-4.8%）、五洲交通（-4.7%）、锦江在线（-4.4%）。 图1：2024年初至今交运及沪深300走势 图2：本周各子板块表现（2024.02.17-2025.02.21） 图3：本月各子板块表现（2025.02.01-2025.02.21） 图4：本年各子板块表现（2025.01.01-2025.02.21） 表1：本周个股涨幅榜 表2：本周个股跌幅榜 分板块投资观点更新 航运板块 油运方面，本周原油和成品油运价景气度继续回升，截至2月21日，BDTI报911点，较上周提升1点，约0.1%，其中超大型油轮VLCC的运价均值稳定与盈亏平衡点之上。成品油方面，本周BCTI报717点，较上周提升57点，约7.7%。当前时点来看，行业随着制裁影响，以及船东的信心增强，供给侧仍在持续收紧，但是制约运价的需求因素尚未完全消失，OPEC+或可能会进一步推迟原定于Q2的增产计划，且美俄关系的好转或将导致合规VLCC市场的部分需求转向合规小船型，对需求逻辑形成削弱。在VLCC船型2025年新交付运力占存量运力比仅0.5%的背景下，我们看好需求侧的边际变化有望对运价形成乘数效应推动，继续维持2025年行业运价中枢抬升的观点，建议逢低配置。 行业大型原油运力新增较为有限，需求的恢复有望带来较强的运价向上弹性。根据全球船坞的排期表，截至2025年1月，全球VLCC订单占现有运力的比例约为9%，处于历史较低位置，且由于大型船坞位置紧张，2025年全年VLCC运力增长大概率仅为0.5%，如考虑到拆解及环保限速因素，行业仍将处于总体运力负增长时代。较低的供给弹性有望赋予行业更高的运价向上动力，如中东逐步恢复产量或欧美石油消费需求回升、补库存力度增强，均有望带来行业需求出现较大边际变化，届时运价有望出现跳涨情况。 环保政策对供给侧的制约或需重点关注，需求结构变化有望激发老旧船船东的拆船诉求。当前时点，行业在新运力低增长的背景下出现了明显的老龄化状况，当前20岁以上VLCC占总体运力的比例已超17%，其中25岁以上船舶的比例达到2%。 考虑到EEXI对现有运力的参数评估要求较高，20岁以上船舶的活跃度未来有望出现急剧下降的可能，其他年轻船龄的VLCC亦将面临发动机主机功率长期受限（EPL）、进坞安装节能装置导致运力短期缺失的情况，有效运力或出现较为明显的下降。此外，CII亦将对碳排放超标的运力形成限制，部分排名靠后的运力或将被迫进行整改、降速航行甚至永久退出。此外，值得注意的是，此前由于黑市需求较好，大量老旧船舶被投入黑市从而抑制了拆船，如后续制裁推进“黑转白”，运力的结构性失衡问题或将逐步显著。 船舶资产不断提价，二手船价格上涨为油运提供安全垫。行业供给侧的缺失以及潜在的需求回升有望大幅提升船舶资产的回报率，且由于当前船舶坞位紧张，新造船和二手船价格纷纷大幅上涨，由于船舶建造需要较长时间，二手船作为“现货”，较新造船“期货”涨幅更大。截至上半年末，全球新船价格指数达187.2，同比+9.5%，二手船价格指数(5年船龄船体)47.82，同比+16.59%，二手船价格指数(10年船龄船体)35.57，同比+22.86%，造就油运船东的重置价值不断提升，为油运行业构建了较高的安全边际。 全球油运供需格局改善的逻辑并未出现变化，供给侧船舶老龄化及新订单缺失带来的船舶资产提价为油运企业提供了较大安全垫，且运价的向上弹性及中枢均有望持续上移，继续重点推荐中远海能、招商轮船、招商南油！ 图5：BDTI 图6：BCTI 集运方面，本周即期运价继续下跌，截至2月21日，CCFI综合指数报1319点，环比下跌4.9%，SCFI报1595点，环比下跌9.3%。具体来看，本周各大航信延续了上周的降温趋势，欧洲航线/地中海线报1578/2624美元/TEU，环比分别下跌1.9%/6.8%，美西/美东报2907/3954美元/FEU，环比分别下跌18.0%/18.1%。小航线同步一致下跌，红海线报1102美元/TEU，下跌3.7%，澳新航线本周报826美元/TEU，环比下跌14.6%，南美线报2947美元/TEU，下跌12.3%。货盘层面来看，虽然目前货盘有所回升，但是在供给侧的压力下，运价仍未停止下跌趋势，且美俄的关系改善或导致欧洲债务压力增加，欧洲经济前景不明朗的格局对欧线运价形成压制，而美线上，美国的贸易风险问题悬而不决，未来仍存对各大生产国加税的可能性，当前美国零售数据亦表现出较大压力。中期来看，红海危机对欧线需求增速的一次性冲击已在2024年完全反应，随着运力的逐步投放，阶段性的供不应求效应逐步减弱，如未来回归苏伊士航线，或缩减全球集运周转需求近8-10%，欧线运价或因此大幅承压。美国方面，当前的经济数据暂不支持快速降息，或导致美国消费仍继续承压，特朗普上台后关税存在的不确定性亦对需求形成压制，行业盈利能力或将持续承压。 投资标的上，中远海控业绩表现优异，1月10日发布年报预报，2024年度预计实现归母净利润490.82亿元，同比增长约105.71%；实现扣非归母净利润约489.89亿元，同比增长约106.25%，其中，单四季度预计实现归母净利润109.58亿元，同比+62.22%。公司积极回报投资者，2024半年度分红金额接近50%净利润，作为一线船东，公司在收入端和成本端均具备一定议价优势，EBITMargin始终保持行业领先，有望取得明显超越市场平均的收益率，建议关注是否具备弱β下的价值α投资机会。假设海控维持此前的分红政策，对应1月10日收盘价，海控预计股息率约为7.14%。 图7：CCFI综合指数 图8：SCFI综合指数 图9：SCFI（欧洲航线） 图10：SCFI（地中海航线） 图11：SCFI（美西航线） 图12：SCFI（美东航线） 散货方面，随着南美粮季开幕，散运运价本周大幅上涨，截至2月21日，BDI报981点，环比上涨23.9%。分船