把握短久期城投债的投资机会

把握短久期城投债的投资机会 |报告要点 2025年1月中旬以来，资金面持续偏紧，带动短端城投债收益率明显上行。收益率曲线走平背景下，短端城投债的性价比有所抬升，收益率在2%以上的债券规模明显增加。且据我们测算，当下短久期城投债不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或可以作为当下城投债的重点关注方向。 |分析师及联系人 李清荷SAC：S0590524060002 李依璠 信用周观点把握短久期城投债的投资机会 2025年1月中旬以来，资金面持续偏紧，带动短端城投债收益率明显上行。收益率曲线走平背景下，短端城投债的性价比有所抬升，收益率在2%以上的债券规模明显增加。且据我们测算，当下短久期城投债不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或可以作为当下城投债的重点关注方向。 相关报告 1、《地方债投资指南【2025版】》2025.02.172、《 从 政 府 工 作 报 告 看 化 债 新 进 展 》2025.02.10 短端城投收益率大幅抬升，曲线明显走平 2025年1月中旬以来，资金面持续收紧，期间虽有边际转松，但资金价格始终保持在较高水平。资金面收敛背景下，城投短债收益率大幅上行。以隐含AA+城投债为例，截至2025年2月13日，3M、6M、9M和1Y的收益率已经分别较年初上行21.67BP、14.62BP、14.45BP和14.43BP，城投债收益率曲线与年初相比明显走平。截至2025年2月13日，隐含AA+的1Y和10Y城投债收益率仅相差约32.22BP，而在2025年初，二者收益率相差约57.2BP。 成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%] 资金面收紧对短端城投债产生显著影响，最近2个月，短端城投债的成交收益率从2.09%波动上升至2.21%，期间多日与1-3Y城投债形成倒挂。伴随短端收益率的大幅上行，城投债的成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%]。截至2025年2月13日，有44.25%的成交集中在[2%,2.25%]内，且共有70.49%的成交集中在2%以上。进一步观察2%以上城投债的成交期限结构，0-1Y城投债占比明显提升，截至2月13日占比约为39.87%，较1个月前高出约16.23pct。 哪些城投债的收益率回到2%以上？ 受到短端城投债收益率上行影响，收益率在2%以上的存量城投债规模较1月大幅增加。聚焦于收益率在2%以上的城投债，与年初相比，0-1Y的城投债规模增长最大，较2025年初增长1.56万亿元。收益率在2%以上的城投债中，隐含AA的城投债规模增长最大，较年初增长1.45万亿元至3.04万亿元。收益率在2%以上的城投债中，地市级的城投债规模增长最大，较年初增长1.03万亿元至4.33万亿元。收益率在2%以上的城投债中，江苏、浙江、山东、四川、湖北、湖南、广东、江西的城投债规模增长最大，均较年初增长超过千亿元。 把握短久期城投债的投资机会：从持有期收益率看短债防御属性 当前短端性价比明显提升，不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或能够承受一定幅度的收益率上行。（1）若收益率曲线保持不变，1Y&AA(2)和5Y&AAA的持有期收益较为相近，均在0.5%附近。（2）若债市迎修复，短端率先下行打开空间，1Y及以内品种下行10BP，而中长端品种维持震荡，则1Y及以内城投债的持有期回报将明显提升。（3）若收益率曲线向上平移10BP，则短端性价比凸显，1Y及以内城投债的持有期回报将超过绝大部分中长期品种。若收益率曲线向上平移20BP，短端性价比进一步上升，此时3Y及以上品种中，大部分会因资本损失而导致持有期回报为负。 风险提示：市场风险超预期；政策边际变化；数据统计偏差。 扫码查看更多 正文目录 1.城投曲线走平，短债带动成交收益率中枢抬升...........................51.1短端城投收益率大幅抬升，曲线明显走平.........................51.2成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%].....................62.哪些城投债的收益率回到2%以上？....................................82.12%以上存量城投债规模较1月有明显提升.........................82.22%以上城投债中，短债规模增长最大............................93.把握短久期城投债的投资机会.......................................103.1持有期收益率测算：短久期城投具有较好的防御属性..............103.2哪些地区和主体的短久期城投债值得挖掘？......................114.本周信用事件与收益率图谱.........................................144.1本周重点信用事件...........................................144.2收益率图谱.................................................144.3一级市场...................................................184.4二级市场...................................................225.风险提示.........................................................27 图表目录 图表1：各期限城投债收益率和期间变动（%，BP）.........................5图表2：隐含AA+城投债收益率期限结构（%）..............................6图表3：隐含AA城投债收益率期限结构（%）..............................6图表4：2024年12月13日-2025年2月13日城投债经纪商成交收益率（%）..6图表5：2%以上的城投债成交占比有所提升（%）...........................7图表6：2%以上的城投债中，0-1Y成交占比整体提升（%）...................8图表7：收益率在2%以上的城投债规模（亿元）............................9图表8：收益率2%以上城投债规模的期限/评级/行政级别变动情况（亿元）....9图表9：收益率2%以上城投债规模的区域变动情况（亿元，%）..............10图表10：各期限城投债持有3个月的收益回报（%）.......................11图表11：截至2025年2月13日收益率在2.25%及以上的城投债（亿元，%）..12图表12：截至2025年2月13日收益率2.25%及以上、隐含评级AA(2)及以上、期限在0.25-1Y的城投发行人统计（亿元，%，年）...........................13图表13：本周各期限城投债收益率情况（%）.............................15图表14：各省份城投债收益率情况（%）.................................15图表15：本周各期限产业债收益率情况（%）.............................16图表16：各行业产业债收益率情况（%）.................................17图表17：本周金融债收益率情况（%）...................................18图表18：信用债发行（亿元）..........................................19图表19：城投债发行（亿元）..........................................19图表20：本周各类型信用债发行量（亿元）..............................19图表21：本周各等级信用债发行量（亿元）..............................19图表22：本周信用债取消发行量（亿元，%）.............................20 图表23：本周信用债票面利率（%）.....................................20图表24：本周产业债和城投债票面利率（%，BP）.........................20图表25：本周信用债投标下限（BP）....................................21图表26：本周产业债和城投债投标下限（BP）............................21图表27：本周信用债各评级投标下限（BP）..............................21图表28：本周信用债各期限投标下限（BP）..............................21图表29：本周信用债审批进度（亿元，个）..............................22图表30：本周城投债审批进度（亿元，个）..............................22图表31：本周产业债、城投债成交情况（亿元，%）.......................22图表32：本周城投债各评级成交情况（亿元）............................23图表33：本周产业债各评级成交情况（亿元）............................23图表34：本周各评级城投债利差变动（BP）..............................23图表35：本周各评级产业债利差变动（BP）..............................23图表36：本周国企产业债各行业信用利差周变动（BP）....................24图表37：本周民企产业债各行业信用利差周变动（BP）....................24图表38：各省份城投债信用利差情况与同比变动（BP）....................25图表39：本周城投债信用利差变动（幅度最大前二十）（BP）...............25图表40：本周城投债信用利差变动（幅度最小前二十）（BP）...............25图表41：本周产业债异常成交情况（%，BP）.............................26图表42：本周城投债异常成交情况（%，BP）.............................26 2025年1月中旬以来，资金面持续偏紧，带动短端城投债收益率明显上行。收益率曲线走平背景下，短端城投债的性价比有所抬升，收益率在2%以上的债券规模明显增加。且据我们测算，当下短久期城投债不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或可以作为当下城投债的重点关注方向。 1.城投曲线走平，短债带动成交收益率中枢抬升 1.1短端城投收益率大幅抬升，曲线明显走平 2025年1月中旬以来，资金面持续收紧，期间虽有边际转松，但资金价格始终保持在较高水平。资金面收敛背景下，城投短债收益率大幅上行。以隐含AA+城投债为例，截至2025年2月13日，3M、6M、9M和1Y的收益率已经分别较年初上行21.67BP、14.62BP、14.45BP和14.43BP，3-5Y收益率上行幅度相对较小，7Y及以上收益率整体下行。 短端收益率大幅抬升后，城投债收益率曲线与年初相比明显走平