聚焦成长赛道的家用医疗器械龙头

聚焦成长赛道的家用医疗器械龙头 |报告要点 鱼跃医疗作为国内家用医疗器械平台型公司，凭借呼吸制氧、血糖、消毒感控、家用电子检测等领域的布局，近年来业绩持续稳健增长。长期看，国内人口老龄化趋势明显，未来家用医疗器械市场空间广阔，公司有望发挥品牌和渠道优势，在国内市场持续提升市占率；海外业务公司也通过多年的积累，属地化渠道逐步完善，有望打开新的成长空间。 |分析师及联系人 郑薇许津华SAC：S0590521070002 SAC：S0590523070004 鱼跃医疗(002223)聚焦成长赛道的家用医疗器械龙头 投资要点 行业：医药生物/医疗器械投资评级：买入（维持）当前价格：38.20元 鱼跃医疗是国内家用医疗器械龙头公司，自2008年上市以来，经历了制氧机、血压计业务持续快速增长，新拓展的急救、眼科业务等贡献增量的过程。经过多次收并购的尝试后，公司在2021年制定了业务聚焦的战略，聚焦成长赛道。公司通过多年在产品领域的完善布局和渠道多年经营，塑造了令人信赖的家用医疗器械品牌形象，在老龄化大背景下，有望保持持续稳健的业绩增长。 总股本/流通股本(百万股)1,002/939流通A股市值(百万元)35,857.33每股净资产(元)12.50资产负债率(%)18.26一年内最高/最低(元)42.08/30.05 家用医疗器械具备长期增长的潜力 中国65岁及以上人口和占比持续提升，老龄化进程加速，根据育蜗人口预测，预计到2032年左右进入老年人口占比超过20%的超级老龄化社会。老龄化趋势下，居家使用的检测、治疗、康复等家用医疗器械需求持续增长，根据医械汇测算，2023年国内家用医疗设备市场规模约为2343亿元，保持双位数以上增长。从商业模式上看，家用医疗器械具有医疗+消费属性，未来自费市场空间潜力大。 呼吸制氧、血糖等业务具备成长性 全球慢病人群逐年增长，带动家用器械需求持续增长。据灼识咨询预测，2025年全球家用呼吸机市场规模有望达55.8亿美元（2020-2025年CAGR为15.5%），全球糖尿病监测医疗器械市场规模有望达到442亿美元（2020-2025年CAGR为10.5%）。随着国内居民健康意识和使用渗透率提升，国内呼吸制氧等慢病管理相关家用器械市场规模增速有望高于全球。公司第三代呼吸机、便携式制氧机、第二代CGM等重点产品陆续上市，有望贡献业绩新增量。 家用医疗器械平台型公司，维持“买入”评级 我们预计公司2024-2026年收入分别为81.59/93.69/106.83亿元，同比增速分别为2.36%/14.82%/14.03%，归母净利润分别为20.20/23.09/26.54亿元，同比增速分别为-15.69%/14.31%/14.93%，EPS分别为2.01/2.30/2.65元/股。绝对估值法测得合理股价46.99元，可比公司2025年平均PE为22倍。考虑公司是国内家用医疗器械龙头，综合绝对估值法和相对估值法，维持“买入”评级。 相关报告 1、《鱼跃医疗（002223）：高基数影响表观业绩，血糖及海外表现亮眼》2024.08.27 风险提示：新产品市场推广不及预期；竞争加剧导致产品降价；终端需求下降风险。 扫码查看更多 投资聚焦 核心逻辑 1）家用医疗器械行业长期受益老龄化趋势，需求持续稳定，同时具备消费属性，自费市场和海外市场空间大。2）公司聚焦在呼吸治疗、血糖管理等成长性赛道，全球相关慢病人群基数大、家用医疗器械使用渗透率持续提升。3）公司是国内家用医疗器械龙头，多年积累品牌和渠道优势，在拓展新品类时发挥重要优势，有望帮助新品快速提升市占率。 核心假设 对公司核心成长业务进行假设： 1）呼吸治疗解决方案：2024年制氧机等产品逐步消化前期高基数影响，随着公司三代呼吸机等新产品的放量、制氧机等在海外的拓展，整体有望恢复增长。我们预计2024-2026年收入增速分别为-9.59%/13.08%/12.12%，毛利率维持稳定。 2）糖尿病护理解决方案：BGM产品市占率持续提升，海外拓展顺利；CGM产品持续迭代升级，竞争力有望持续提升。我们预计2024-2026年收入增速分别为53.84%/40.15%/30.17%，由于新产品占比提升和规模效应毛利率有望小幅提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为81.59/93.69/106.83亿元，同比增速分别为2.36%/14.82%/14.03%，归母净利润分别为20.20/23.09/26.54亿元，同比增速分别为-15.69%/14.31%/14.93%，EPS分别为2.01/2.30/2.65元/股。绝对估值法测得公司每股价值46.99元，可比公司2025年平均PE为22倍。考虑公司是国内家用医疗器械龙头，长期受益老龄化，新品和海外空间大，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2025年20倍PE，对应目标价46.07元，维持“买入”评级。 正文目录 1.品牌和渠道优势领先的家用医疗器械龙头............................61.1深耕行业的家用医疗器械平台公司..............................61.2管理层行业经验丰富..........................................61.3业绩稳定增长，盈利能力持续提升..............................82.聚焦三大赛道，老龄化推动行业成长................................92.1呼吸制氧：渗透率提升市场持续扩容...........................102.2血糖管理：国产企业进入快速成长期...........................142.3感控等其他行业：潜在拓展空间大.............................183.内外兼修持续打造家用医疗器械龙头公司...........................203.1发展战略：并购扩张与业务聚焦兼顾...........................203.2产品优势：规模优势领先的平台公司...........................223.3渠道优势：电商和海外业务快速增长...........................254.盈利预测、估值与投资建议.......................................264.1盈利预测...................................................264.2估值与投资建议.............................................285.风险提示.......................................................30 图表目录 图表1：鱼跃医疗发展历程..............................................6图表2：公司股权结构图................................................7图表3：公司主要管理层................................................7图表4：鱼跃医疗2018-2024Q3营收及增速................................8图表5：鱼跃医疗2018-2024Q3归母净利润及增速..........................8图表6：鱼跃医疗2024H1主营构成.......................................9图表7：鱼跃医疗2024H1主营业务毛利率.................................9图表8：2018-2024Q3公司毛利率和净利率................................9图表9：2018-2024Q3公司费用（百万元）及费用率（右轴）.................9图表10：2023-2050年65岁以上人口数预测..............................10图表11：2016-2023年家用医疗设备市场规模及增速.......................10图表12：2016-2025E中国COPD患病人数及增速...........................10图表13：2016-2025E中国OSA患病人数及增速............................10图表14：2016-2025E全球家用呼吸机规模及增速..........................11图表15：2016-2025E中国家用呼吸机规模及增速..........................11图表16：制氧机工作原理..............................................11图表17：中国制氧机线上渠道销售额....................................12图表18：鱼跃医疗与瑞思迈部分呼吸机产品价格对比......................12图表19：鱼跃医疗制氧机产品情况......................................13图表20：中国呼吸机主要品牌市占率（按线上销额）......................14图表21：中国制氧机主要品牌市占率（按线上销额）......................14图表22：2011-2021年全球20-79岁糖尿病患者数.........................14图表23：2011-2021年中国20-79岁糖尿病患者数.........................14图表24：2015-2030年全球糖尿病监测医疗器械市场规模...................15 图表25：2018年全球不同地区BGM竞争格局.............................15图表26：2020年全球CGM竞争格局.....................................15图表27：部分获得CE认证的CGM产品列举...............................16图表28：鱼跃医疗BGM产品部分列举....................................17图表29：鱼跃医疗血糖业务收入及增速..................................18图表30：血糖业务毛利率..............................................18图表31：中国消毒剂市场规模..........................................18图表32：公司感控业务收入及增速......................................19图表33：鱼跃医疗AED业务收入及增速..................................19图表34：AED业务毛利率..............................................19图表35：迅捷医疗股权激励考核目标....................................20图表36：内生和外延推动公司业绩与股价持续提升........................21图表37：子公司上海医疗器械（集团）收入利润情况......................21图表38：子公司中优医药收入利润情况...........