金融行业东方破晓系列报告一：安全配置需求下金融股攻守兼备

证券研究报告2025年02月19日 安全配置需求下金融股攻守兼备 东方破晓系列报告一 核心结论 从金融股视角思考安全资产当立：在地缘政治风险加剧、不确定性增强、经济增速换挡、利率逐步下行的宏观背景下，安全性成为各主体资产配置的重点考虑因素。从金融视角考虑安全性主要包含以下三个维度：1）居民端：地产金融属性消退、“资管新规”打破刚兑、人口老龄化等因素推动居民资产对安全性资产的配置。2）金融机构端：严监管背景下银行、券商、保险等金融机构具有安全发展和稳健经营的诉求。3）监管端，有效防范化解重大经济金融风险，牢牢守住不发生系统性风险的底线，是我国经济和社会平稳发展的重大前提，实现资本市场平稳发展是应对金融风险的重要组成部分。 在安全需求强化的背景下，金融企业之间可形成良性循环。1）银行：大型银行与区域优质行资本充足，具备各类补充资本手段，稳定分红可持续性较强，截至2025年2月，23家上市银行2024年度中期分红已全部到账，六家国有行合计派息高达2048.23亿元，为优质的安全性资产供给；2）券商：当下费率下行、债市震荡叠加衍生品业务受限情况下，配置安全性权益资产是券商维持盈利稳定的选择之一，2024前三季度部分上市券商增配其他权益工具投资规模；3）保险：长端利率下行、负债成本下降缓慢情况下，配置优质权益资产既是险企解决利差损问题的重要选择，也是落地中长期资金入市政策的应有之义。金融机构与居民和监管端形成良性互动。 分析师 孙寅S080052412000718511970156sunyin@research.xbmail.com.cn周安桐S080052412000517888829396zhouantong@research.xbmail.com.cn陈静S080052412000618811120850chenjing@research.xbmail.com.cn张佳蓉S080052408000113099070455zhangjiarong@research.xbmail.com.cn 顺周期下金融股的进攻性：金融行业天然具有顺周期属性，其中银行业作为我国宏观经济的血液循环系统，经营表现与经济周期密切相关。券商作为周期拐点下弹性标的，其各项业务与市场周期紧密相关，权益市场上行时券商盈利有望显著改善。保险股同样具备顺周期下自加强属性，顺周期下利率上行叠加权益市场改善，驱动保险资产端预期修复。配置金融股不仅具备自循环的安全性，也具备向上的进攻弹性，尤其是非银板块的进攻属性更为突出。 投资建议：金融股的“攻守兼备”特性，本质是高股息资产的安全垫与顺周期弹性期权价值的结合。当前阶段建议以银行股息为盾，保险/券商的结构性机会为矛，1）银行：建议关注招商银行、杭州银行、宁波银行；2）券商：推荐华泰证券、国泰君安、中国银河、东方财富、中信证券、招商证券，建议关注国金证券；3）保险：建议关注中国人寿（H）、中国平安（A+H）、新华保险（A）、中国财险（H）、中国太保（H）。 相关研究 非银金融：1月社融释放积极信号，三大AMC划 归 汇 金—金 融 行 业 周 报 （2025/02/16）2025-02-16非银金融：三大AMC划归中投，建议关注券商 并 购 重 组 主 线—资 本 市 场 观 察 之 三2025-02-15非银金融：做好金融五篇大文章，重视券商投资 机 会—金 融 行 业 周 报 （2025/02/09）2025-02-09 风险提示：宏观经济变化超预期、政策落地效果不及预期、资本市场大幅波动。 内容目录 一、安全当立的三重思考——金融股的视角..........................................................................4 1.1居民：具有安全性金融资产配置需求..........................................................................41.2金融机构：低利率和强监管下高质量发展优先............................................................51.3监管：牢牢守住不发生系统性风险底线.......................................................................6二、银证保之间可形成金融股自循环.....................................................................................82.1银行：高息稳盈的安全资产锚.....................................................................................82.1.1基本面视角：盈利稳健+分红提升，内生安全垫深厚..........................................82.1.2资金面视角：低波+红利，低利率周期下机构底仓配置的优选............................92.2券商：配置安全性资产是稳定盈利的方式.................................................................102.2.1近年来证券行业资金类业务收入占比显著上升..................................................112.2.2业务结构变化或推动券商提升对权益资产配置需求..........................................122.2.3互换便利落地有望进一步推动券商对权益类OCI账户的重视...........................142.3保险：利差压力下需要配置优质权益资产.................................................................152.3.1利差损风险是高悬险企头顶的达摩克利斯之剑..................................................152.3.2保险公司长期负债端成本下降较为缓慢............................................................162.3.3优质权益资产是保险公司配置的重要选择.........................................................17三、顺周期下金融股同样具备进攻性...................................................................................213.1银行...........................................................................................................................213.1.1顺周期本质：源于银行与宏观经济的“齿轮耦合”效应...................................213.1.2周期阶段演绎：探析银行股弹性的时空分布规律..............................................243.2券商：权益市场活跃度和价格上行带来强业绩弹性...................................................263.3保险：高杠杆经营下权益价格弹性突出.....................................................................27四、投资建议.........................................................................................................................28五、风险提示.........................................................................................................................28 图表目录 图1：住房资产仍在我国居民资产配置中占据较大比重（2019年）.......................................5图2：2019年以来房屋销售价格指数同比下滑.....................................................................5图3：2022年以来居民新增存款规模大幅增长.......................................................................5图4：利率下降引起银行利差逐步下滑....................................................................................6图5：偿二代二期后寿险公司偿付能力充足率有所下滑..........................................................6图6：优质上市银行资本充足率将率先改善.............................................................................9图7：大型银行分红优势显著..................................................................................................9 图8：银行板块股息率与无风险利率利差2021年后逐步走阔...............................................10图9：银行板块是险资股票配置的最主要方向.......................................................................10图10：自营业务收入占比呈上升趋势...................................................................................11图11：证券行业资金类业务收入占比显著上升.....................................................................11图12：经纪业务佣金率持续下行...........................................................................................12图13：行业两融利差收窄......................................................................................................12图14：上市券商债券投资以交易盘为主................................................................................13图15：10年期国债收益率下行空间有限....