外展龙头领航制造业出海

证券研究报告 |报告要点 我们预计2024-2026年公司营收分别为8.9/11.4/13.7亿元 ， 对应增长率分别为7.1%/27.8%/20.1%；归母净利润分别为2.0/2.8/3.5亿元，3年复合增速为22.6%。考虑到公司发展阶段与成长性领先，综合DCF测得公司合理股价为每股21.74元，同业可比公司最新收盘价对应的2025年平均PE为16倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 |分析师及联系人 邓文慧 曹晶 SAC：S0590522060001 SAC：S0590523080001 米奥会展(300795) 外展龙头领航制造业出海 行 业：投资评级：当前价格： 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 流通A股市值(百万元) 每股净资产(元) 资产负债率(%) 一年内最高/最低(元) 股价相对走势 米奥会展 30% 3% -23% -50% 2024/2 相关报告 扫码查看更多 投资聚焦 核心逻辑 国内新旧动能转换背景下，产能存在结构性过剩问题，2023年我们明显看到中企出海步伐加速以消化过剩产能。在海外通胀高企，全球经济承压大环境下，中国商品的性价比优势愈发凸显，全球消费者对于中国商品的偏好上行。出海企业又以中小微企业为主体，公司作为外展龙头恰好承接该部分需求。 在行业β之外，公司进入到专业展、全球化的升级打造中，使得公司在细分领域打造专业展的经验有望不断复制，依托展商、买家和渠道资源在全球范围内举办专业展，有望做到不同国家同时办展、连续办展，形成良性循环。此外，公司持续尝试并购整合，外延成长仍有期待。 核心假设 收入端，公司核心业务为境外自办展业务兼有代理展及数字展业务，2023年自办展收入占比达到93%，我们重点对自办展业务进行拆解预测。在出海需求旺盛、政策助力的背景下，我们预计公司自办展展位数将持续攀升，2024-2026年展位数分别为1.4/1.8/2.1万个，对应增速为8.0%/28.2%/18.0%；公司积极转型升级的动作有望助力品牌声量的壮大，展位单价稳健上行； 综合其他，自办展收入增速分别为4.4%/29.6%/21.0%。规模效应及转型升级推动下，自办展毛利率实现稳步上行。代理展业务、数字展及其他业务继续发展，未来3年收入复合增速分别为25.6%及10.0%。两项业务的毛利率跟随收入增长稳步提升。 费用端，伴随转型升级、数字化赋能的持续推进与兑现，预计销售费用率、管理费用率保持稳中有降态势，预计2024-2026年销售费用率、管理费用率分别在17%、6%附近震荡下行。 盈利预测、估值与评级 我们预计2024-2026年公司营收分别为8.9/11.4/13.7亿元，对应增长率分别为7.1%/27.8%/20.1%； 归母净利润分别为2.0/2.8/3.5亿元，3年复合增速为22.6%。考虑到公司发展阶段与成长性领先，综合DCF测得公司合理股价为每股21.74元，同业可比公司最新收盘价对应的2025年平均PE为16倍，给予公司2025年20倍PE，对应目标价23.86元。首次覆盖，给予“增持”评级。 1.米奥会展：中国外展龙头企业 1.1公司简介：布局全球的自办展龙头企业 会展服务商，深耕“一带一路”市场，择高而立完成全球布局。米奥会展成立于2010年，自成立以来一直聚焦中国出海企业，专业从事会展项目策划、组织、推广及运营服务，是一家“自主产权、自主品牌、独立运营”且布局全球的会展服务平台。 公司主要服务于中国制造企业，为其量身打造拓展全球市场特别是“一带一路”市场的会展营销解决方案，帮助中国制造降低开拓国际市场的门槛，提升市场开拓效率。 图表1：择高而立，米奥会展业务完成全球布局 图表2：2023年公司办展方向再革新，完成专业化转型发展 公司核心业务为境外自办展。按照承办会展的业务类型，会展业务可以分为境外自办展、境内自办展以及境外代理展。目前公司核心业务为境外自办展，无疫情干扰的2023年，公司自办展业务收入占比92.8%，毛利率达到50.9%，系公司营收、利润主力军。 图表3：公司以境外自办展为主营业务，且自办展业务毛利率水平较高 1）公司主营境外线下自办展，2023年自办展收入占比92.8%。公司主营在“一带一路”地区以及RCEP市场主办自主品牌的中国商品展览会，客户覆盖家居和机械类企业等，旨在为境内有出海需求的“中国制造企业”提供集产品展示、贸易洽谈为一体的境外市场拓展机会。公司收入来源主要为展位费用的收取；成本端承担展位租赁、机票地接等支出。2023年公司自办展业务收入为7.7亿元，占比92.8%，毛利率达到50.9%，同比增3.6pct。 图表4：2020年前，境外自办展业务占公司收入的90% 图表5：剔除疫情影响，公司境外自办展规模上行 图表6：公司境外自办展主要业务流程 图表7：公司自办展业务高毛利高增长 2）代理展是指由其他单位作为主办者策划、发起的国外经济贸易展览会，公司向主办者采购展位并将展位销售给参展商，该模式下公司主要通过销售展位赚取差价、组织展商参展等事宜赚取服务费，公司承担的责任相对较少，毛利率等效益较低。 疫情前，公司主动精简代理展业务，代理展数量由2016年度的23个精简至2018年度的6个。2023年伴随出行正常化，公司代理展业务收入恢复明显，2023年公司代理展收入为3861万元，同比大幅增长。 图表8：2023年公司代理展业务明显复苏 图表9：2020年以前，公司主动精简代理展业务 图表10：代理展业务毛利率相对自办展稍低 图表11：米奥会展代理业务主要赚取销售差价 3）公司数字展览收入自然回落。疫情倒逼公司布局线上业务，2020-2021年间，公司线上展览业务大幅增长。2023年线下展全面恢复，米奥将三年宝贵的全面数字展览能力叠加到过去二十年的线下办展能力上，在全球会展业内率先创新推出双线融合的办展模式，通过数字赋能，为传统的线下展览提能升级，提升参展企业的参展效率、效能和效果。目前公司已形成布局全球的数字化展览自主服务平台，形成完善的数字化能力。2023年，公司实现数字展览收入2151万元，高基数下同比降低76.0%。 图表12：疫情倒逼公司布局线上，疫后数字展及其他业务收入回落 1.2发展历程：审时度势灵活转型 中国会展第一股，持续稳固龙头地位。公司业务历史最早可追溯至1994年的上广展，办展历史较久且经验丰富。2010年，公司正式成立，自成立以来，公司一直是以策划与实施会展项目、销售展位及相关配套服务为主营业务，帮助10万+中国外贸企业及制造工厂拓展海外市场。 细看发展历程，公司持续整合做大做强。2011-2013年间，米奥会展先后收购北米、上广展、嘉米和上米，2014年公司于新三板上市，2019年正式挂牌深交所，成为“中国会展第一股”。疫情期间，公司锐意创新，全球首发网展贸META双线双展新办展模式，并完成对于日本最大服装成衣展的收购，跨出中国会展境外收购展会的第一步。2023年，公司启动数字化、专业化、平台化、国际化战略转型，打造七大行业专业展，持续夯实龙头优势。细分公司发展历程可分为三个阶段： 1）2010-2014年：早期米奥会展的主要业务为代理展，在这一期间积累了大量的会展营运经验，为日后的自营会展品牌做大做强打下了坚实的基础。2011年进行收购扩张任务，进一步扩大业务范围和自身实力。2014年米奥在新三板挂牌上市。 2）2015-2019年：积极响应国家号召，以优质自办展走出国门。早期的经验和成绩使得米奥在“一带一路”政策下迅速扩大海外会展市场份额，2019年正式挂牌深交所，成为“中国会展第一股”。 3）2020年至今：由于新冠疫情，线下会展业务几近停滞。米奥积极探寻企业生机，进行产业转型和结构调整，上线“网展贸”系列数字化改革。2021年全球首发网展贸META双线双展新办展模式，同年完成收购日本最大服装成衣展，跨出中国会展境外收购展会第一步。2023年，公司启动数字化、专业化、平台化、国际化战略转型，完成办展方向与办展模式的突破革新。 图表13：公司发展历程 1.3股权结构：股权集中稳定 股权集中稳定，高管团队稳定。公司实际控制人为自然人方欢胜、潘建军、姚宗宪，三人为一致行动人，截至2024年9月末，三人合计控制公司55.3%股份。自公司成立以来，方欢胜、潘建军、姚宗宪一直担任公司管理团队的核心人员，其中潘建军担任公司董事长，方欢胜担任公司董事、总经理，姚宗宪担任公司董事、董事会秘书，三人对公司业务发展、经营规划具有决定性的影响。且潘建军、姚宗宪为公司发起人，另外两位发起人俞广庆、程奕俊分别持有公司4.2%、2.3%的股份。 图表14：截至2024年9月末公司的持股结构 贯彻专业理念，激励机制合理。管理层层面，董事长潘建军先生、总经理方欢胜先生、董秘兼CFO姚宗宪先生均曾任职于阿联酋中国商品交易中心、上广展，三人合作多年，且在会展专业领域积累了丰富的从业经验。员工层面，为了吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心骨干员工的积极性，公司持续发布股权激励计划。2024年中，公司发布最近股权激励方案，拟向200余名激励对象授予权益总计不超过353.382万股。 图表15：公司高管团队专业且稳定 图表16：2024年股权激励下的米奥会展业绩目标 1.4公司财务：业绩兑现、蓄力成长 2024年展会安排前低后高，收入、业绩随之波动增长。2020年疫情导致海外线下展业务停滞，2023年在海内外环境转暖背景下，营业收入同比增长139.7%，表现亮眼，增速再创新高。2024年公司展会安排呈现“前低后高”的态势，Q1/Q2/Q3/Q4分别安排展会2/4/4/4场。对应地，公司2024年前三季度公司实现营业收入4.25亿元，同比下滑9.4%，实现归母净利润0.68亿元，同比下滑16.6%；其中Q3公司实现营业收入1.65亿元，同比增长42.3%，实现归母净利润0.27亿元，同比增长395.6%。 图表17：2019-2024Q3米奥会展收入及增速 毛利率良性上行，费用投入蓄力持续成长。伴随销售规模增长，公司规模效应逐渐释放，自办展毛利率稳中有升，2023年公司自办展毛利率为50.9%，同比增3.6pct； 2024年前三季度公司毛利率为50.2%。疫情期间公司收入受到冲击，且投入数字化业务和人员布局，费用率显著增长，2021年公司销售费用率、管理费用率高企。随着疫情影响渐退、收入恢复，叠加人员储备完成、互联网产品逐渐趋于成熟，费用率逐渐回落。2024年前三季度公司销售费用率和管理费用率分别为23.7%和8.7%。 图表18：公司毛利率稳中有升 图表19：公司费用率水平震荡下行 图表20：2023年后，公司业绩兑现 图表21：公司归母净利率转正并进入增长通道 2.行业分析：出海风起，会展领航 2.1外展背景：中国制造出海正当时 中国产品全球竞争力提升。中国是唯一拥有完整的联合国产业分类中全部工业门类的国家，依托长期积累的技术创新、完整的产业链和规模优势，中国制造的国际竞争力正在增强。一方面，中国制造的规模持续突破。工业和信息化部数据显示，我国是世界制造业第一大国，2023年制造业增加值占全球比重约30%，连续14年位居全球首位。2024年势头延续，2024年前三季度我国进出口总值历史同期首次突破32万亿元。另一方面，在量取得扩张的同时，中国产品质的优势也在同步升级。以制造业为例，一批高端化、智能化、绿色化新型支柱产业快速崛起，出口结构持续改善，2024年前三季度，我国高端装备出口增长43.4%，集成电路、汽车、家用电器出口分别增长22%、22.5%、15.5%。 图表22：2022年中国制造业增加值占全球比重约为30% 图表23：2024年前三季度我国进出口总值历史同期首次突破32万亿元 内外共振，中国商品出海成为必选项。国内新旧动能转换背景下，产能存在结构性过剩问题，2023年我们明显看到