投资策略：科技方向的分化与扩散
A股复盘：科技出现分化与扩散，风偏与情绪继续改善 本周科技方向表现仍然较为强势，同时内部出现分化与扩散。A股科技行情上周初步进入过热区间，本周则是在交投情绪保持高涨的过程中出现了较为明显的分化与扩散：分化方面，苹果与阿里AI合作继续催化，但以DeepSeek概念为代表的题材炒作波动仍然有所加大，此外哪吒《2》催化下的光线传媒保持强势表现；扩散方面，本周“AI+”应用逐渐引发市场关注，包括国常会促消费政策催化的“AI+零售”、华为合作瑞金病理大模型催化的“AI+医疗”等。 本周A股指数全面上涨，北证50和微盘股领涨。风格层面，科技TMT和必需消费、小盘、中市盈率和亏损股占优。 申万行业多数收涨，传媒、计算机和商贸零售涨幅居前，周度涨跌幅分别为9.54%、7.77%和3.52%。传媒与计算机行业延续强势表现，受AI产业事件催化，主要是苹果和阿里巴巴将合作为中国iPhone用户开发AI功能，同时还受到其他泛科技产业事件驱动，截止2月13日，哪吒2》票房已突破100亿元，比亚迪召开智能化战略发布会，发布“天神之眼”高阶智驾系统。商贸零售则体现出“AI+”应用的热点扩散，国常会提出促进“人工智能+消费”。 海外回顾：中美同步上行，港股强势领涨 全球权益市场多数收涨，港股强势领涨。 美股市场三大指数小幅上涨，消化利空、有所修复：美股前期经受了DeepSeek和美股大型科技公司财报两方面的冲击，本周逐渐开始消化利空、出现边际修复。另一方面，本周美国公布1月CPI数据，CPI与核心CPI双双高于预期值，引发联储降息预期降温，对美股表现有所抑制。 大类资产：黄金价格继续新高，中美利差边际收窄 权益方面，本周全球市场上涨1.70%。商品价格全面上涨，布伦特原油、伦敦金、LME铜和CRB商品涨跌幅分别为0.11%、1.62%、2.18%和2.10%，铜金比回升、油金比回落，黄金价格继续新高，并引发A股黄金股有所反应。利率债方面，中债长短端利率均回升，美债长短端利率均回落，中美利差边际收窄。汇率方面，美元指数下跌1.23%，人民币升值0.51%。 政策事件：美国通胀超预期，中国社融“开门红” 国内宏观：2025年1月CPI同比0.5%；核心CPI同比0.6%；PPI同比-2.3%；央行发布哪2024年第4季度中国货币政策执行报告》；中国1月社会融资规模增量7.06万亿元，比上年同期多5833亿元。 海外宏观：美联储主席鲍威尔发表半年度货币政策证词，重申无需急于调整利率；美国1月CPI同比增长3%，高于市场预期。 国际关系：特朗普和普京通话，双方同意就结束俄乌战争进行谈判；美国总统特朗普签署备忘录，将引入对等关税。 产业动态：国常会：支持新型消费加快发展，促进“人工智能+消费”等； 比亚迪召开智能化战略发布会，发布“天神之眼”高阶智驾系统；蔡崇信确认阿里与苹果合作；OpenAI计划在未来几周内发布GPT-4.5模型，未来将推出整合多项技术的GPT-5；哪吒《2》票房突破100亿元，中国影史首部百亿票房电影诞生；苹果宣布2月19日举行产品发布会，或推出新款iPhone SE；华为数据储存公众号发布信息称，将发布基于华为DCS AI解决方案打造的瑞金病理模型；财政部所持中国信达、东方资产、长城资产股权全部划转至中央汇金；英伟达在2024年第四季度持有文远知行174万股。 策略观点：“中美对抗”叙事持续强化，科技有望继续成为主线 春节假期归来，聚焦四点变化：一是全球大火的DeepSeek；二是特朗普的加征关税；三是假期消费数据的催化；四是业绩预告指引的投资线索。 市场观点及配置建议：“中美对抗”叙事持续强化，科技有望继续成为主线。短期重点参与科技板块交易性机会，中期关注政策导向。 风险提示：1、地缘政治恶化；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。 一、A股复盘：科技出现分化与扩散，风偏与情绪继续改善 行情表现：科技方向的分化与扩散 本周科技方向表现仍然较为强势，同时内部出现分化与扩散。A股科技行情上周初步进入过热区间，本周则是在交投情绪保持高涨的过程中出现了较为明显的分化与扩散：分化方面，苹果与阿里AI合作继续催化，但以DeepSeek概念为代表的题材炒作波动仍然有所加大，此外哪吒《2》催化下的光线传媒保持强势表现；扩散方面，本周“《AI+”应用逐渐引发市场关注，包括国常会促消费政策催化的“AI+零售”、华为合作瑞金病理大模型催化的“AI+医疗”等。 图表1：万得全A走势及其成交额、换手率 本周A股指数全面上涨。北证50和微盘股领涨，周度涨跌幅分别为3.84%和2.39%； 科创50和沪深300表现较弱，周度涨跌幅分别为0.36%和1.19%。 风格绝对表现看，科技TMT和必需消费、小盘、中市盈率和亏损股占优。资金风格方面，基金重仓指数、陆股通指数和茅指数涨跌幅分别为0.91%、1.67%和2.07%；行业风格方面，科技TMT（《3.54%）和必需消费（《2.35%）表现占优；个股特征方面，小盘（2.22%）、中市盈率（2.17%）和亏损股（3.64%）表现占优。 图表2：A股核心指数本周涨跌幅（%） 图表3：A股各类风格指数本周涨跌幅（%） 风格相对表现看，双创相对价值表现分化，小微盘相对大盘表现占优。本周科创50/沪深300、创业板指/沪深300、中证2000/沪深300、微盘股/沪深300表现分别为-0.82%、0.69%、0.76%和1.19%。 图表4：科创50/沪深300、创业板指/沪深300走势 图表5：中证2000/沪深300、微盘股/沪深300走势 申万行业多数收涨，传媒、计算机和商贸零售涨幅居前，周度涨跌幅分别为9.54%、7.77%和3.52%。传媒与计算机行业延续强势表现，受AI产业事件催化，主要是苹果和阿里巴巴将合作为中国iPhone用户开发AI功能，同时还受到其他泛科技产业事件驱动，截止2月13日，哪吒2》票房已突破100亿元，比亚迪召开智能化战略发布会，发布“天神之眼”高阶智驾系统。商贸零售则体现出“AI+”应用的热点扩散，国常会提出促进“人工智能+消费”。 图表6：申万一级行业本周涨跌幅（%） 情绪资金：市场风偏与情绪继续改善，可观测增量资金小幅净流出 本周市场风险偏好与情绪延续改善。当前A股ERP为3.68%，周内变动-13.97bp，边际回落的同时突破均值+1倍标准差水平，反映市场风险偏好边际继续改善。我们结合股价新高、站上均线、赚钱效应构造的复合情绪指标从中枢继续上行接近80%分位，反映市场情绪继续改善，具体看本周个股赚钱效应边际小幅弱化，而创新高占比以及站上20日均线占比均继续改善。 图表7：万得全A股权风险溢价(ERP)走势（%） 图表8：A股复合情绪指标走势（新高股+线上股+上涨股） 图表9：A股新高股、线上股、上涨股情绪指标走势 本周A股增量资金小幅净流出。从我们统计的可观测口径看，本周A股增量资金净流出121.60亿元，较上周减少384.60亿元，主要驱动是ETF资金出现大幅净流出。 图表10：A股周度增量资金测算（亿元） 估值跟踪：市场指数与申万行业估值分位整体上行 市场指数估值分位多数上行，当前中证2000、科创50、北证50的PE估值分位较高，本周上证50、上证指数、沪深300分位提升较多。 图表11：A股市场指数PE估值历史分位（2010年至今） 申万行业估值分位多数上涨，当前PE估值分位前五行业分别是房地产（《97%）、计算机（94%）、汽车（《78%）、电子（《75%）、商贸零售（《72%），本周分位提升前五行业是传媒、通信、银行、商贸零售和计算机，分别回升6.87、5.62、3.82、2.97和2.86个百分点。 图表12：申万一级行业PE估值历史分位（2010年至今） 二、海外回顾：中美同步上行，港股强势领涨 全球权益市场多数收涨，港股强势领涨，香港恒生、德国DAX、巴西IBOX涨跌幅分别为7.04%、3.33%、2.89%。 图表13：全球重要股指本周涨跌幅（%） 美股市场三大指数小幅上涨，消化利空、有所修复：美股前期经受了DeepSeek和美股大型科技公司财报两方面的冲击，本周逐渐开始消化利空、出现边际修复。另一方面，本周美国公布1月CPI数据，CPI与核心CPI双双高于预期值，引发联储降息预期降温，对美股表现有所抑制。 图表14：美股市场与行业指数本周涨跌幅（%） 图表15：港股市场与行业指数本周涨跌幅（%） 三、大类资产：黄金价格继续新高，中美利差边际收窄 权益方面，本周全球市场上涨1.70%。商品价格全面上涨，布伦特原油、伦敦金、LME铜和CRB商品涨跌幅分别为0.11%、1.62%、2.18%和2.10%，铜金比回升、油金比回落，黄金价格继续新高，并引发A股黄金股有所反应。利率债方面，中债长短端利率均回升，美债长短端利率均回落，中美利差边际收窄。汇率方面，美元指数下跌1.23%，人民币升值0.51%。 图表16：布伦特原油与伦敦金价格走势 图表17：铜金比、油金比走势 图表18：全球大类资产本周表现 图表19：中美10年期国债收益率及利差走势（%） 四、政策事件：美国通胀超预期，中国社融“开门红” 要闻点评（2月第3周） （1）2025年1月CPI同比增0.5%，预期0.5%，前值增0.1%；核心CPI同比增0.6%，前值增0.4%；PPI同比-2.3%，预期-2.1%，前值-2.3%。 点评：1月物价主要特征在于：受春节错位影响，CPI同比、环比均有改善、但弱于季节性；PPI低位走平、已连续28个月同比为负。中期看，2000年以来CPI中枢持续创新低，未来波动可能进一步弱化；PPI则与2012-2016年那轮长周期负增（持续时间为54个月）的宏观环境有相似之处，且当前三大需求中枢更低，意味着扭转PPI负增的趋势尚需时日。 （2）美国1月CPI同比3.0%，高于预期值和前值2.9%，连续4个月反弹；核心CPI同比3.3%，高于预期值3.1%和前值3.2%，2024下半年以来基本走平。CPI环比0.5%，核心CPI环比0.4%，双双高于预期值0.3%，并且创下过去一年多最高。 点评：主要分项中，能源分项环比回落但绝对水平仍高，食品、核心商品、核心服务环比均有所抬升。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比0.22%，明显高于前两个月的0.08%、0.11%。整体看，美国通胀压力有所扩散。数据公布后，利率期货隐含的2025年美联储降息次数从1.4次下调至1.1次，即市场基本确定年内仅降息1次，最早的降息时点也从6月延后至9月。 （3）2月13日，央行发布哪2024年第4季度中国货币政策执行报告》，并设有5个专栏：哪进一步完善央行公开市场操作体系》、哪两项资本市场支持工具落地显效》、哪存款准备金制度的动态演进》、哪再贷款的机理、演进和发展》、哪构建养老金融发展长效机制》。 点评：本次报告的定调基本延续去年底政治局会议、中央经济工作会议等的表述，包括“实施好适度宽松的货币政策；把促进物价合理回升作为把握货币政策的重要考量”等，但也有不少新变化、新提法，尤其是：对外部环境担忧加剧，重提“坚决对市场顺周期行为进行纠偏”、稳汇率诉求上升，稳地产有新要求等。此外，专栏1-专栏4对货币政策工具的转型发展进行了详细阐述，包括公开市场操作、结构性货币政策工具、存款准备金制度、再贷款机理等。 （4）2025年1月新增人民币贷款5.13万亿，预期4.32万亿，去年同期4.92万亿；新增社融7.06万亿，预期6.58万亿，去年同期6.47万亿；存量社融增速8.0%，前值8.0%；M2同比7.0%，预期7.4%，前值7.3%；M1同比0.4%，前值1.2%（新口径）《。 点评：整体看，新增信贷社融规模均创历史新高、也明显好于预期。结构上，居民部门略有走弱、可能与春节错位等有关；企业部门表现亮眼，尤其是企业中长期贷款在高基数的基础上进一步多增；政府债券也同比多增，
