避险优选，关注长期价值增长——黄金主题ETF投资价值分析

场，且数据处理统计方式存在误差。避险优选关注长期价值增长 ——黄金主题ETF投资价值分析 【摘要】 摘要： 黄金市场走高：货币属性和金融属性成为主要驱动因素，带动金价上升。黄金因其具有货币、商品和金融的多重属性，在全球经济和金融市场中扮演着重要角色。从商品属性来看，黄金全球总需求不断上升。从货币属性角度来看，美元信用体系削弱，各国央行增加黄金储备，抬升黄金价格中枢。从金融属性来看，美联储开启降息周期，黄金在股市下跌时表现良好，配置价值进一步凸显。 黄金投资优选：黄金主题ETF。黄金ETF投资入门门槛低、无需存储成本和复杂的交易费用、交易的便捷性和流动性更好，是投资黄金的优势选择。目前中国黄金ETF的黄金持仓量还有较大上升空间。黄金ETF主要分为现货黄金ETF和黄金股票ETF。现货黄金ETF跟踪黄金价格，波动较小；黄金股票ETF跟踪黄金产业链，受周期变动和企业成长影响。 大规模现货黄金ETF投资能力更优，黄金股票ETF中华夏黄金股ETF后来居上。9月前现货黄金ETF前期产品费率成本均一致，近期三只产品费率下调。从跟踪误差的角度来看，大规模现货黄金ETF投资能力整体表现更优。现货黄金ETF规模增长并非套利推动，产品规模管控能力有待提升。在黄金股票ETF中，华夏黄金股ETF在盈利和流动性方面表现占优，并且由于其溢折率更低，入场的成本可能要低于永赢黄金股ETF。但是由于华夏黄金股ETF成立尚不足一年，后期收益是否能持续有待观察。 配置建议及风险提示：投资者在选择黄金ETF或黄金股ETF时，应根据自身的投资目标和风险偏好进行权衡。如果更看重产业链的覆盖和企业的成长性，黄金股ETF可能是一个不错的选择。而若投资者更关注黄金本身的价格波动，黄金ETF可能更适合。美国大选尘埃落定，新任总统上台前后，要关注金价的短期回调，适时选择入场时机。 一、黄金市场走高：货币属性和金融属性成为主要驱动因素，带动金价上升 黄金因其具有货币、商品和金融的多重属性，在全球经济和金融市场中扮演着重要角色。近年来，全球经济下行、地缘政治冲突频发，带动金价一路上行，黄金成为投资者的“心头好”。黄金作为主要的大宗商品，其价格必然受到全球供需的影响。根据世界黄金协会（WGC）的分类，黄金供给分为矿产金（矿成品）、矿产金（生产商对冲）和再生金三大来源。但由于黄金的年产量有限且产地分散，黄金的供给相对需求而言波动并不大，因此黄金价格主要由需求所主导。投资因子是长周期金价的主要推动力，投资和央行购金因子共同决定了金价的价格中枢，而避险和景气因子对金价的短期波动影响较大。 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2019/1/12-2024/11/2 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2018Q1-2024Q3 1.商品属性：全球总需求不断上升，消费和工业需求占比下降 从商品属性来看，黄金因其物理和化学特性在多个领域得到应用，包括首饰、装饰、电子工业、航天航空、医学等。2019年以来全球黄金的需求呈现波动中持续上升的态势。2024年三季度黄金需求量达到1313.01吨，同比增长5.1%，较2022年三季度增长10%。但是随着金价的一路走高，黄金首饰的消费和工业需求占比不断下降。 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2010Q1-2024Q3 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2010Q1-2024Q3 世界黄金协会《2024中国金饰零售市场洞察》报告指出，2024年中国金饰消费持续疲软。1月和2月春节假期前后是传统的金饰销售旺季，但今年强劲开局过后，金饰消费却出现断崖式下滑，三季度疲软态势依旧未有好转。报告指出，2024年金饰消费场景发生了显著变化。“自戴”仍是金饰消费的主要场景，但其占比已明显下降。消费者对金饰消费采取谨慎态度，除婚庆和送礼之外的“非必要”珠宝消费缩减。 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2018/01-2024/09 2.货币属性：美元信用体系削弱，各国央行增加黄金储备 黄金由于其稀缺性，曾经长时间作为货币存在。在黄金的货币属性下，一方面与计价货币美元存在替代性，金价与美元指数负相关。 21世纪以来，美元信用体系不断受到冲击，美元的国际货币地位有所削弱。2008年金融危机、东盟共同体成立、石油及天然气等大宗商品与美元解绑，在削弱美元信用的同时，也成为了金价抬升的驱动因素。自2022年俄乌冲突爆发以来，全球范围内“去美元化”的进程显著加快。 截至2024年9月底，全球超过70个国家和地区已经开始了不同程度的“去美元化”行动。 数据来源：Wind、中证报基金研究；时间区间：2000/01/01-2024/11/05 根据国际货币基金组织（IMF）的数据，2024年6月底美元在全球外汇储备中的份额已经降至58.22%，这一比例较2001年的72.7%有明显下降，远低于2000以来的历史中位数。显示出美元在全球货币体系中的主导地位受到了挑战。2023年下半年，惠誉、穆迪等评级机构均下调了美国的信用评级。展望未来，美国国内政治的极化、财政状况的恶化以及债务上限问题的反复出现，可能会进一步动摇美元信用体系，对美国的盟友以及全球对美元的信心造成较大冲击。同时，全球多极化趋势的加强、区域经济力量的重新分配以及区块链等新兴技术的发展，都有可能对以美元为中心的国际货币体系带来深远影响，这可能会进一步削弱美元的国际地位，并对美国的主权信用评级产生负面效应。 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：1975-2022 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2000/01/01-2024/06/30 20世纪90年代，随着石油贸易美元结算体系的形成，全球央行抛售黄金；2008年金融危机后，全球各国意识到了海外债券资产的风险，开始进入了净购买黄金时代。从历史数据来看，全球央行的黄金储备量与金价呈现正相关的关系。疫情结束后，为刺激经济增长，各国央行大幅扩表。在当前的信用货币制度下，黄金仍然具备储备功能和支付功能。央行储备黄金，能够作为实物资产背书，增补信用以避免货币币值波动和货币信用危机。2022年以来，全球央行购金量显著上升，中国央行黄金储备在全球储备占比不断上升。 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2010/01-2024/06 数据来源：Wind、中证报基金研究时间区间：2010/01-2024/06 另一方面相较于信用货币，黄金作为实物货币避险效果更佳，金价与风险指数正相关。世界黄金协会（WGC）《2024央行黄金储备调查报告》指出，地缘政治的不稳定性已经成为央行进行黄金储备管理的三大影响因素之一。 数据来源：Wind、中证报基金研究；时间区间：1985/1/1-2024/11/04 数据来源：世界黄金协会、中证报基金研究 在接受调查的68家央行中，62%认为接下来的5年中美元在全球总储备（包括外汇和黄金储备）中占比将下降，69%认为接下来的5年中黄金占比将上升；81%的央行认为未来12个月全球央行的黄金储备量将继续增加。 3.金融属性：美联储开启降息周期，黄金配置价值进一步凸显 从金融属性来看，黄金作为无息资产不产生利息，因此当实际利率上升时，持有黄金相对于持有能产生利息的资产（如债券）的机会成本增加，这导致投资者可能会减少对黄金的投资，从而对黄金价格产生负面影响。相反，当实际利率下降时，持有黄金的机会成本降低，黄金作为避险资产的吸引力相对增加。因此金价与实际利率水平负相关。同时黄金的稀缺性、全球接受性和良好的流动性，使其成为一种有效的抗通胀工具。 根据历史数据来看，在美国的低利率周期中，美债实际收益率与黄金的负相关性更为明显。在2022年-2024年的美联储加息周期中，两者的负相关性有短暂偏离。但随着美联储开启降息周期，美国国债的实际利率预计将持续下行，持有黄金的成本降低，预计黄金市场的价格中枢将进一步上升。 从投资组合的角度来看，黄金的价格与其他多种资产（如股票、债券等）的相关性较低，适合作为投资组合多元化的组成部分，有助于分散风险。分别以美股2024年7月10日和A股2023年8月5日为基点1，计算黄金、股市、债市的累计收益率，可以看出在股票抛售时，黄金均有良好的收益表现。 数据来源：Wind、世界黄金协会、中证报基金研究；时间区间：2023/07/01-2024/06/30注：图中所示为各资产以2023年8月5日为基础的累计收益率。 与同为贵金属的白银相比，黄金价格更加稳定。由于白银的商品属性更突出而黄金的货币属性更突出，一定程度上金银比反映了实体经济变动情况。在经济上行期，需求旺盛，尤其是工业需求占比较高的白银表现更好，导致金银比下降；而在经济下行期，需求萎缩，白银表现承压，金银比上升。当金银比指数处于相对高位时，金价往往存在上涨空间。11月4日，金银比为83.51，远高于2007年9月以来的历史数据中位数（72.72）。预计金价还有进一步的上涨空间。荷兰国际集团的研究预测表明，四季度黄金均价为每盎司2700美元，2024年黄金均价将达到每盎司2400美元，2025年黄金均价将达到每盎司2760美元。 二、黄金投资优选：黄金主题ETF 经过几个世纪的长期发展，全球的黄金市场已经相对完善成熟。目前按照交易品种、交易方式和交易范围，黄金市场主要可以分为三类：一是从事黄金期权期货交易的期货交易所，包括芝加哥期货交易所、纽约商业交易所（COMEX）以及巴西商品交易所；二是全球性的现货交易市场，主要是伦敦金银市场协会；三是区域性的现货交易市场，例如上海黄金交易所、苏黎世黄金市场等。 与黄金相关的投资方式则主要包括了实物黄金、现货合约、期货、黄金股票、黄金ETF等。由于单位份额净值较低，黄金ETF的投资入门门槛最低。与实物黄金投资相比，黄金ETF无需存储成本，没有实物交易，交易的便捷性和流动性更好；与黄金现货合约以及黄金期货相比，黄金ETF只有交易佣金、管理费和托管费，没有点差、开仓平仓费用和保证金，且免去了贵金属交易中的印花税；与黄金股票相比，黄金ETF可以实行T+0交易，流动性更好。 根据世界黄金协会的报告，亚洲ETF持有黄金规模持续上升，欧美则呈现流出趋势。年初至今亚洲黄金ETF流入资金57.97亿元，黄金需求71.6吨；中国黄金ETF流入资金41.19亿元，黄金需求50.8吨。全球流入量前十的有三只中国黄金ETF，分别是华安易富黄金ETF、易方达黄金ETF和博时黄金ETF。 黄金主题的ETF主要有两类：一是现货黄金ETF；二是黄金股ETF。 1.现货黄金ETF：跟踪黄金价格，波动较小 现货黄金ETF投资于实物黄金，追踪的是黄金价格，属于商品型基金。目前国内的黄金主题ETF以现货黄金ETF为主，截至2024年10月底，国内共有14只现货黄金ETF，比较基准主要有两类：一是上海金集中定价合约（SHAU金），二是AU99.99现货价。 上海黄金交易所的Au99.99现货实盘合约收益率与上海金集中定价合约（合约代码：SHAU）午盘基准价的收益率之间存在几个主要区别： 一是交易方式：Au99.99采用现货实盘交易，通过不间断交易持续形成交易价格。这种交易方式类似于零售市场，任何满足交易所相关条件的会员和客户群体都可以参与。SHAU则采用集中定价交易，类似于伦敦金，通过在一段时间区间内多轮次报价以价询量，在达到市场量价平衡后形成基准价格。这种方式更类似于批发市场，参与成员通常是黄金交易量活跃的大型金融机构，报价成员必须从事黄金加工投资产业链，基本是行业龙头，因此其价格更具有权威性。 二是价格形成机制：Au99.99价格是通过连续交易形成的，个体每笔报单价格对成交起决定性作用，并设有30%的涨跌幅限制。SHAU价格是在特定时间点通过集合竞价形成的，每个交易日只有两个价格，分别是10:15的早盘价与15:00的午盘价，这两个价格是由各大商业银行和大型产用金企业等权威机构进行互相报价形成的，具有行业公信力和权威性。