2025年1月城投债发行审批月度跟踪：退名单开启后城投发债政策尚无放松迹象

——2025年1月城投债发行审批月度跟踪 2025年2月11日 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002联系电话：+86 18817583889邮箱：liyishuang@cindasc.com 赵雪成固定收益研究助理联系电话：+86 18019179259邮箱：zhaoxuecheng@cindasc.com 退名单开启后城投债发行政策尚无放松迹象 证券研究报告 债券研究 2025年2月11日 债券专题 1月城投债转为净融资371亿元，但同比仍有所回落，交易所城投债持续净偿还，协会城投债净融资规模提升。1月广东、山东和重庆等16省市城投债净融资为正，安徽、浙江和贵州等10个省市城投债净偿还。近一年来多数省份城投债净融资明显回落，降幅较大的主要是江苏、浙江等城投债存量较高以及天津等获得较多特殊再融资债的区域，但广东、山东、福建等经济相对发达的区域以及部分重点区域城投债净融资有所回升。1月城投债实际提前兑付规模较12月环比大幅下降217亿至98亿元，公告提前兑付数量和规模环比也同步下降。1月交易所终止审批规模环比有所减少，协会城投债审批通过数量和规模均明显下降，交易所平均审批通过天数降低至约56天，协会平均审批时间降低至约39天。 李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002联系电话：+86 18817583889邮箱：liyishuang@cindasc.com 赵雪成固定收益研究助理联系电话：+86 18019179259邮箱：zhaoxuecheng@cindasc.com 1月首次发债平台主体共21家，相较12月减少1家，首发债主体发债募集资金用途多数用于偿还有息债务，类型上以私募债居多。其中能够新增融资的平台有7家，包括青岛金水嘉禾实业有限公司、宣城市交投资产管理有限公司、英德市白石窑投资发展集团有限公司、河南吉泰集团有限公司、杭州西湖云创集团有限公司、东营市国有资本投资集团有限公司、揭阳市投资控股集团有限公司。以往首发债主体一般多在原发债平台上架设新平台作为母公司发债，或是在原发债平台下重组一家新的发债主体，但本期有4家首发债平台本身与当地其他发债平台关系较弱，属于较为独立运营的第三种模式，这些平台主营业务的产业化特征更加突出。 1月城投发债用途为借新还旧的比重小幅抬升0.45pct至72.1%，补流和项目建设的比重继续上升。分区域来看，1月天津借新还旧占比依然维持100%，新疆、吉林和河北等省市城投发债借新还旧的占比有所下降，而云南、湖北和陕西等省市借新还旧占比有所抬升。1月新增融资主体中，其中协会产品发行78只，发行规模713亿元，其中偿还有息债务63只，补流13只，项目建设2只，发行规模分别为584亿元、119亿元和10亿元。偿还有息债务主体中，国资运营主体23只，交通基建主体21只，公用事业主体6只，园区运营主体5只，基础建设主体8只。补流和项目建设主体中，国资运营主体5只，交通基建主体7只，园区运营主体1只，公用事业主体2只。在1月协会新增融资主体中，仍有18家主体尚在Wind城投名单上，其中12家为交通基建主体，公用事业、园区运营和基础建设主体均2家。 此外，交易所新增发行69只，发行规模491亿元，其中偿还有息债务32只，项目建设24只，补流13只，发行规模分别为254亿元、101亿元和137亿元。其中偿还有息债务主体中，国资运营和交通基建主体分别6只，基础建设主体15只，公用事业2只，园区运营主体3只。项目建设和补流主体中，国资运营主体11只，基础建设主体18只，交通基建主体5只，园区运营主体3只。其中11家基建类主体在Wind城投名单内，包括北京昌鑫建设投资有限公司、广州市增城区城市建设投资集团有限公司、江门市城市发展投资集团有限公司、平邑财金投资集团有限公司、莆田市城厢区城乡建设投资集团有限公司、泉州市南翼投资集团有限公司、上海市普陀区城市建设投资有限公司、深圳市龙岗区城市建设投资集团有限公司、武汉金融街集团有限公司、新乡投资集团有限公 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 司、盐城市城市资产投资集团有限公司。在1月交易所新增融资主体中，仍有21只债券发行人尚在Wind城投名单上，除上述11家基建类主体外，还有国资运营主体4家，园区运营、交通基建和公用事业类主体分别1家，包括北京保障房中心有限公司、北京丰台国有资本运营集团有限公司、张家口众联国控资产管理集团有限公司、北京实创科技园开发建设股份有限公司、惠州大亚湾区石化投资集团有限公司、西安航空城建设发展(集团)有限公司。 1月城投发债借新还旧覆盖利息的规模环比上升31.7亿至224.8亿元，相关债项全部为协会产品，无重点区域平台，占全部借新还旧用途发债的比重上升0.5个百分点至7.2%，除了部分产业属性相对较强的主体外，多数为市场化声明的平台。江西和新疆等省市覆盖利息的规模占比增加。 截至1月末，累计有300家城投主体在债券发行时声明自身为“市场化经营主体”，基础建设、园区运营、国资运营、交通基建和公用事业五类分别有131家、75家、66家、20家和8家。1月新增11家城投主体在债券募集说明书中披露其为市场化经营主体，发债规模合计48.29亿元，其中有5家主体能够覆盖利息支出。除此之外，1月另有28只此前声明主体市场化经营主体的债券能够包含利息，上述33只市场化经营主体债券借新还旧能够覆盖利息的规模合计203.54亿元，占市场化声明主体借新还旧发行规模的比重为50.72%，占比较12月略有提升。 值得关注的是，1月部分新增声明市场化经营的主体在过去一年发行协会公募债产品时并未有相关表述，我们认为这类平台可能已经实现了退名单，但其相关指标还未达到协会标准，因此仍或被认定为城建类主体，目前它们在协会发债的用途可能仍仅能借新还旧，相关政策或尚未放松。 1月隐含评级AA级市场化经营主体信用利差64.8BP，较12月收窄12.21BP， 未声明 市场化经 营主体 信用利 差70.16BP， 较12月 收 窄9.79BP，市场化经营主体与未声明主体信用利差偏离为5.36BP，较12月走阔2.42BP。AA（2）级主体市场化经营主体信用利差89.43BP，较12月收窄12.83BP，未声明市场化经营主体信用利差91.92BP，较12月收窄9.78BP，市场化经营主体与未声明主体信用利差偏离在2.49BP，较12月走阔3.05BP。从分区域数据来看，1月AA和AA（2）等级信用利差绝大多数收窄，AA级城投债中，陕西、浙江和福建等地市场化经营主体利差收窄幅度相对明显，海南地区走阔；AA（2）级城投债中，福建、山东和广西等地市场化经营主体利差收窄相对明显，四川和湖北等地走阔。整体来看，市场化经营主体和未声明市场化经营主体利差未见明显分化。 风险因素：监管政策调整超预期，数据提取和处理存在误差。 目录 一、1月城投债转为净融资提前兑付规模有所回落......................................................................5二、1月借新还旧占比小幅抬升补流和项目建设比重继续回升................................................10三、1月新增11家市场化经营主体市场化主体利差未见明显分化..........................................16风险因素............................................................................................................................................18 图目录 图1：城投债净融资月度分布.................................................................................................5图2：交易所和交易商协会城投债月度净融资规模.................................................................5图3：不同省市城投债近1月净融资规模分布（单位：亿元）...............................................6图4：城投债月度提前兑付数量及规模...................................................................................6图5：城投债月度召开债券持有人会议拟提前兑付数量及规模...............................................6图6：1月提前兑付和现金要约城投债个券信息.....................................................................6图7：交易所城投债月度终止审批数量及规模........................................................................7图8：1月交易所城投债终止审批个券信息............................................................................7图9：交易所和协会城投债完成注册与审批通过拟发行规模..................................................8图10：交易所和协会城投债发债平均审批通过天数...............................................................8图11：1月首发城投主体个券信息（单位：%）....................................................................9图12：城投债发行三类用途占比.........................................................................................10图13：不同省市城投债募资借新还旧占比...........................................................................10图14：城投发债新增融资规模.............................................................................................11图15：1月发债能够新增融资的城投债个券信息（单位：%，亿元）.................................12图16：城投发债借新还旧且含利息规模与占比....................................................................14图17：各省市城投发债借新还旧且含利息规模占比.............................................................14图18：1月借新还旧包含利息的城投债个券信息.................................................................15图19：各省级行政区声明市场化经营主体数量分布...................