华金宏观·双循环周报（第93期）：1月外储略增或未干预汇率，预计新增贷款4.25万亿

宏观类●证券研究报告 定期报告 1月外储略增或未干预汇率，预计新增贷款4.25万亿 华金宏观·双循环周报（第93期） 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn报告联系人周欣然zhouxinran@huajinsc.cn 投资要点 货币：1月外储略增或未干预汇率，预计新增贷款4.25万亿。1.1月官方外汇储备资产较2024年末基本持平略有增加，来自海外主要货币汇率和海外主要经济体国债收益率波动的估值效应均较小，预计1月外汇占款基本持平，这意味着当月美元指数震荡上冲后的高位回落过程令人民银行进行货币投放的时间窗口有所拉长。1月末，我国外汇储备规模为32090亿美元，较2024年12月末上升67亿美元，升幅为0.21%。2.结合1月央行投放基础货币较为充足、春节提前又可能导致现金流出较多、银行间资金利率有所上行、2024年末置换债或存尾部信贷效应等因素共同分析，预计1月新增贷款4.25万亿，对应的M2同比增速预计为7.0%。近年来，信贷“开门红”有进一步向1月集中的明显趋势，2021-2024年1月新增贷款分别达到当年全年新增额的17.9%、18.7%、21.5%和27.2%，1月新增贷款情况在全年的重要性不断提升。一方面，房地产市场需求在经过3个月集中释放之后，已经在1月以来出现比较明显的趋势衰减迹象，我们预计居民部门1月新增贷款6500亿左右。另一方面，地方政府启动了新一轮存量隐性债务置换，企业部门在拿到地方政府置换款项后，多数选择偿还其自身被隐债占用的高息中长期贷款，此外基建投资对企业中长期贷款的依存度仍然较高。我们预计1月企业部门新增贷款和新增中长贷分别为3.7万亿和2.7万亿，后者预计较去年同期少增约6000亿左右。预计1月总新增贷款在4.25万亿左右，同比少增约6700亿，对应的M2同比增速预计为7.0%，较2024年12月小幅下滑0.3个百分点。 相关报告 乙巳之初，风起云涌——2025年春节海内外宏观综述2025.2.4 PMI开年走低，主因春节提前和出口风险——PMI点评（2025.1）2025.1.27 “两新”补贴和抢出口共同推动工业利润回升— —工 业 企 业 利 润 点 评 （2024.12）2025.1.27 财政：2024三大特征，2025三大方向——财政数据点评（2024.12）2025.1.25 关税疑云之下，人民币升值会否持续？——华金宏观·双循环周报（第92期）2025.1.24 国内经济：服务消费稳增，商品补贴见效，地产趋势衰减。1.春节假期旅游等服务消费平稳稍高增长，旅游人次活跃度提升，服务消费增速或稳定高于商品消费。春节假期全国国内出游5.01亿人次，同比增长5.9%；国内出游总花费6770.02亿元，同比增长7.0%，分别恢复至2019年的126.0%和115.2%。2024年以来服务消费增速高于商品消费的趋势得以延续，显示服务消费主要体现居民的社交休闲需求而呈现较为稳定的内生增长特征，补贴等政策刺激必要性不大。2.补贴政策及时接续，春节假期家电、通讯器材等消费增长较快，凸显大宗耐用可选消费较高的政策弹性，预计2025年超长期特别国债资金用于补贴消费规模或达5000亿，商品消费对经济增长的拉动作用预计较2024年更加强劲。商务部重点监测零售企业家电、通讯器材销售额同比增长10%以上；国税总局增值税发票数据显示家电音像、通讯器材销售收入同比分别高达166.4%和181.9%。3.春节假期新房成交情况显示，剔除春节错位效应后，一线城市从11月峰值持续降温但目前仍达前一轮放松后的平均水平，二线城市年底见顶后亦趋回落，三线城市连续筑底但中枢较低。2024年9月底以来的本轮地产政策放松有长尾效果但强度趋于衰减，房地产需求趋势性止跌回稳时点尚需观察。 国内外经济追踪：黄金价格再度冲顶，美国ADP超预期。特朗普第二任期正式开启，包括关税和移民政策在内的激进政策主张等因素综合引发市场避险情绪升温，导致周内金价连续突破历史新高。美国1月ADP新增就业人数升至18.3万人。 风险提示：1月新增贷款低于预期导致投资展望下修风险。 内容目录 货币：1月外储略增或未干预汇率，预计新增贷款4.25万亿.............................................................................3国内经济：服务消费稳增，商品补贴见效，地产趋势衰减.................................................................................5国内外经济追踪：黄金价格再度冲顶，美国ADP超预期...................................................................................8华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）..........................................................................................10 图表目录 图1：外汇储备资产规模及变动、外汇占款变动.................................................................................................3图2：政策利率、资金利率与关键利率对比（%）..............................................................................................4图3：基础货币同比、预测与贡献结构（%）.....................................................................................................5图4：2020年以来主要假期国内旅游人次和支出情况........................................................................................5图5：社会消费品零售总额同比及预测（%）.....................................................................................................6图6：30大中城市及一二三线城市商品房成交面积趋势指标（%）...................................................................7图7：菜价果价30DMA同比（%）：本周鲜果价格同比小幅回升.......................................................................8图8：猪肉价格同比（%）：猪价同比增速继续回落............................................................................................8图9：伦敦金现、LME铜：周内金价冲顶、铜价有所回升.................................................................................8图10：原油价格：本周原油价格同步下跌..........................................................................................................8图11：美国当周初请失业金人数有所回升..........................................................................................................9图12：美国原油产量增至1347.8万桶...............................................................................................................9图13：ADP美国新增非农就业人数（万人）.....................................................................................................9图14：发达经济体核心CPI同比（%）.............................................................................................................9图15：全球股市：本周美股主要指数普遍上涨，A股科创50涨幅靠前...........................................................10图16：行业涨幅对比（%）：A股TMT板块涨幅靠前，银行板块跌幅较深......................................................10图17：标普500及行业涨幅对比（%）：本周美股商超零售板块涨幅靠前，可选品零售板块跌幅较深............10图18：美国国债收益率变动幅度：截至2月6日，美债长端收益率大幅下行.................................................11图19：中国国债收益率变动幅度：截至2月6日，中债收益率整体较1月27日下行....................................11图20：1Y中国国债收益率大幅下行（%）.......................................................................................................11图21：中美10Y利差小幅收窄（%）..............................................................................................................11图22：10Y国开债与国债利差接近抹平（%）.................................................................................................12图23：1Y、3Y信用利差较1月27日基本持平（BP）.................................................................................12图24：美联储本周资产规模有所缩小（USDbn）.........................................................................................12图25：主要央行政策利率（%）......................................................................................................................12图2