2024年四季度煤炭债复盘：煤价变动对估值影响较低

煤炭 2024年四季度煤炭债复盘煤价变动对估值影响较低 同步大市-A(维持) 2025年2月7日 行业研究/行业分析 投资要点： 四季度煤价偏弱运行，发债主体对煤价敏感性存在差异。四季度供需偏弱，动力煤旺季不旺，炼焦煤因需求端因素波动相对更大。12月以来动力煤再次验证价格底部。炼焦煤随着后续稳增长政策不断出台，需求端存在一定改善预期。价格调整在一定程度上改变市场预期，发债主体对煤价敏感性也存在差异，中高等级煤企抵御煤价变动能力更强。整体来看煤价波动主要影响偿债稳定性而非违约概率，因此更多影响潜在估值风险。 资料来源：最闻 首选股票评级 预期趋稳，中低等级和长久期或存在挖掘空间。行业经历三季度信用负反馈之后，四季度预期整体趋稳，行业利差受无风险利率影响较大。超长债发行在市场调整后虽然有所降速，但考虑到当前融资成本较低，预计未来煤炭企业仍会尝试发行超长期限品种，同时中短期品种发债也较为畅通。资产荒仍存，可适当在中低等级和长期限品种间挖掘机会。 相关报告： 【山证煤炭】12月进口量环比下降，动力 煤 延 续 增 长-煤 炭 进 口 数 据 拆 解2025.1.27 【山证煤炭】12月供给持续回升，制造业投资延续高增-煤炭月度供需数据点评2025.1.24 风险提示：行业景气度下行，资金面收紧，市场风险偏好变化，发债主体逃废债。 分析师： 胡博执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com 刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com 目录 1.煤炭行业基本面季度回顾...............................................................................................................................................5 1.1供给端：山西复产效果有限.....................................................................................................................................51.2进口煤：小幅放量，进口结构延续2023年趋势...................................................................................................61.3需求端：分化趋势延续，水电挤压火电.................................................................................................................81.4价格与盈利：价格高位震荡，亏损面曾创新高.....................................................................................................91.4.1价格表现：2024年以来煤炭价格维持高位震荡走势.....................................................................................91.4.2收入情况：受量价因素影响，营收下滑........................................................................................................101.4.3成本情况：营业成本和各类费用均有所下降................................................................................................111.4.4盈利情况：四季度行业毛利率有所回落........................................................................................................121.4.5亏损面：亏损率呈回落态势，单位亏损金额水平较低................................................................................121.5投资与杠杆水平：投资正增，杠杆合理...............................................................................................................13 2.煤炭债市场分析.............................................................................................................................................................15 2.1一级市场：四季度净融资转正，一年期以下供应显著增加...............................................................................152.2二级市场：存量煤炭债规模提升，行业利差受无风险利率影响较大...............................................................17 图表目录 图1：中国原煤累计产量及增速.......................................................................................................................................5图2：中国原煤产量季节分布（万吨）...........................................................................................................................5图3：中国进口煤累计产量及增速（万吨；%）...........................................................................................................6图4：中国进口煤季节分布（万吨）...............................................................................................................................6图5：进口分煤种占比.......................................................................................................................................................7 图6：进口分国别占比.......................................................................................................................................................7图7：中国进口煤均价.......................................................................................................................................................7图8：中国进口煤分煤种价格走势...................................................................................................................................7图9：固定资产投资及分项投资增速（%）...................................................................................................................8图10：下游行业需求累计同比（%）.............................................................................................................................8图11：中国全社会用电量累计同比增速.........................................................................................................................9图12：水电增速%.............................................................................................................................................................9图13：秦港5500大卡平仓价走势.................................................................................................................................10图14：京唐港主焦煤库提价走势（元/吨）..................................................................................................................10图15：煤炭行业营业收入及增速（%）.......................................................................................................................10图16：煤炭行业营业成本及增速（%）.......................................................................................................................11图17：煤炭行业营业费用及增速（%）.......................................................................................................................11图18：煤炭行业管理费用及增速