投资逻辑
全球AI数据中心扩张导致电力需求高增，推动燃气轮机发电需求高增长。高德纳预测2023-2027年全球AI服务器用电量将从195太瓦时提升到500太瓦时。燃气轮机凭借项目建设速度快、发电稳定、启动速度快、碳排放低、成本较低等优势，有望成为AI数据中心供电的重要方案。预计2025-2027年美国AI新增用电对应燃机的新增装机需求分别为12/15/18GW，同比+47%/25%/20%，保持高增。
燃气轮机
- 市场规模： 全球市场高度集中，2023年新机/服务市场规模分别为262/376亿美元，未来有望持续增长。
- 行业格局： 三菱重工、西门子能源、GE Vernova为全球三家龙头，2023年全球份额合计达82%。
- 发展趋势： 海外龙头订单高增，计划扩大燃机产能，燃机订单以服务为主，且订单可见度高。
- 估值： 高维保占比带动现金流改善，催化海外燃机龙头估值提升。例如GE Vernova：2024年经营活动现金流26亿美元，同比+118%；估值水平持续攀升，2024M7 - 2025M1 ，PE- TTM 约从37倍提升到90倍。
燃气轮机叶片
- 地位： 叶片是燃机核心零部件，价值量占比35%，占比最高，耐高温程度直接决定了燃机的性能。
- 特征： 技术壁垒高，制造工艺复杂；技术迭代慢，单晶技术从90年代沿用至今仍为主流。
- 产能： 全球燃机叶片产能严重不足，PCC和Howmet为全球两大龙头，产能紧张。
中国燃机市场
- 规模： 2015-2023年，我国燃机市场规模CAGR为9%，未来有望持续扩容。
- 国产化： 我国通过合作海外龙头引进重燃技术，2009年开始自主研发F级50MW重燃，近年来重燃技术不断取得新突破。2022年实现F级50MW重燃国产化；2024年F级300MW重燃首次点火成功，国产化不断加速。
产业链龙头基业长青秘诀
- 重视研发投入，技术行业领先： 全球产业链龙头均重视研发投入，持续高研发投入下，技术领先。
- 重视维保业务，维保占比提升带来利润率和现金流改善： 海外龙头公司的收入或订单中，来自后市场的服务业务占比普遍较高，且订单的可见度高。
- 业务多元化、市场国际化，提升抗周期波动能力： 全球燃机产业链龙头践行多元化经营，提升综合竞争力，增强抗周期波动能力。
- 长期重资产投入，带来铸件龙头收入和份额提升： 铸件是资本密集型行业，龙头公司前期需进行大量的土地、厂房、机器设备投资，逐步形成规模优势，有效控制成本、提升竞争力。
投资建议
全球AI数据中心规模扩张带动燃机需求提升，2024年全球燃机龙头订单高增。同时，由于海外燃机产业链龙头产能紧张，叠加国内燃气轮机的国产化加速推进，看好国内产业链龙头份额提升，推荐国内燃机叶片龙头应流股份。
风险提示
全球数据中心扩张进度不及预期、国内主要厂商扩产进度不及预期、汇率波动风险。
