期货研究报告|橡胶月报2025-02-03 供应淡季,成本支撑显现 研究院化工组 研究员 梁宗泰 020-83901005 liangzongtai@htfc.com从业资格号:F3056198投资咨询号:Z0015616 陈莉 020-83901135 cl@htfc.com 从业资格号:F0233775投资咨询号:Z0000421联系人 杨露露 0755-82790795 yanglulu@htfc.com 从业资格号:F03128371 吴硕琮 020-83901158 wushuocong@htfc.com 从业资格号:F03119179 刘启展 020-83901049 liuqizhan@htfc.com 从业资格号:F03140168 投资咨询业务资格: 证监许可【2011】1289号 策略摘要 随着海外供应旺季的传导,国内进口量或仍有回升,预计将带来国内港口库存的继续累积。2月份装置检修少,供应持稳为主。下游轮胎开工率呈现季节性下行走势,预计2月顺丁橡胶仍有累库压力。 核心观点 市场分析 进入2月,国内天然橡胶主产区进入全面停割期,全球产量主要关注泰国主产区。2月泰国东北部将迎来停割,南部产量也将呈现季节性下降,总体产�呈现淡季特征。1月上半月,泰国南部雨水较少,产量逐步回升,但中旬因寒流气候影响,泰国东北部温度下降明显,影响当地割胶活动,预计泰国1月份天然橡胶产�仍部分受影响。因 此,泰国原料价格在旺季背景下,同比仍处于高位。2月份随着供应淡季来临,泰国天然橡胶总体产�回升有限。 2月顺丁橡胶上游装置检修计划没有变化,振华新材料和山东威特停车检修的装置,暂 无重启计划。目前上游处于亏损状态,预计2月顺丁橡胶上游开工率稳定为主,没有回升动力。新投产方面,主要关注2月裕龙石化装置的产�情况,1月份已经在试车中,预计2月将�产品,年产15万吨。 展望2月下游需求,国内正处于春节假期,下游轮胎厂将迎来年内开工率低点,轮胎 厂开工率将在2月下旬逐步恢复,需求端呈现偏弱走势。特朗普在1月20日上任后, 对于国内商品加征关税的日期就在2月,对于国内轮胎�口也将产生抑制,国内2月需求预期环比下降。后期重点关注下游工厂在春节假期后的原料补库意愿。 ■策略 策略:RU及NR中性。RU及NR估值维持中性判断,泰国1月旺季产�将逐步体现在国内到港量上,预计2月国内到港量将继续回升,国内港口库存将延续小幅累库格 局,叠加国内下游需求季节性示弱,预计价格偏弱运行为主。但2月因泰国步入割胶淡季,全球天然橡胶产量环比季节性下降,泰国原料价格回落空间有限,对天然橡胶下方支撑较强。预计2月天然橡胶价格震荡运行为主。 BR中性。目前天然橡胶与合成橡胶价差有所修复,顺丁橡胶下游需求替换的需求支撑被削弱。顺丁橡胶的驱动矛盾转向上游丁二烯原料。目前国内丁二烯港口库存仍处于低位,丁二烯价格有较强支撑,但原油的弱势也将拖累丁二烯价格走势,预计2月份 丁二烯价格持稳为主,顺丁橡胶成本端支撑仍存。2月份顺丁橡胶上游装置开工率将难 以回升,但2月份装置检修少,供应持稳为主。下游轮胎开工率呈现季节性下行走 势,预计2月顺丁橡胶仍有累库压力。预计2月顺丁橡胶区间运行为主,主要跟随上游丁二烯原料价格波动。 风险 国内进口量大幅回升,顺丁橡胶装置开工变化,轮胎需求明显示弱。 目录 策略摘要1 核心观点1 1月橡胶行情回顾6 当下估值判断6 RU及NR估值中性,BR估值偏低6 2月橡胶供需分析8 泰国主产区步入季节性淡季8 国内春节假期临近,轮胎开工率回落14 供增需弱,国内将延续小幅累库格局20 观点及策略21 图表 图1:泰国胶水价格丨单位:泰铢/公斤6 图2:泰国胶水-杯胶丨单位:泰铢/公斤6 图3:海南浓乳生产利润丨单位:元/吨7 图4:NR基差丨单位:元/吨7 图5:RU-混合胶丨单位:元/吨7 图6:混合胶-丁苯胶丨单位:元/吨7 图7:20号胶内外盘价差(新加披)丨单位:元/吨7 图8:顺丁橡胶生产利润丨单位:元/吨7 图9:ANRPC橡胶产量季节性丨单位:千吨8 图10:ANRPC橡胶年度累计产量丨单位:千吨8 图11:泰国橡胶产量丨单位:千吨9 图12:印尼橡胶产量丨单位:千吨9 图13:越南橡胶产量丨单位:千吨9 图14:中国橡胶产量丨单位:千吨9 图15:云南累计降雨量丨单位:HM9 图16:海南累计降雨量丨单位:HM9 图17:泰国累计降雨量丨单位:HM10 图18:泰国海外劳工丨单位:人10 图19:顺丁橡胶生产利润丨单位:元/吨10 图20:高顺顺丁橡胶开工率丨单位:%10 图21:天胶进口量丨单位:万吨11 图22:标胶进口量丨单位:吨11 图23:烟片进口量丨单位:吨11 图24:混合胶进口量丨单位:吨11 图25:烟片进口窗口丨单位:元/吨12 图26:浓乳进口窗口丨单位:元/吨12 图27:泰国�口至中国天然橡胶丨单位:吨12 图28:泰国天然橡胶�口量丨单位:吨12 图29:泰国南部降雨量丨单位:HM13 图30:泰国北部降雨量丨单位:HM13 图31:泰国胶水价格丨单位:泰铢/公斤13 图32:泰国胶水-杯胶丨单位:泰铢/公斤13 图33:国内天然橡胶进口自科特迪瓦丨单位:万吨13 图34:国内天然橡胶进口越南丨单位:万吨13 图35:顺丁橡胶进口量丨单位:万吨14 图36:顺丁橡胶�口量丨单位:万吨14 图37:美国汽车销量丨单位:辆15 图38:美国卡车销量丨单位:千辆15 图39:日本汽车销量丨单位:辆15 图40:韩国汽车国内销量丨单位:辆15 图41:欧洲乘用车注册量丨单位:辆15 图42:中国汽车销量丨单位:辆15 图43:挖掘机销量当月同比丨单位:%16 图44:中国社融规模丨单位:亿元16 图45:地产销售累计同比与RU丨单位:%元/吨16 图46:汽车制造业固定资产投资累计同比丨单位:%16 图47:全钢胎开工率丨单位:%17 图48:半钢胎开工率丨单位:%17 图49:重卡销量丨单位:辆17 图50:重货销量丨单位:辆17 图51:非完整车销量丨单位:辆18 图52:半挂车销量丨单位:辆18 图53:国内轮胎�口量丨单位:万条18 图54:中国对德国轮胎�口丨单位:万条18 图55:国内全钢胎生产利润率丨单位:%19 图56:国内半钢胎生产利润率丨单位:%19 图57:公路货运季节性丨单位:亿吨19 图58:全国水泥价格指数丨单位:点19 图59:全钢胎库存丨单位:万条20 图60:半钢胎库存丨单位:万条20 图61:天然橡胶社会库存丨单位:万吨20 图62:青岛港口库存丨单位:万吨20 图63:上海期货交易所RU库存丨单位:吨21 图64:NR库存丨单位:吨21 图65:顺丁橡胶企业库存丨单位:万吨21 图66:顺丁橡胶贸易商库存丨单位:万吨21 1月橡胶行情回顾 1月份天然橡胶价格呈现高位震荡走势,上半月因泰国南部降雨减少,高原料价格背景下市场预期供应将明显回升,天然橡胶价格呈现回落走势,下半月则重新企稳反弹,主要受到国内市场氛围转暖的支撑以及泰国东北部因受到寒流气候的影响,气温偏低影响割胶活动,原料价格重新走强,对天然橡胶成本支撑重新增加。价格表现来看,1月20号胶期货价格表现更为强势,主要因1月国内青岛港口到港占比中,混合胶比例 较高,而标胶回升缓慢,叠加20号胶期货仓单持续减少,支撑20号胶期货表现更 好,使得RU与NR基差继续缩窄。合成橡胶期货价格1月则表现强势,价格重心明显上移。一方面,因天然橡胶与合成橡胶的价差较大,下游轮胎需求的替换�现使得合成橡胶价格受支撑。另一方面则是上游丁二烯价格的重新回升,使得顺丁橡胶生产利润由正转负,供应端产生缩紧预期。供需偏紧格局下,推动顺丁橡胶上涨。 当下估值判断 RU及NR估值中性,BR估值偏低 从基差及价差结构来看,RU延续负基差格局以及升水混合胶现货的格局,泰国原料价格仍在高位,天然橡胶成本端支撑仍较强,且伴随着国内天然橡胶主产区进入全面停割,泰国主产区即将迎来割胶淡季,预计天然橡胶成本端支撑将加强。而从20号胶内 外盘价差以及基差走势来看,国内20号胶期货价格略显高估,但国内港口标胶的加工利润处于偏低水平,总体RU及NR估值中性。后期来看,如果2月国内到港量回升,或将使得RU及NR估值下行。 BR因上游丁二烯原料价格的坚挺,其生产利润处于亏损状态,目前国内丁二烯港口库存低位下,预计丁二烯价格延续坚挺,顺丁橡胶亏损局面短期难以扭转,将带来BR估值延续低位。 图1:泰国胶水价格丨单位:泰铢/公斤图2:泰国胶水-杯胶丨单位:泰铢/公斤 2021 2024 2022 2025 2023 2021 2024 2022 2025 2023 9030 8025 70 6020 5015 4010 305 20 100 0-5 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:卓创资讯华泰期货研究院数据来源:卓创资讯华泰期货研究院 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 图3:海南浓乳生产利润丨单位:元/吨图4:NR基差丨单位:元/吨 2021 2024 2022 2025 2023 2021 2024 2022 2025 2023 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:隆众资讯华泰期货研究院数据来源:卓创资讯上海能源交易所华泰期货研究院 图5:RU-混合胶丨单位:元/吨图6:混合胶-丁苯胶丨单位:元/吨 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 2021 2024 2022 2025 2023 2021 2024 2022 2025 2023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:卓创资讯上期所华泰期货研究院数据来源:卓创资讯华泰期货研究院 2021 2024 2022 2025 2023 图7:20号胶内外盘价差(新加披)丨单位:元/吨图8:顺丁橡胶生产利润丨单位:元/吨 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 1/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2021 2024 2022 2025 2023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:隆众资讯华泰期货研究院数据来源:隆众资讯华泰期货研究院 2月橡胶供需分析 泰国主产区步入季节性淡季 2月全球天然橡胶产量环比回落,泰国供应迎来淡季 进入2月,国内天然橡胶主产区进入全面停割期,全球产量主要关注泰国主产区。2月泰国东北部将迎来停割,南部产量也将呈现季节性下降,总体产�呈现淡季特征。1月上半月,泰国南部雨水较少,产量逐步回升,但中旬因寒流气候影响,泰国东北部温度下降明显,影响当地割胶活动,预计泰国1月份天然橡胶产�仍部分受影响。因 此,泰国原料价格在旺季背景下,同比仍处于高位。2月份随着供应淡季来临,泰国天然橡胶总体产�回升有限。 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 图9:ANRPC橡胶产量季节性丨单位:千吨图10:ANRPC橡胶年度累计产量丨单位:千吨 2021 2024 2022 2025 2023 2021 2024 2022 2025 2023 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1