策略点评20250203 证券研究报告·策略报告·策略点评 DeepSeek引发全球涨跌互现?——全球市场观察系列 本周(2025年1月27日-2025年2月2日),全球大类资产涨势收窄甚至转跌:MSCI发达市场扭转今年以来的上涨趋势,本周转跌(-0.5%),新兴市场相对于发达市场略微领先(0.3%)。 发达市场涨跌互现:受到DeepSeek影响,纳指领跌(-1.6%),日股跟跌(-0.9%),但是欧洲STOXX600及德国DAX分别上涨1.8%及1.6%,创下历史新高;新兴市场小幅上涨,印度及巴西分别上涨1.8%及3%,主要是基于两个原因:一是,印度及巴西尚未受到特朗普加征关税的影响;二是,印 度政府推出减税政策(免除年收入120万卢比以下纳税人所得税),刺激了 印度股市的上涨。 此外,海外降息预期抬升,长端国债利率下行。一是,鲍威尔在美联储议息会议后放鸽,叠加美国经济数据边际走弱,市场押注3月降息预期小幅抬升,美债利率下行5bp。二是,欧央行降息25bp,德国长期国债及英国 长期国债分别下降10bp及2bp。 美国股指涨势暂歇,主要是受到DeepSeek对美股科技的冲击,拖累标普500及纳指的表现。总结来看,本周美股主要围绕着三大关键词:DeepSeek、财报、美联储。具体来看: DeepSeek引发美股科技焦虑。1月27日,DeepSeek火爆出圈,以极低成本和少量芯片实现了与OpenAI等巨头比肩的性能,颠覆了游戏规则的DeepSeek成为美股科技加速下跌的催化剂,标普500及纳指分别大幅下跌1.5%及3%。但随后DeepSeek对美股的冲击缓释,主要是基于:1)扎克伯 格重申2025年对Meta追加600-650亿美元资本投资计划;2)美股科技龙头已围绕其业务建立重要的竞争护城河,推翻Mag7并非易事;3)机构投资者认为DeepSeek削弱七大巨头表现的空间有限:根据Bloomberg的一项调查,88%的人表示在未来几周内DeepSeek对美国科技巨头的股票几 乎没有影响,相反近60%的人认为关税政策才是美股波动的关键因素。1月 28日,标普500及纳指分别反弹近1%及2%。 科技巨头财报不及预期。除Meta财报全面超预期外,美股科技中特斯拉、微软、苹果等均存在不同程度不及预期的业务板块,拖累美股科技下跌。 美联储降息的“新剧本”。美联储决议上删除了“通胀在朝着2%的目标取得进展的措辞”,只保留了后面的半句“(通胀)仍然高企”,显示出美联储对通胀再次加速上升抱有忧虑,市场认为这是一次“鹰派”不降息。 欧洲股市何以创新高?我们认为有几个因素: 一,欧洲股市连续3周上涨,主要基于补涨逻辑。2024年欧股年涨幅近6%,落后于发达市场中标普500(23%)及日经225(19%),也低于中国资产,比如恒生国企(26%)及沪深300(15%),反映出欧股在2024年是超跌落 后,2025年出现补涨。 二,市场阶段性布局“低估”的欧洲。一是,近期美国基本面放缓,考虑到美国的安全性边际减弱,市场切换到相对更加安全且便宜的市场。因此资金为寻找更厚安全垫,从美股向欧股轮动(根据1月美银基金经理调查,1 月份对欧洲股票配置出现了过去25年中的第二大增幅,使得对欧股的配置从22%的低配飙升至1%超配,而对美股的配置从12月份创纪录的36%超配降至19%超配)。二是,特朗普的关税政策尚未威胁到欧洲,市场担忧情绪缓解。 三,欧洲财报部分超预期。欧股一系列企业财报乐观,提振了欧股。截至2025年2月2日,在已经披露的138家公司中,除能源及公用事业外,其余公司营业收入均实现超预期上涨。 2025年02月03日 证券分析师陈梦 执业证书:S0600524090001 chenm@dwzq.com.cn 研究助理葛晓媛 执业证书:S0600123040063 gexy@dwzq.com.cn 相关研究 《“政策底”之下的牛市起点》 2025-01-27 《2月度金股:节后买什么?》 2025-01-27 1/10 东吴证券研究所 四是,欧央行如期降息25bp。欧洲央行如期降息25bp至2.75%,是2024年6月开启宽松周期以来的第�次降息。考虑到欧央行相较于美联储的宽松政策空间更大,弱欧元或提振欧股盈利预期。 全球股票ETF本周净流入加速,债券本周净流入加速:全球股票型ETF净流入$250亿美元(边际+$74亿美元),全球债券ETF净流入$101亿美元 (边际+$25亿美元);分风格来看,全球股票成长ETF净流入$68亿美元,价值ETF净流入$34亿美元;分国别来看,美国股票ETF净流入最多($177亿美元),其次是日本及欧洲;新兴市场国家股票ETF都为净流入,只有印 度股票ETF呈净流出(-$2.2亿美元)。 全球股票ETF行业类别中,科技、工业加速流入,其中科技在本月持续净流入;医疗保健加速流出,能源流出变缓,材料在本月持续净流出。 下周重点关注事件及数据:1)关税政策落地及反制。美国确认2月1日对中国加征10%关税,2月4日对墨西哥及加拿大加征25%关税,导致本周 �道指下跌近1%。未来考虑到墨西哥及加拿大对美国关税采取反制措施 (加拿大明确4日起,对价值300亿加元的美国进口商品加征25%的关 税),以及特朗普关税行政令下周生效,关税政策持续存在变数;2)2月7 日美国非农就业数据。 风险提示:全球基本面超预期,美联储政策超预期,全球贸易政策超预期。 2/10 图1:全球大类资产中,风险资产涨势收敛 %0 -5 -10 -15 -20 -25 指数本周涨跌幅 MSCI发达市场-0.5 标普500-1.0 道琼斯工业指数0.3 纳斯达克指数-1.6 英国富时1002.0 欧洲STOXX6001.8 德国DAX1.6 法国CAC400.3 日经225-0.9 年初至今 3.5 2.7 4.7 1.6 6.1 6.3 9.2 7.7 -0.8 全球股市一周表现(%) 指数 MSCI新兴市场印度Nifty50 巴西IBOVESPA指数 MSCI中国恒生科技恒生指数 恒生中国企业上证指数创业板指 本周涨跌幅 0.3 1.8 标普500行业近两周涨跌 注:以上为标普500中的行业指 全球债市一周 本周 10年期日债利率 10年期中债利 10年期法债 10年期英债利率 10年期德债利率 10年期美债利率 指数 数据来源:Wind,Bloomberg,东吴证券研究所 3/10 东吴证券研究所 东吴证券研究所 图2:本周,标普500行业涨跌分化 注:以上为标普500中的行业指数;数据来源:Wind,东吴证券研究所 4/10 图3:美联储本周按兵不动、欧央行本周降息25bp 国家及官员 日期 经济 货币政策 日本央行 2025/1/29 委员们认为通胀预期适度上升,经济和价格走势与预测一致。委员们关注工资增长动态,并对美国经济政策的不确定性表示担忧。 委员们同意在适当时机调整货币支持力度,并仔细研究数据以决定加息时机。部分委员认为通胀上行风险已得到抑制,维持利率不变是适当的。 美联储FOMC 2025/1/30 失业率“稳定”,劳动力市场依然“强劲”。经济活动持续以稳健的速度扩张。 委员们一致同意此次的利率决定。美联储关注其双重任务的双向风险,将贴现率维持在4.50%不变。资产负债表缩减将继续以先前的速度进行。 美联储主席鲍威尔 2025/1/30 美联储主席鲍威尔表示经济总体强劲,劳动力市场稳健,但通胀仍高。预计2024年GDP将超过2%,设备投资放缓,住房市场趋于稳定。鲍威尔强调劳动力市场不是通胀压力来源,失业率保持在低位。 美联储将继续关注通胀目标,政策立场将根据经济数据进行调整。当前的政策立场已经显著宽松,但要等到通胀或就业市场有实质性变化才能考虑降息。鲍威尔提到市场存在不确定性,但相信经济状况良好,通胀将进一步改善。 欧洲央行 2025/1/30 经济仍面临挑战,但实际收入上升和货币政策放松可能支持需求回升。尽管国内通胀水平仍高,但工资增长放缓和利润改善有助于缓解通胀压力。 货币政策仍保持紧缩。欧洲央行未对特定利率路径作出承诺,强调数据驱动的决策方式。央行致力于将通胀稳定在2%的中期目标,并认为近期降息措施正在降低借款成本。将根据通胀前景和核心指标调整利率路径,保持紧缩的货币政策。 美联储理事鲍曼 2025/1/30 目前政策所处的位置不错,将进一步关注通胀。预计核心通胀今年将进一步放缓,待新政府的实际政策明确很重要。 希望在调整利率之前看到在通胀方面取得进展。倾向于以谨慎渐进的方式来调整政策。利率不太可能正在施加重大的限制 欧洲央行行长拉加德 2025/1/30 短期内经济将继续疲弱,制造业收缩和消费者信心低迷是主要原因。尽管经济面临下行风险,但劳动力市场稳健,出口有望支撑经济复苏。全球贸易摩擦可能对欧元区经济增长造成压力,工资和地缘政治紧张局势是通胀上行风险的因素。经济复苏仍在继续,预计2025年通胀将达到2%,但经济尚未达到潜在水平。 全球贸易摩擦可能对欧元区经济增长造成压力,工资和地缘政治紧张局势是通胀上行风险的因素。通胀在短期内将围绕当前水平波动,50个基点的降息根本没有在讨论中提及,不确定三月份欧洲央行会否在贸易风险方面获得更加明确的信息,预期通胀将在2025年期间达到2%。 数据来源:Wind,Bloomberg,华尔街见闻,金十数据,东吴证券研究所 5/10 东吴证券研究所 图4:全球股票型ETF净流入加速,其中主要流入的国家是美国 亿美元 股票 债券 全球ETF净流量 2200180014001000 600200 -200 2024-082024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025年W12025年W22025年W32025年W42025年W5 亿美元 成长 价值 混合 全球股票ETF净流量(右轴)亿美元 2000 2000 1600 1600 1200 1200 800 800 400 400 0 0 2024-082024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025年W12025年W22025年W32025年W42025年W5 基金类型 近1周 近1个月近3个月2025年迄今 美国 177.0 743.13612.0667.5 发达市场股票ETF 欧洲 5.7 33.8 -31.9 33.5 (亿美元) 日本 7.7 9.0 -52.2 8.9 韩国 0.03 2.4 -1.0 2.4 亚太地区(日本除外) 0.1 0.9 -7.4 1.1 新兴市场股票 中国 10.4 53.732.353.9 ETF(亿美元) 印度 -2.2 -9.3 -15.4 -9.3 越南 N.A. -0.2 -1.3 -0.2 数据来源:Bloomberg,东吴证券研究所 6/10 东吴证券研究所 图5:本周股票ETF中,流入科技行业的资金最多,流出医疗保健行业的资金最多 近1天 近1周 近1个月 近3个月 2025年迄今 通信 -0.5 1.5 5.4 12.5 4.7 可选消费 0.5 4.9 10.1 16.1 10.1 必选消费 -0.4 -1.7 0.5 -1.2 0.2 能源 -1.9 -3.4 -19.8 -23.6 -17.7 金融 -1.3 21.7 42.2 151.5 43.0 医疗保健 -1.0 -7.6 -6.3 -31.4 -5.4 工业 1.6 12.2 27.1 54.9 29.7 材料 -0.2 -3.8 -15.1 -13.1 -15.0 科技 16.0 34.2 88.6 106.6 85.7 公用事业 -0.2 -2.0 5.1 -6.1 5.9 单位:亿美元 数据来源:Bloomberg,东吴证券研究所 7/10 东吴证券研究所 图6:美国ETF(股+债)边际净流入加速 亿美元 2000 股票 债券 美国ETF净流量