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证券行业2024年年报前瞻:先抑后扬,预计净利润同比增长15%

金融2025-01-28孙婷、何婷、武欣姝、罗宇康东吴证券文***
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证券行业2024年年报前瞻:先抑后扬,预计净利润同比增长15%

投资要点:2024年日均股基交易额11853亿元,同比增长23%。IPO、再融资持续收紧,债券发行规模稳中有增。权益市场先跌后涨,债券市场稳步增长。预计2024年上市券商净利润同比+15%,第四季度净利润同比+66%。目前券商股估值较低,考虑到行业发展政策积极,我们认为大型券商优势仍显著,推荐中信证券、华泰证券、东方财富、指南针等。 2024年股债均走强,交投活跃度大幅回升。1)2024年市场日均股基交易额为11853亿元,同比增长23%。2024年沪市投资者平均每月账户新开户数为231万户,较2023年的196万户增长18%。2)截至2024年末,融券余额为104亿元,较2023年末下滑85%。2024年平均维持担保比为255%,较2023年下降15pct,风险总体可控。3)IPO、再融资持续收紧,债券发行规模稳中有增。2024年共发行100家IPO,募资规模达674亿元,同比下滑81%。2024年平均每家募资规模6.7亿元,较2023年的11.4亿元下降41%。4)监管指引下再融资规模持续下滑。 2024年增发募集资金1731亿元,同比下滑70%。可转债483亿元,同比下降66%。可交换债312亿元,同比下降6%。5)债券发行规模稳中有增。2024年,券商参与的债券发行规模为14.1万亿元,同比增长6.05%。其中企业债发行规模下滑70%,公司债、金融债券、短融中票和ABS分别同比增长2%、3%、46%和10%。6)权益市场先跌后涨,债券市场稳步增长。沪深300指数2024年上涨14.68%,2023年下跌11.38%;创业板指2024年上涨13.23%,2023年下跌19.41%;上证综指2024年上涨12.67%,2023年下跌3.70%;中债总全价指数2024年上涨5.43%,2023年上涨1.66%;万得全A指数2024年上涨10.00%,2023年下跌5.19%。7)2024年公募基金发行规模企稳回升。2024年基金发行底部回暖,公募基金发行规模11838亿份,同比+3%。 预计上市券商2024年净利润同比+15%,第四季度净利润同比+66%。 截止至2025年1月27日,28家券商及互金公司发布业绩预告或快报,其中21家券商净利润同比实现正增长或扭亏为盈。结合业绩预告及对已覆盖公司的盈利预测,我们预计2024年上市券商营业收入同比+11%,净利润同比+15%;四季度净利润同比+66%。我们认为2024年券商净利润由上半年的下滑21%逆转为正增长,主要是由于2024年9月24日以来,股基交易额及融资余额大幅增长,同时权益及债市下半年双双走牛,带动自营板块投资净收益大幅提升。 2025年行业净利润将同比+10%,预计经纪业务收入同比增长20%,投行业务基本持平,资本中介业务收入增长2%,资管业务增长5%,自营同比增长5%。 估值较低,看好未来估值修复。截止至2025年1月27日,中信证券II指数静态估值为1.37x PB,处于历史的15.55%分位,处于近十年的31.17%分位。我们认为,在我国资本市场高质量发展的背景以及券商重资产业务能力和效率持续提升的趋势下,未来我国券商ROE水平及估值仍存在上升空间。此外,资本市场改革预期持续强化,且政策鼓励优质券商通过并购做优做强,我们认为大型券商优势仍显著,行业集中度有望持续提升,大型券商应享有估值溢价。 重点推荐:中信证券、华泰证券、东方财富、指南针等。 风险提示:权益市场大幅波动,宏观经济复苏不及预期,资本市场监管趋严,行业竞争加剧。 1.2024年股债均走强,交投活跃度大幅回升 1.1.日均股基交易额11853亿元,同比增长23% 2024年权益市场先抑后扬,股基交易额同比增长23%,沪市开户数同比增长18%。 2024年市场日均股基交易额为11853亿元,同比增长23%,四季度日均股基交易额20388亿元,同比增长120%,环比增长161%。由于2015年4月以来放开一人一户帐户限制,我们使用每月新增开户数作为潜在市场交易活跃度的指标。根据上交所统计,2024年沪市投资者平均每月账户新开户数为231万户,较2023年的196万户增长18%,开户主要集中在第四季度,平均每月新开户数达419万户。 图1:2022-2024年月度日均交易额(亿元) 图2:沪市每月新增开户数(万户) 1.2.融资余额同比增长17%,融券余额同比下滑85% 融资融券余额较上年末增长13%。2024年9月以来,伴随增量政策持续推出,市场信心得到了极大的恢复。截至2024年末,融资余额为18541亿元,较2023年末增长17%。2023年8月以来,证监会根据市场情况和投资者关切,采取了一系列加强融券和转融券业务监管的举措,包括限制战略投资者配售股份出借,上调融券保证金比例,降低转融券市场化约定申报证券划转效率,暂停新增转融券规模等;同步要求证券公司加强对客户交易行为的管理,持续加大对利用融券交易实施不当套利等违法违规行为的监管执法力度。2024年7月,证监会批准中证金融公司暂停转融券业务的申请,同时提高了融券保证金比例,进一步强化融券逆周期调节。截至2024年末,融券余额为104亿元,较2023年末下滑85%。2024年平均维持担保比为255%,较2023年下降15pct,但仍保持在较高水平。我们认为两融业务安全垫仍较高,风险总体可控。 图3:2022年以来融资融券余额(亿元) 图4:两融市场平均担保比例(%) 1.3.IPO、再融资持续收紧,债券发行规模稳中有增 IPO阶段性收紧,融资规模下滑。2023年8月证监会完善一二级市场逆周期调节机制,阶段性收紧IPO节奏,IPO发行速度有所放缓。2024年平均每月IPO发行数量为8家,相比2023年平均每月26家IPO的发行数量下滑68%。2024年共发行100家IPO,募资规模达674亿元,同比下滑81%。2024年平均每家募资规模6.7亿元,较2023年的11.4亿元下降41%。2024年市场平均的IPO承销及保荐费率为6.70%,较2023年的5.79%有所上升,我们认为费率上升的主要原因是项目规模下滑,承销费用相对刚性。 IPO项目大规模撤回。2024年全年共上会审核59家拟IPO企业,通过53家,通过率90%,较2023年(86%)有所提升,但是高通过率并不包含大量主动撤回的企业。 据Wind统计,2024年券商共主动撤回437个IPO项目,较2023年的281个大幅增长56%。 图5:2013-2024年券商IPO发行数量和规模 图6:2019-2024年券商IPO撤否率 监管指引下再融资规模持续下滑。2024年,在新“国九条”强调严把发行上市准入关、进一步完善发行制度、严格再融资审核把关的背景下,2024年再融资规模下滑显著,全年增发募集资金1731亿元,同比下滑70%。可转债483亿元,同比下降66%。可交换债312亿元,同比下降6%。 图7:2015-2024年券商再融资发行规模(亿元) 债券发行规模稳中有增。2024年,券商参与的债券发行规模为14.1万亿元,同比增长6.05%。其中企业债发行规模下滑70%,公司债、金融债券、短融中票和ABS分别同比增长2%、3%、46%和10%。 图8:2016-2024年券商参与债券发行规模 1.4.权益市场波动上行,债券市场表现强劲 权益市场先跌后涨,债券市场稳步增长。沪深300指数2024年上涨14.68%,2023年下跌11.38%;创业板指2024年上涨13.23%,2023年下跌19.41%;上证综指2024年上涨12.67%,2023年下跌3.70%;中债总全价指数2024年上涨5.43%,2023年上涨1.66%;万得全A指数2024年上涨10.00%,2023年下跌5.19%。 表1:主要股、债指数涨跌幅 图9:2024年权益市场主要指数走势 图10:2024年中债总全价指数走势 1.5.公募基金发行底部回暖 2024年公募基金发行规模企稳回升。2022年以来,受市场波动加大的影响,公募基金发行遇冷。2024年基金发行底部回暖,公募基金发行规模11838亿份,同比+3%。 从公募基金的各类别发行情况来看,2022年以来,债券型基金发行规模占比维持高位,2024年占比达到70%。 图11:2015-2024年公募基金发行规模 图12:2018-2024年各类型公募基金发行规模 2.2024年年报前瞻:预计上市券商净利润同比+15% 预计上市券商2024年净利润同比+15%,第四季度净利润同比+66%。截止至2025年1月27日,28家券商及互金公司发布业绩预告或快报,其中21家券商净利润同比实现正增长或扭亏为盈。我们结合业绩预告及我们对已覆盖公司的盈利预测,预计2024年上市券商营业收入同比增长11%,净利润同比增长15%;第四季度净利润同比增长66%。 我们认为2024年券商净利润由上半年的下滑21%逆转为正增长,主要是由于2024年9月24日以来,股基交易额及融资余额大幅增长,同时权益及债市下半年双双走牛,带动自营板块投资净收益大幅提升。 表2:2024年券商业绩预告及盈利预测(亿元) 3.投资建议:预计行业2025年净利润同比+10% 3.1.外延并购+内生发展,打造世界一流投行 监管鼓励券商并购重组,打造“航母级”券商。2023年11月,继10月金融工作会议提出“培育一流投资银行和投资机构”后,证监会也表示“支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强,打造一流的投资银行,发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用”。早在2019年,证监会就曾表示为打造“航母级证券公司”,积极开展了一系列工作,其中第一条就是:“多渠道充实证券公司资本,鼓励市场化并购重组,支持行业做优做强”。我们认为,国内券商过去主要通过内生增长逐渐扩大规模,未来在监管的指引下,业内的并购可能会增多,行业内的资源整合或将成为券商快速提升规模与综合实力的又一重要方式。大型券商通过并购进一步补齐短板,巩固优势,中小券商通过外延并购有望弯道超车,快速做大,实现规模效应和业务互补。对比全球主要市场,证券行业集中度亦较高。日本券商中,以野村证券、大和证券和日兴证券为首的主要证券公司利润占比在50%左右;美国投行中,前十位交易商营业收入占比也超过50%。 表3:监管鼓励券商并购重组相关表述 图13:日本各类券商利润分布 图14:美国交易商盈利能力集中度 行业同质化竞争,并购重组或推动供给侧改革。国内券商数量众多且多为综合性券商,近年来牌照进一步放开,加剧了行业的竞争。但由于大多数公司都选择综合性券商的模式,也没有形成特色。尽管近几年互联网金融的融合逐步加深,也出现了一些以互联网为特色的小而美券商,但主要还是基于导流、线上经纪等业务,业务差异化不显著。 在近年来券商数量以及从业人员数量增加的背景下,近期监管引导公募基金管理费及交易佣金下调,以及投行业务的阶段性收紧,短期将对券商收入造成一定压力。通过并购重组等方式进行资源整合,有利于提升券商在行业中的竞争地位,同时也推动行业进行供给侧改革。 多维度转型,形成内生增长。1)做市业务:目前国内券商自营业务方向性投资波动性大且收益率依赖市场环境、收益面临不稳定性。相比之下,去方向性的做市业务波动性较低,可以提升券商整体业绩的稳定性与韧性。参考海外投行业务结构,我们认为做市业务是我国券商自营转型的重要方向。 表4:场内金融衍生品做市商名单 2)投顾业务:历经多年高速发展,穿越资管新规、理财净值化、数字化转型等多轮变革风暴,中国财富管理行业正进入黄金发展周期。随着财富管理转型的持续深化,券商投顾团队快速扩张,2014-2023年,投顾人数复合增速达11%,占从业人员比从12%提升至22%。经纪收入中的投资咨询收入虽保持增长,但占比仍较低,具有较大增长空间。此外,我们认为基金投顾业务已具备由试点转向常规的条件,未来有望加速发展,