食品饮料行业点评报告：2024Q4食品饮料仓位回落，白酒减配较多

2024Q4市场减仓食品饮料，主要是白酒持仓比例缩减，大众品配置略有回升从基金重仓持股情况来看，（Wind中全部市场基金，一级子行业），2024Q4食品饮料配置比例（重仓持股市值占重仓股票总市值比例）由2024Q3的11.3%回落至10.6%水平，环比回落0.7pct，处于2020年以来新低位置。分解来看，主要是白酒重仓比例回落1.3pct。我们选取主动权益基金（普通股票、偏股混合、灵活配置三类基金），从基金重仓持股情况来看，2024Q4食品饮料配置比例为7.5%，和2024Q3的8.2%相比，下降0.7pct，说明四季度主动权益基金仍减少食品饮料配置。四季度主动基金与被动基金均有减仓食品饮料的动作，反映出整体市场对于食品饮料的基本面情绪仍偏悲观。四季度市场较淡，消费需求较弱，叠加飞天茅台酒批价受扰动一直处于低位，市场对于食品饮料情绪阶段性进一步走低。 基金持有数量回落，基金持股总体减仓 （1）从全市场基金持仓食品饮料股份数量来看，基金三季度普遍减配白酒公司，加配大众品公司。（2）从基金持股市值来看：食品饮料2024Q4持股市值环比2024Q3下降11.7%，一方面是四季度板块股价有所回调；另一方面是基金减仓食品饮料。多数公司基金持仓股份数量与基金持股市值的变化趋势相同，表明基金减仓白酒是普遍性行为，且加仓大众品的偏好也基本一致。 基金十大重仓股中食品饮料维持2席 观测2024Q4市场整体的基金前十大重仓股，食品饮料席位维持两席：贵州茅台、五粮液。十大重仓股中消费公司占有三席（除食品饮料公司外，还有家电行业的美的集团）。相比于2024Q3的基金十大重仓股中，四季度紫金矿业、比亚迪、长江电子跌出前十，东方财富、寒武纪、中芯国际作为新增公司入选。 投资建议：大众品成长性优先，白酒低位布局 食品饮料板块四季度板块持续向下调整，四季度消费偏淡，消费数据指标如CPI、社零数据等均未有强劲表现，终端需求也在低位运行，核心仍是商务消费复苏不及预期，以及居民消费力有待提升。展望2025年，我们认为应该从产业的变化层面入手，寻找确定性的投资机会。我们当前优先推荐大众品，看好零食出海。大众品复苏需要的约束条件较少，流程较快，类似消费券的政策即可对于大众品需求形成刺激。且我们判断本轮经济复苏应从大众价位带开始，大众品机会可能更多。首推成长较好的零食板块，新逻辑零食出海空间更大。甘源食品东南亚出海稳步推进，越南及周边区域逐渐渗透；其他东南亚国家也可能迎来突破，后续海外收入预计高增。 啤酒2024年表现不佳，体现在旺季未见销量复苏。往2025年展望，雨水影响可能会降低，且餐饮大概率复苏，带动啤酒需求结构改善。复调需求跟随餐饮回暖而提升，行业混战阶段结束，龙头大概率迎来修复。考虑到原奶上游产能去化不及预期，且规模化牧场较难出清，原奶价格拐点可能延后，短期乳制品成本仍有下行趋势。 我们判断当前白酒已接近底部位置，更应关注春节期间批价与库存指标是否合理，渠道秩序是否良性。在当前短期基本面底部，中期预期升温的背景下，白酒建议遵循底线思路原则逢低布局。 风险提示：宏观经济下行、消费需求放缓、原料价格上涨、食品安全风险 1、2024Q4市场减仓食品饮料，涨跌幅与成交占比均有收缩 2024Q4全市场基金食品饮料配置比例回落。从基金重仓持股情况来看（Wind中全部市场基金，一级子行业），2024Q4食品饮料配置比例（重仓持股市值占重仓股票总市值比例）由2024Q3的11.3%回落至10.6%水平，环比回落0.7pct，处于2020年以来新低位置。分解来看，主要是白酒重仓比例回落1.3pct。 2024Q4主动权益基金减配食品饮料。我们选取主动权益基金（普通股票、偏股混合、灵活配置三类基金），从基金重仓持股情况来看，2024Q4食品饮料配置比例为7.5%，和2024Q3的8.2%相比，下降0.7pct，说明四季度主动权益基金仍减少食品饮料配置。四季度主动基金与被动基金均有减仓食品饮料的动作，反映出整体市场对于食品饮料的基本面情绪仍偏悲观。四季度市场较淡，消费需求较弱，叠加飞天茅台酒批价受扰动一直处于低位，市场对于食品饮料情绪阶段性进一步走低。 观察涨跌幅与成交金额占比数据，2024Q4食品饮料板块下跌6.7%，全市场排名30/31，同时食品饮料市场成交金额比例也进一步萎缩至2.4%（环比三季度回落0.8pct）。板块涨跌幅、成交金额比例与基金持仓趋势基本匹配。进入1月以来随着春节备货数据平淡，叠加同期基数较高，食品饮料股价持续走弱。我们预判2025Q1末食品饮料持仓情况可能仍会环比回落。 图1：2024Q4食品饮料基金重仓比例回落至10.6% 图2：主动权益基金食品饮料重仓比例回落至7.5% 图3：2024Q4食品饮料板块跌6.7%，排名30/31 图4：2024Q4食品饮料成交金额占比环比回落至2.4% 白酒：重仓比例环比回落，基金普遍减仓白酒。我们仍从全市场基金持仓口径分析，从子行业分解来看，基金重仓白酒比例由2024Q3的10.3%回落至2024Q4的9.0%水平，环比下降1.3pct，主要贵州茅台被减持较多。2024Q4扣除贵州茅台后的白酒重仓比例为4.35%，较2024Q3回落0.8pct。从四季度重仓白酒的持股数量来看，舍得酒业被基金增持较多，水井坊、酒鬼酒略有增持；其余白酒被基金减持（持仓变动股份数为负）。从持仓市值（金额）变化情况来看，仍然是舍得酒业、水井坊、酒鬼酒等基金持仓市值变动为正，其余白酒等基金持仓市值环比三季度均有下降。 整体来看四季度白酒普遍被基金减配，而且贵州茅台、五粮液等市值较大品种减仓较多。 图5：2024Q4多数白酒公司的基金持仓数量减少 图6：2024Q4多数白酒公司的基金持仓市值变动为负 非白酒配置比例环比回升。2024Q4整体非白酒食品饮料的基金重仓比例回升0.6pct至1.6%水平，其中除预加工食品和熟食外，其余子行业被基金不同程度增持。 啤酒配置比例回升0.10pct至0.24%水平。我们观测到青岛啤酒与燕京啤酒被基金增持。我们判断2025年啤酒销量应有回暖，2025Q1可以适当关注啤酒板块。 乳制品配置比例回升0.25pct至0.47%，主要是伊利股份被基金增持较多，此外天润股份与新乳业也有增持。 调味品配置比例回升0.03pct至0.15%，主要是安琪酵母、海天味业、涪陵榨菜等被基金增持较多，其次中炬高新、宝立食品、天味食品也被基金少量增持。 软饮料配置比例回升0.09pct至0.17%，主因软饮料公司中东鹏饮料、养元饮品与承德露露被基金加仓。 零食配置比例略有回升0.04pct至0.11%，主要是零食企业三只松鼠、甘源食品、盐津铺子、有友食品等被基金增持。洽洽食品与劲仔食品反而被基金减仓。 图7：2024Q4白酒重仓比例回落 图8：2024Q4非白酒子行业多数配置比例回升 2、基金持仓股份数量回落，基金持股食品饮料总体减仓 从基金持仓食品饮料的股份数量来看，食品饮料2024Q4相比2024Q3整体的持仓减少，基金三季度普遍减配白酒公司，加配大众品公司。从四季报基金持仓食品饮料的股份数量变动情况来看，伊利股份、燕京啤酒、青岛啤酒等排名靠前，而迎驾贡酒、华统股份、老白干酒等基金持仓股份数量下滑较多。 图9：2024Q4食品饮料伊利股份、燕京啤酒、青岛啤酒等被基金加仓 从基金持股市值来看：食品饮料2024Q4持股市值环比2024Q3下降11.7%，一方面是四季度板块股价有所回调；另一方面是基金减仓。从四季报持有基金持仓市值变动情况来看，基金持仓市值增加较多的包括伊利股份、东鹏饮料、青岛啤酒等； 基金持仓市值减少较多的包括贵州茅台、五粮液、山西汾酒等。多数公司基金持仓股份数量与基金持股市值的变化趋势相同，表明基金减仓白酒是普遍性行为，且加仓大众品的偏好也基本一致。 图10：2024Q4食品饮料的基金持股市值环比回落 基金十大重仓股中食品席位维持至两席。观测2024Q4市场整体的基金前十大重仓股，食品饮料席位维持两席：贵州茅台、五粮液。十大重仓股中消费公司占有三席（除食品饮料公司外，还有家电行业的美的集团）。相比于2024Q3的基金十大重仓股中，四季度紫金矿业、比亚迪、长江电子跌出前十，东方财富、寒武纪、中芯国际作为新增公司入选。 图11：2024Q4基金前十大重仓股中消费公司占有3席 3、投资建议：大众品成长性优先，白酒低位布局 食品饮料板块四季度板块持续向下调整，四季度消费偏淡，消费数据指标如CPI、社零数据等均未有强劲表现，终端需求也在低位运行，核心仍是商务消费复苏不及预期，以及居民消费力有待提升。目前白酒春节终端动销预计仍面临下滑局面，并且酒厂已经弱化回款要求，加大对去库存、控价格的支持力度。虽然国家多重政策利好刺激经济回暖，中长期消费需求预期变得乐观，但短期行业需求未发生转变，当前行业仍面临有效需求不足问题，如果需求切实改善，需要政策落地，对经济形成实质性刺激，进而推动经济活跃度增加与消费者消费力提升。政策传导到基本面尚需时日。我们也需冷静理解产业层面的变化。当下板块内部分化加大，龙头凭借品牌与渠道优势仍可保持稳定增长，业绩确定性与持续性较强。 展望全年，我们认为应该从产业的变化层面入手，寻找确定性的投资机会。2025年大众品一条重要主线在于渠道变革。复盘历史每次零售渠道改革时总会带来成长红利，当前部分线下零售渠道面临流量流失、利润率下滑等问题，传统线下零售渠道在运营模式、服务方式等方面的不足日益显见，导致其竞争力下降，市场份额被不断挤压，部分线下渠道开始积极求变，其思路的变化给上游品牌供应方带来机会。 一是部分商超企业效仿山姆会员店模式，对于进店品类严格要求，更注重产品品质，力求为消费者提供高品质体验，具有较强产品力与品牌力的上游供应企业将会受益； 二是部分定位于中端消费的商超企业为了获得持续的客流量，开始进行差异化选品，同时综合考虑产品性价比，这就要求上游供应商同时具备品牌力、产品创新能力以及成本管控能力；三是以低价模式为主的连锁折扣业态，也在重新思考价格之外的核心竞争力，品类的丰富度及低成本的微创新或是突破之道。而无论哪种变革，均是零售业态自身以渠道力去主动匹配品牌供应商，这就要求供应商具备较强的品牌力、产品力以及创新能力。不单单是口味的创新，产品差异化、品类丰富度可能成为更重要的考量条件。其中子行业龙头企业更可能受益，如零食中的甘源食品、盐津铺子；麦片行业中的西麦食品等。 我们当前优先推荐大众品，看好零食出海。大众品复苏需要的约束条件较少，流程较快，类似消费券的政策即可对于大众品需求形成刺激。且我们判断本轮经济复苏应从大众价位带开始，大众品机会可能更多。首推成长较好的零食板块，新逻辑零食出海空间更大。甘源食品东南亚出海稳步推进，越南及周边区域逐渐渗透； 其他东南亚国家也可能迎来突破，后续海外收入预计高增。啤酒2024年表现不佳，体现在旺季未见销量复苏。往2025年展望，雨水影响可能会降低，且餐饮大概率复苏，带动啤酒需求结构改善。复调需求跟随餐饮回暖而提升，行业混战阶段结束，龙头大概率迎来修复。考虑到原奶上游产能去化不及预期，且规模化牧场较难出清，原奶价格拐点可能延后，短期乳制品成本仍有下行趋势。我们判断当前白酒已接近底部位置，更应关注春节期间批价与库存指标是否合理，渠道秩序是否良性。在当前短期基本面底部，中期预期升温的背景下，白酒建议遵循底线思路原则逢低布局。 表1：重点公司盈利预测及估值 4、风险提示 宏观经济下行风险、食品安全风险、原料价格波动风险、消费需求复苏低于预期等。