公司深度报告：2025年更新系列（2）：割草机器人——Navimow产品稳定性和口碑领先，线下渠道体系相对完善

九号公司（689009.SH） 2025年01月21日 投资评级：买入（维持） 日期2025/1/21 2025年更新系列（2）：割草机器人——Navimow产 品稳定性和口碑领先，线下渠道体系相对完善 ——公司深度报告 吕明（分析师）周嘉乐（分析师）林文隆（分析师） 当前股价(元)52.52 一年最高最低(元)57.88/22.86 lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002 linwenlong@kysec.cn 证书编号：S0790524070004 总市值(亿元)37.66 流通市值(亿元)28.86 总股本(亿股)0.72 流通股本(亿股)0.55 近3个月换手率(%)1,219.83 股价走势图 Navimow产品稳定性和口碑领先，渠道体系相对完善，维持“买入”评级随着玩家增加，割草机器人市场或进入第二阶段竞争，产品将从“能用”向“好用且稳定”发展，渠道重在完善线下体系以及售后服务，行业渗透率快速提升但 品牌分化会逐步显现。中短期公司将持续投入渠道和售后，我们调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为11.49/16.47/24.53亿元（原值为11.59/16.97/24.49亿元），对应EPS为16.03/22.98/34.22元，当前股价对应PE为32.8/22.9/15.3倍，Navimow产品口碑以及稳定性领先同行，线下渠道体系搭建较其他新锐品牌完善，我们预计公司有望保持竞争优势。维持“买入”评级。 产品的第二阶段竞争：多传感器融合，从“能用”向“好用且稳定”发展 无边界产品推出至今已有两年时间，虽然无边界产品较有边界产品的使用体验有 160% 120% 80% 40% 0% -40% 九号公司沪深300 所提升，但在建图速度、避障精确度、信号稳定性等方面仍有比较大优化空间。随着玩家增加，我们预计割草机器人或逐步进入第二阶段竞争，产品将从“能用”向“好用且稳定”发展，行业渗透率将继续提升但品牌间分化会逐步显现，当前视角看Navimow产品口碑以及稳定性暂时领先同行，随着三代新品发布有望保持竞争优势。（1）Navimow：割草机器人已经历两次迭代，经过数据积累二代产品避障能力得到优化（可识别150+障碍物），亚马逊份额以及评分领先同行。Navimow二代产品短板较少，而同行或多或少在导航定位、避障存在问题。 （2）Mammotion：类似Navimow经历两轮迭代，CES展中推出中小面积系列 产品，在精度以及稳定性上预计有提升空间。（3）Dreame：子品牌MOVA推 2024-012024-052024-09 数据来源：聚源 相关研究报告 《2025年更新系列（1）：电动两轮车 ——智能化和情感价值全新升级，聚焦新客群以及全生命周期服务—公司信息更新报告》-2025.1.6 《2024Q3业绩维持高增，两轮车利润率维持高位，割草机器人淡季超预期增长—公司信息更新报告》 -2024.10.29 《2024H1业绩持续超预期，两轮车/全地形车/割草机器人在产品和渠道共振下收入高增且盈利提升—公司信息更新报告》-2024.8.7 出3D激光雷达路径中小面积产品，补齐价格矩阵。多传感器融合稳定性有待验证。（4）Ecovacs：CES展首次推出多传感器融合的RTK和激光雷达产品，新品稳定性有待验证，产品口碑和稳定性预计有提升空间。（5）初创品牌：第一代产品大多采用多传感器融合但稳定性尚待市场验证。 渠道的第二阶段竞争：搭建线下渠道体系并完善售后体系 割草机器人品类售后维修相对频繁，部分线下渠道商除了承担销售任务亦为消费 者提供售后维修服务，因此完善的线下渠道布局以及售后服务体系有助于提升用户粘性和品牌口碑。截至目前我们预计Navimow欧洲线下传统渠道和连锁渠道拓展进度仍领先同行（传统渠道和连锁渠道开拓速度快于Dreame等，初创品牌或集中在线上竞争），但各品牌均未较好突破美国市场。CES展Navimow推出X3新品对割草效率和RTK信号进行优化升级，割草面积和效率的提升以及边缘割草组件的引入配合售后服务平台的搭建或有助于公司逐步切入美国市场。 风险提示：新品销售不及预期；渠道开拓不及预期；汇率波动风险等。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 10,124 10,222 14,117 18,370 23,885 YOY(%) 10.7 1.0 38.1 30.1 30.0 归母净利润(百万元) 451 598 1,149 1,647 2,453 YOY(%) 9.9 32.5 92.2 43.3 48.9 毛利率(%) 26.0 26.9 30.1 31.5 32.5 净利率(%) 4.5 5.9 8.1 9.0 10.3 ROE(%) 9.1 10.8 17.1 19.7 22.7 EPS(摊薄/元) 6.30 8.34 16.03 22.98 34.22 P/E(倍) 83.4 62.9 32.8 22.9 15.3 P/B(倍) 7.7 6.9 5.7 4.6 3.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司深度报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、无边界产品的第二阶段竞争：多传感器融合，从“能用”向“好用且稳定”升级3 1.1、中国品牌加速迭代&初创品牌增加，Navimow&Mammotion导航避障技术持续优化升级3 1.1.1、CES展（Navimow）：X3新品围绕RTK稳定性、割草效率、边缘割草做升级，更适合美国市场销售3 1.1.2、CES展（Mammotion）：发布Mini系列产品定位中小面积，沿用YUKA系列AI视觉技术4 1.1.3、CES展（Ecovacs）：发布纯视觉/RTK/3D激光雷达“全家福”新品5 1.1.4、CES展（Dreame）：子品牌MOVA携手禾赛推出3D激光雷达新品，定位小面积6 1.1.5、初创品牌：集中众筹新品预计2025年正式发售，除乐动外整体定价不低7 1.2、各品牌产品口碑及稳定性：Navimow二代产品口碑或好于同行，三代新品在割草效率等方面升级8 2、渠道的第二阶段竞争：搭建线下渠道体系并完善售后体系10 2.1、各品牌渠道进展：Navimow线下传统渠道和现代渠道拓展进度领先，初创品牌或集中在线上竞争10 2.2、售后体系：Navimow将为X3新品建立全面的售后服务平台，期待突破美国市场12 3、盈利预测与投资建议12 4、风险提示13 附：财务预测摘要14 图表目录 图1：Navimow/Mammotion产品迭代周期领先，均已在融合视觉基础上进行AI升级，两轮迭代已有一定数据积累3 图2：X3系列新品为H系列升级迭代款，相较于H系列进行多维度升级的同时针对i系列痛点进行升级4 图3：CES展中Mammotion展示产品的清扫落叶功能以及爬坡性能5 图4：CES展中科沃斯推出的A系列和O系列新品，A作为旗舰机型在模拟草坪上展示6 图5：MOVA在CES展中推出搭载禾赛科技激光雷达的新品M系列7 图6：2024Q1~2024Q4Navimow销量份额稳步提升，2024Q4销量份额均第一（从左到右依次为美亚、德亚、法亚）.8 图7：Navimow第二代产品在亚马逊评分高于同行水平（从左到右依次为美亚、德亚、法亚）9 图8：观察各品牌亚马逊一星评论反馈，Navimow二代产品短板比较少，同行或多或少在导航定位、避障、精度上存在问题10 图9：参考富士华我们预计欧洲割草机器人渠道数量或达7000家，现代渠道和传统渠道都是割草机器人重要渠道11 图10：Navimow开发的传统渠道数量已超传统品牌STIGA11 图11：德国、法国、意大利三大市场中Navimow传统渠道数量超STIGA11 图12：Navimow专业零售商渠道布局领先中国品牌，Mammotion作为初创品牌领先者目前线下渠道布局仍比较少（单位：家）12 图13：Navimow将为X3系列新品建立全面的售后服务平台12 表1：CES展中Mammotion发布Mini系列产品，定位中小面积且沿用YUKA系列AI视觉技术4 表2：CES展科沃斯推出了不同技术路径（纯视觉/RTK/激光雷达）的4款新品，O/A系列分别定位中小面积/大面积草坪高效率5 表3：2024H2入局者增加，除乐动外整体定价均不低、导航避障技术均围绕激光/RTK/视觉、在刀盘和驱动方式上有创新7 表4：预计公司2024-2026年归母净利润11.49/16.47/24.53亿元13 表5：相较于可比公司，公司新业务有增长潜力且利润率提升空间大，具备成长性13 1、无边界产品的第二阶段竞争：多传感器融合，从“能用”向“好用且稳定”升级 1.1、中国品牌加速迭代&初创品牌增加，Navimow&Mammotion导航避障技术持续优化升级 自2022年无边界产品发布，2023年正式发售以来，各玩家围绕核心导航避障技术进行更新迭代，从“单一传感器”到“多传感器融合”再到“AI升级、定位等技术优化”。从迭代周期上看目前Navimow和Mammotion领先同行，割草机器人已经历两次迭代，在融合视觉技术基础上进行AI升级提升避障性能（科沃斯CES展首次推出多传感器融合的RTK和激光雷达产品），经过数据积累Navimow二代产品 识别障碍物数量已从20多种提升至150多种，MammotionYUKA识别障碍物数量达 100多种。Navimow第三代产品在沿用AI视觉技术外对RTK定位技术进行优化升级。随着市场成熟方案推出，初创品牌数量也在增加，第一代新品大多采用多传感器融合技术但稳定性尚待市场验证。 图1：Navimow/Mammotion产品迭代周期领先，均已在融合视觉基础上进行AI升级，两轮迭代已有一定数据积累 资料来源：各公司官网、Kickstarter、开源证券研究所（注：此处多传感器不包括雷达、超声波等中低端传感器） 1.1.1、CES展（Navimow）：X3新品围绕RTK稳定性、割草效率、边缘割草做升级，更适合美国市场销售 X3系列新品为H系列升级迭代款，相较于H系列进行多维度升级，针对i系列痛点进行升级：（1）割草效率提升，超级快充技术+刀片升级+割草速度提升使得X3新品割草效率较大幅度提升，割草面积覆盖范围更广（1500/3000/5000/10000平草坪），或逐步切入轻商市场；（2）定位避障技术升级，RTK技术升级将卫星观测能力提升40%（改善RTK信号弱问题）、加入VIO里程计提高定位效果、单颗摄像头升级为三颗摄像头提高避障和辅助定位能力；（3）提供边缘割草组件，引入扩展槽，消费者可选购配件处理草坪边缘；（4）爬坡能力升级，从H系列的45%提升至 50%。 X3对RTK信号稳定性进行了进一步优化升级，割草面积和效率的提升以及边缘割草组件的引入或有助于公司逐步切入美国市场。 图2：X3系列新品为H系列升级迭代款，相较于H系列进行多维度升级的同时针对i系列痛点进行升级 资料来源：Navimow官网、开源证券研究所 1.1.2、CES展（Mammotion）：发布Mini系列产品定位中小面积，沿用YUKA系列AI视觉技术 不同于以往定位中大面积草坪，CES展中Mammotion发布Mini系列产品，定位中小面积且沿用YUKA系列AI视觉技术。此次发布的Mini系列新品为此前YUKA以及LUBAAWD系列的减配版，定位600-1500平的草坪面积，定价$899~$1899（处行业平均水平），均引入AI视觉技术，其中MiniAWD沿用AWD系列四轮驱动因此爬坡性能更好。 UltraSenseAIVision：最先应用于YUKA系列产品，可以实现AI自动绘图、虚拟围栏（将割草机器人保持在指定范围内）、AI智能避障（可检测小至2.5cm的障碍物，可识别100