有色专题报告：春节累库情况下对铝价和价差影响分析

背景

春节假期期间，下游加工企业停工放假导致供需错配，引发电解铝季节性累库。由于农历与阳历的差异，每年累库、去库时间节点存在差异。春节假期期间，国内期货交易停盘休市，而海外市场持续交易，可能导致价格和价差波动。

核心观点与结论

1. 电解铝绝对价格影响有限：春节季节性累库对绝对价格影响有限，评估绝对价格需关注三点：社会库存累库幅度、成本与估值、海外宏观因素。
2. 废铝供应紧张：废铝供应紧张导致原铝替代使用，造成原铝库存量下滑。再生合金企业扩产、国内废铝回收瓶颈、内外比值及汇率影响、春节前合金厂备货需求等因素共同造成废铝供应紧张。
3. 库存分析：历史规律显示，农历除夕前15-30天左右电解铝社会库存进入累库周期，除夕前平均累库10万吨，春节长假期间平均累库15万吨，春节长假后平均累库30万吨。预计2025年电解铝社会库存峰值为100万吨。
4. 价格与价差：2022年上半年欧洲能源紧张导致电解铝价格上涨，春节后库存去库缓慢，价差波动机会寥寥。2023年铝价稳定，春节后库存快速回落，价差波动呈现正套机会。2024年铝价上涨，下游采购谨慎，库存去化缓慢，价差维持贴水结构。预计2025年价差走势类似2023年。
5. 投资策略：单边策略：回调买入保值。套利策略：跨期正套。
6. 风险：海外关税政策影响、宏观政策超预期扰动。

关键数据

• 2024年12月中国电解铝产量370.9万吨，同比增长4.1%。
• 2025年1季度电解铝产量1003万吨，同比增长5.3%。
• 2024年1-11月中国废铝净进口量累计162.6万吨，同比增长1.8%。
• 按照氧化铝成本推算，电解铝生产边际最高成本为19500元/吨。

研究结论

1. 春节季节性累库不会对电解铝绝对价格造成压力。
2. 铝价目前估值不高，价格回调后成本线附近可考虑买入套保。
3. 沪铝价格提前交易宏观因素的概率不高，若特朗普关税政策能给予铝价短期压力，将出现较好的买入保值时机。
4. 春节后下游加工企业采购积极性将优于2024年，可关注2504和远月合约的正套机会。