宏观量化经济指数周报：如何补充央行暂停买债的流动性缺口

宏观量化经济指数周报20250112 证券研究报告·宏观报告·宏观周报 如何补充央行暂停买债的流动性缺口2025年01月12日 观点 周度ECI指数：从周度数据来看，截至2025年1月12日，本周ECI供给指数为50.47%，较上周回落0.04个百分点；ECI需求指数为49.91%，较上周持平。从分项来看，ECI投资指数为50.04%，较上周回升0.01个百分点；ECI消费指数为49.47%，较上周回落0.03个百分点；ECI出 口指数为50.42%，较上周回升0.02个百分点。 月度ECI指数：从1月第一个周的高频数据来看，ECI供给指数为50.47%，较12月回落0.07个百分点；ECI需求指数为49.92%，较11月回升0.03个百分点。从分项来看，ECI投资指数为50.04%，较12月回升0.02个百分点；ECI消费指数为49.47%，较12月回落0.03个百分点；ECI出口指数为50.42%，较12月回落0.04个百分点。从ECI指数 来看，受春节假期临近影响，1月初工业生产景气度整体呈现回落态势， 而需求端则有所分化，服务消费和食品价格有所回暖，乘用车零售和地产销售则边际回落，后续需重点关注春节期间消费数据修复情况。工业生产方面，节前主要行业开工率整体呈现季节性回落态势，且在春节错位情况下同比回落幅度或较大；消费方面，受部分地区以旧换新补贴暂停的影响，乘用车零售景气度明显回落，但部分需求或转移至新年，支撑后续社零修复；地产方面，1月份以来主要大中城市地产销售面积有所回落，但同比仍录得正增长，此外本周房建项目资金到位率延续回暖，指向后续地产投资降幅或逐步收窄。 ELI指数：截至2025年1月12日，本周ELI指数为-1.48%，较上周回落0.31个百分点。央行暂停国债净买入，或启动其他工具平抑稳定资金面。即将进入1月中下旬，资金面扰动因素开始增多：（1）从月初至今的票据利率走势看，1月份贷款投放冲动较强，在“化债”1月上旬尚未形成明显影响的情况下，新增贷款景气度不低，消耗银行资金、减少拆出规模；（2）1月15日有高达9950亿元MLF到期，尽管规模上不及2024年12月，但是去年下半年央行扩大国债净买入和买断式逆回购规模，冲销了MLF净回笼对资金面的影响，可本月央行宣布暂停国债净买入，资金投放渠道如折一臂，如何冲销到期MLF对流动性的拖累是市场关注的重点；（3）1月28日将迎来春节假期，本月春节因素和月末因素叠合，且发生在缴准日之后，市场也将瞩目货币政策如何平熨跨月/跨假期的资金面扰动。在国债净买入暂停操作、中旬发行离岸央票“稳汇率”等背景之下，1月中下旬货币政策或选择开展14天期逆回购、扩大买断式逆回购规模甚至“降准”来稳定资金面，对于“降准”来说，预计观察窗口期或在1月25日前后。 风险提示：短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。 证券分析师芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 证券分析师李昌萌 执业证书：S0600524120007 lichm@dwzq.com.cn 证券分析师�洋 执业证书：S0600524120012 wangyang@dwzq.com.cn 相关研究 《强非农后，紧货币与强美元还能持续多久？》 2025-01-11 《两融余额企稳，小微盘指数下跌幅度大于大盘指数》 2025-01-11 1/14 东吴证券研究所 内容目录 1.本周双指数概览4 1.1.ECI指数：假期临近供需景气度有所分化4 1.2.ELI指数：央行暂停国债净买入，或启动其他工具平抑稳定资金面5 2.本周高频数据概览6 2.1.工业生产：节前主要行业开工率整体回落6 2.2.消费：补贴暂停下乘用车零售有所回落7 2.3.投资：节前地产销售景气度季节性回落8 2.4.出口：出口景气度边际有所回落9 2.5.通胀：节前食品价格边际回暖10 2.6.本周货币净回笼2600.0亿元11 3.本周政策一览13 4.风险提示13 2/14 东吴证券研究所 图表目录 图1：本周ECI供给指数小幅回落、需求指数较上周持平（%）4 图2：本周实体经济流动性小幅回落（%）5 图3：本周汽车轮胎开工率小幅回升（%）7 图4：本周全国高炉开工率小幅回落（%）7 图5：汽车消费指数走势（点）8 图6：本周国内航班执飞率小幅回升（%）8 图7：上周石油沥青装置开工率小幅回升（%）9 图8：本周30大中城市商品房成交面积环比回落9 图9：本周集装箱运价指数小幅回升10 图10：韩国出口金额同比增速走势（%）10 图11：主要食品价格走势（元/公斤）11 图12：主要大宗商品价格走势11 图13：公开市场操作走势（亿元）11 图14：主要市场利率走势（%）12 表1：ECI指数月度走势（%）5 表2：工业生产重要高频数据走势7 表3：消费重要高频数据走势8 表4：投资重要高频数据走势9 表5：出口重要高频数据走势9 表6：通胀重要高频数据走势10 表7：本周（1月6日-1月12日）政策梳理13 3/14 1.本周双指数概览 1.1.ECI指数：假期临近供需景气度有所分化 从周度数据来看，截至2025年1月12日，本周ECI供给指数为50.47%，较上周回落0.04个百分点；ECI需求指数为49.91%，较上周持平。从分项来看，ECI投资指数为50.04%，较上周回升0.01个百分点；ECI消费指数为49.47%，较上周回落0.03个百分点；ECI出口指数为50.42%，较上周回升0.02个百分点。 图1：本周ECI供给指数小幅回落、需求指数较上周持平（%） ECI供给指数ECI需求指数 52.0 51.0 50.0 49.0 48.0 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 从1月第一个周的高频数据来看，ECI供给指数为50.47%，较12月回落0.07个百分点；ECI需求指数为49.92%，较11月回升0.03个百分点。从分项来看，ECI投资指数为50.04%，较12月回升0.02个百分点；ECI消费指数为49.47%，较12月回落0.03个百分点；ECI出口指数为50.42%，较12月回落0.04个百分点。从ECI指数来看，受春节假期临近影响，1月初工业生产景气度整体呈现回落态势，而需求端则有所分化，服务消费和食品价格有所回暖，乘用车零售和地产销售则边际回落，后续需重点关注春节期间消费数据修复情况。工业生产方面，节前主要行业开工率整体呈现季节性回落态势，且在春节错位情况下同比回落幅度或较大；消费方面，受部分地区以旧换新补贴暂停的影响，乘用车零售景气度明显回落，但部分需求或转移至新年，支撑后续社零修复；地产方面，1月份以来主要大中城市地产销售面积有所回落，但同比仍录得正增长，此外本周房建项目资金到位率延续回暖，指向后续地产投资降幅或逐步收窄。 4/14 东吴证券研究所 表1：ECI指数月度走势（%） ECI供给 指数 ECI投资 指数 ECI消费 指数 ECI出口 指数 ECI需求 指数 ECI指数 2025年1月 2024年12月 2024年11月 2024年10月 2024年9月 2024年8月 2024年7月 2024年6月 2024年5月 2024年4月 2024年3月 2024年2月 50.47 50.54 50.51 50.48 50.38 50.29 50.35 50.43 50.48 50.63 50.68 50.62 50.04 50.02 49.99 49.94 49.89 49.89 49.84 49.77 49.82 49.76 49.59 49.55 49.47 49.50 49.47 49.46 49.41 49.38 49.38 49.45 49.57 49.64 49.61 49.66 50.42 50.46 50.43 50.47 50.53 50.55 50.39 50.19 50.00 49.96 50.07 50.01 49.92 49.92 49.89 49.87 49.85 49.84 49.80 49.79 49.79 49.75 49.70 49.69 49.92 49.92 49.89 49.87 49.85 49.84 49.80 49.79 49.79 49.75 49.70 49.69 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 1.2.ELI指数：央行暂停国债净买入，或启动其他工具平抑稳定资金面 截至2025年1月12日，本周ELI指数为-1.48%，较上周回落0.31个百分点。 图2：本周实体经济流动性小幅回落（%） （%） 3 ELI指数 2 1 0 (1) (2) 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 5/14 东吴证券研究所 东吴证券研究所 央行暂停国债净买入，或启动其他工具平抑稳定资金面。即将进入1月中下旬，资 金面扰动因素开始增多：（1）从月初至今的票据利率走势看，1月份贷款投放冲动较强，在“化债”1月上旬尚未形成明显影响的情况下，新增贷款景气度不低，消耗银行资金、减少拆出规模；（2）1月15日有高达9950亿元MLF到期，尽管规模上不及2024年12月，但是去年下半年央行扩大国债净买入和买断式逆回购规模，冲销了MLF净回笼对资金面的影响，可本月央行宣布暂停国债净买入，资金投放渠道如折一臂，如何冲销到期MLF对流动性的拖累是市场关注的重点；（3）1月28日将迎来春节假期，本月春节因素和月末因素叠合，且发生在缴准日之后，市场也将瞩目货币政策如何平熨跨月/跨假期的资金面扰动。在国债净买入暂停操作、中旬发行离岸央票“稳汇率”等背景之下，1月中下旬货币政策或选择开展14天期逆回购、扩大买断式逆回购规模甚至“降准”来 稳定资金面，对于“降准”来说，预计观察窗口期或在1月25日前后。 2.本周高频数据概览 2.1.工业生产：节前主要行业开工率整体回落 开工率方面，本周主要行业开工率涨跌互现。其中本周汽车全/半钢胎开工率分别为 62.16%和79.02%，分别环比回升3.05个百分点和0.42个百分点；本周PTA开工率录得 81.62%，环比回落0.93个百分点，较去年同期回落1.87个百分点；本周钢厂高炉开工 率录得77.16%，环比回落0.92个百分点，较去年同期回升1.06个百分点。 库存方面，本周六港口炼焦煤库存合计463.09万吨，环比回落23.64万吨；本周港 口铁矿石合计库存录得14999.69万吨，环比回升125.85万吨；本周主要钢厂建筑钢材 库存录得166.59万吨，环比回升7.13万吨。 负荷率方面，1月3日沿海七省电厂负荷率均值录得77.71%，环比回落0.14个百分点，较去年同期回落10.29个百分点；本周PTA工厂、聚酯工厂和江浙织机PTA产业链负荷率分别录得82.72%、86.58%和65.08%，分别环比回落1.44个百分点、0.76个百分点和0.95个百分点。 6/14 表2：工业生产重要高频数据走势 类别指标名称 单位 更新时间 最新值 上期值 环比数值变化 去年同期值 同比数值变化 开工率:汽车轮胎:全钢胎 % 2025-01-09 62.16 59.11 3.05 59.60 2.56 开工率:汽车轮胎:半钢胎 % 2025-01-09 79.02 78.60 0.42 71.85 7.17 开工率焦炉生产率:国内独立焦化厂 % 2025-01-10 72.56 72.54 0.02 74.18 (1.62) 开工率:PTA:国内 % 2025-01-09 81.62 82.55 (0.93) 83.49 (1.87) 高炉开工率(247家):全国 % 2025-01-10 77.16 78.08 (0.92) 76.10 1.06 库存:铁矿石:港口合计 万吨 2025-01-11 14999.69 14873.84 125.85 12623.87 2375.82