光伏设备行业深度：周期底部特征已见，企稳动能增强

光伏设备 周期底部特征已见，企稳动能增强 2024年12月23日评级同步大市评级变动：维持 投资要点： 2024年已见周期底部特征，供给端冷却尚待最后一公里。本轮光伏产业周期运行至今已有4年时间，周期的下行阶段至今已持续了5个季度。2024Q3各环节固定成本占总成本比重升至历史高位、存货周转天数环比攀高、资本开支强度走低，这反映出稼动率的普遍下降，也反映出产品售价降至现金成本线附近的收缩性经营决策。预计本轮景气周期见底的指标顺序依次为：产品价格、企业盈利、稼动（库存）、产能建设。目前已经观察到产品价格和企业盈利的达到历史低位，产品累库，产能建设已见放缓。 杨甫分析师执业证书编号:S0530517110001yangfu@hnchasing.com ➢2025年供需均维持增长，价格企稳动能增加。2025年全球新增光伏需求有望超过600GW，增量保持增长的同时，增速有所收敛。同期产业链各环节供给均达到1000GW。虽然整体的供需平衡仍有待时日，但度过周期底部的预期在增加，行业价格有望在2025年企稳。一方面，组件价格已降至现金成本附近，企业稼动率和经营周期均有放缓，价格竞争的烈度或下降。另一方面，在宏观层面和行业层面，防止“内卷式”同质化竞争正凝聚越来越多的共识。从2024年初的企业和专家座谈会所指出的因地制宜发展新质生产力，到年底的光伏产品出口退税率下降，以及光伏行业协会开展的一系列自律行动，控产能、稳价格的动能得到强化。此外，在供需共涨的背景下，光伏产业增长态势不变，有望在发展中催生结构性新机遇，光伏电池技术的迭代就是其一。N型电池产能占比预计快速提升，并在2025年成为行业主流。基于N型电池技术路线的平台型BC电池技术走向规模化应用，带动激光设备等新增需求。 相关报告 1光伏行业报告：三季度回顾，供给端扩张幅度放缓，估值反映乐观预期2024-12-122电力设备行业点评：光伏协会年会召开，凝聚共识应对周期波动2024-12-063电力设备行业点评：国内电力投资保持增长，海外出口景气不减2024-11-25 ➢估值向下收敛，渐显配置价值。sw光伏设备的市净率为2.26，历史分位数为18.01%。sw光伏设备的估值水平，与sw主要行业指数及市场指数相比较，历史分位数逐步向下收敛，特别是市净率的估值下行程度更明显，市场对光伏行业下行周期的反映变得充分。sw光伏设备的ROE（ttm）为-0.61%，ROE的历史分位数为23.86%，PB的分位数为18.01%，从静态视角分析，与市场主要指数相比，当前sw光伏设备的PB-ROE数据呈现一定的低估。当前时点，光伏设备指数的PB已降至2.26，随着PB估值的下降，预期胜率将显著上升，已具备配置价值，后续可以观察影响PB的几个重要变量：产业的现金流是否回 正、资产减值的程度是否缓和、市场是否给与更低的配置价格。 ➢投资建议：产业链周期探底特征明显，企业盈利开始出现分化，估值胜率步入配置区间，维持行业“同步大市”评级。建议关注：直接受益于技术迭代的设备环节，如，捷佳伟创（300724）、帝尔激光（300776）、迈为股份（300751）、汉钟精机（002158）；龙头格局清晰且现金流状态较佳的辅料环节，如福莱特（601865）、福斯特（603806）；海外去库 后 需 求增 长 的逆 变 器环节 ， 如 阳光 电 源（300274）、德 业 股份（605117）。 ➢风险提示：需求下降，产能出清受阻，贸易争端，盈利继续下降 内容目录 2.1进入淘汰赛阶段，业绩全面承压...........................................................................................62.2本轮周期的现金低谷阶段，主链企业现金流弱化...............................................................82.3周转放缓，部分环节库存积累明显增加.............................................................................102.4从扩表转向缩表，结构性扩产仍见于触底的最后一程.....................................................12 3估值分析：估值向下收敛，渐入配置区间........................................................................17 3.1估值分位数向下收敛.............................................................................................................173.2PB分位数反映了ROE下行的预期......................................................................................183.3估值的胜率曲线分布，已具配置价值.................................................................................19 4产业展望：行至周期低点，2025企稳动能增强...............................................................22 4.1 2024年价格降至周期低点，跌幅放缓.................................................................................224.22025年需求端迈向600GW，供给端达到1000GW............................................................234.3产业链亏损触及生产成本，价格竞争有望趋缓.................................................................264.4防“内卷”的行业共识逐渐形成.........................................................................................284.5电池片技术迭代带来结构性机遇.........................................................................................29 5投资建议................................................................................................................................32 图表目录 图1：市场指数表现...................................................................................................................5图2：市场指数表现...................................................................................................................5图3：行业指数表现...................................................................................................................5图4：2024前三季度行业整体营收表现（亿元）..................................................................6图5：2024前三季度行业整体利润表现（亿元）..................................................................6图6：行业整体单季度营收表现（亿元）...............................................................................7图7：行业整体单季度利润表现（亿元）...............................................................................7图8：2024前三季度各环节营收及利润增速..........................................................................7图9：2024Q3各环节营收及利润增速.....................................................................................7图10：2024前三季度行业整体收入及现金流情况................................................................9图11：2024前三季度行业经营活动现金流情况....................................................................9图12：2024前三季度产业链各环节经营净现金流情况........................................................9图13：2024前三季度产业链各环节销售现金流情况..........................................................10图14：2024前三季度产业链各环节净营业周期变化（单位：天）..................................10图15：2024三季末行业整体资产规模（亿元）与杠杆率..................................................12图16：2024前三季度ROE的影响因素................................................................................12图17：2024三季末行业整体资产负债率（%）...................................................................13图18：2024三季末行业整体有息负债率（%）...................................................................13图19：2024三季末行业固定资产和在建工程增长情况......................................................14图20：2024三季末各环节在建工程情况..............................................................................14图21：2024前三季度各环节资本开支情况............................................