2025年氧化铝与电解铝期货与期权年报

铝、氧化铝：日暖鱼增价，风和酒易沽 ——2024年市场回顾与2025年展望 格林大华期货研究院王骏、卫立、俞佳松、王琛 摘要 从宏观上看，全球经济的持续增长将带动铝的需求增加，美联储2024年开启了降息周期，宽松的货币政策对铝价上涨起到积极作用，2025年虽然降息的频次和幅度相较预期有所下降；国内政策将保持积极的财政政策和适度宽松的货币政策，全年仍有降息降准的空间，虽然房地产行业不景气仍然影响铝的主要需求，但整体宽松的环境仍支撑铝需求；各国的环保政策、能源政策等也对铝行业的发展产生重要影响，环保政策的趋严可能导致部分高耗能、高污染的铝产能受限，从而影响供应；而对新能源汽车等领域的支持政策，将进一步刺激铝的需求。 从供需上看，国内电解铝产能接近红线，2025年全年国内可投新增产能有限，海外产能扩张也面临诸多制约，如能源价格、电力供应、项目建设周期长及成本高等问题，导致实际落地速度较慢，整体供应增长缓慢，这将对铝价形成有力支撑。以光伏和新能源汽车为主的新需求已占主导地位，且呈稳定增长态势，预计2025年新能源汽车及光伏对铝消费的拉动作用将越发重要，对冲地产用铝下滑及美国或有的高关税影响。 2025年，在美国经济保持良好，国内经济政策总体宽松的环境下，预计氧化铝供应紧张的状态将持续，这也将从成本上支撑铝价；另一方面，国内经济中投资将扮演更重要角色的基础上，光伏、新能源汽车、AI、大数据中心等都将成为铝需求增量，加上电力紧缺将成为现阶段的常态，我们预计2025年铝需求将有较大幅度的提升。综上所述，我们认为，2025年的铝及氧化铝价格保持偏暖运行。 目录 第一部分铝及氧化铝行情回顾4 一、历史行情回顾4 二、2024年行情回顾6 三、期货成交与持仓情况7 第二部分宏观经济对铝价的影响分析8 一、美国降息周期对铝价的影响分析8 （一）美国降息周期对铝价的影响8 （二）当前美国经济数据对铝价的影响9 （三）美元指数对铝价的影响10 二、中国宏观政策宽松对铝价的影响11 （一）国内宏观政策宽松对铝价的影响11 （二）国内制造业情况12 第三部分铝供需分析14 一、铝和氧化铝的现货分析14 二、氧化铝的供需分析15 三、铝供需分析18 （一）铝供需平衡现状分析18 （二）铝供给分析21 （三）铝需求分析37 四、三大交易所库存分析46 第四部分铝、氧化铝市场套利分析及持仓分析4 一、铝套利分析及持仓分析49 二、氧化铝套利分析及持仓分析55 第五部分铝及氧化铝期权分析及策略57 一、铝期权57 三、氧化铝期权58 第六部分铝及氧化铝季节性分析59 第七部分2025年铝价及其影响因素展望61 一、宏观经济2025年展望61 二、铝供需2025年展望65 三、铝价走势技术分析68 第八部分2025年铝价展望及策略推荐69 附录铝及氧化铝相关股票价格及涨跌幅统计表71 第一部分铝及氧化铝行情回顾 一、历史行情回顾 图1.1：1995-2024年铝期货价格走势图 数据来源：wind，格林大华期货研究院整理 （一）1995年至2000年：高位回落横盘运行期 1995年至2000年，沪铝期货价格整体处于21000元回落至13000-14000元区间再仍持续 观察15000-17000元区间运行状态。这一时期，全球经济逐步复苏，对铝的需求稳定增长，但供应端也保持了相应的增加，导致价格并未出现大幅波动。LME铝价在这一时间段内大多保持在1300-1800美元/吨之间。 （二）2001年至2008年：创新高后又跌入谷底期 进入21世纪，沪铝期货价格开始呈现波动上升的趋势。2001年，受“9·11”事件影响，全球经济一度低迷，铝价短暂下跌，但随后在中国的强劲需求推动下迅速反弹。随着中国工业化 的加速，对铝的需求大幅增加，带动铝价持续上涨。2008年，LME铝价一度触及3000美元/吨以上的高位。然而，同年爆发的美国次贷危机并引发全球金融危机使得铝价迅速回落，市场需求骤减，铝价在短时间内大幅下跌，甚至跌破万元大关。 （三）2009年至2015年：底部反弹后再创新低期 2009年至2015年，沪铝期货价格进入了震荡调整期。在全球经济缓慢复苏的背景下，铝市场供需关系逐渐改善，但复苏力度有限，导致铝价在低位徘徊。此外，中国政府为了应对经济下行压力，采取了一系列刺激政策，包括加大对基础设施建设的投资，这也在一定程度上支撑了铝价，但2015年股灾后铝价再破万元关口，并创新低。在此期间，LME铝价大多在1500-2200美元/吨之间波动。 （四）2016年至2020年：供给侧改革刺激回升期 2016年起，全球经济逐步回暖，铝市场供需关系进一步改善。特别是随着新能源汽车和可再生能源行业的快速发展，对铝的需求再次增加，推动铝价缓慢回升。2018年，受中美贸易战影响，铝价一度出现波动，但整体仍保持上涨趋势。2020年，全球新冠疫情的爆发对铝市场造成了一定冲击，但随着各国出台大规模经济刺激计划，铝价迅速反弹，并在年底创下近年来的新高。 （五）2021年至2024年：剧烈波动创新高阶段 2021年至2024年，沪铝期货价格走势呈现出剧烈波动的特点。一方面，全球经济复苏乏力，地缘政治冲突不断，导致市场不确定性增加。另一方面，新能源汽车、光伏等行业的快速发展对铝的需求持续增加，而供应端则受到能源成本上升、环保政策趋严等因素的制约，导致铝价大幅上涨。2021年，LME铝价一度突破3000美元/吨，创下历史新高。2022年至2023年，铝价在高位震荡运行。2024年，受全球经济复苏力度不及预期以及铝产能逐步释放的影响，铝价有所回落，但整体仍处于较高水平。 二、2024年行情回顾 图1.2：2024年铝、氧化铝期货价格走势图 数据来源：wind，格林大华期货研究院整理 （一）铝期货价格走势 第一季度，沪铝期货价格在需求疲软和供应稳定的背景下，初期震荡下行。随后，随着宏观环境和需求的改善，开始震荡上行。 第二季度，沪铝期货价格在宽松的宏观环境和良好的供需格局下继续走高，但随后出现回撤，整体维持在高区间运行。 第三季度，7月至8月上旬，宏观经济数据低于预期，市场情绪偏空，需求端淡季下游需求趋弱，铝锭社会库存累库，拖累铝价下行。8月中旬至9月，市场交易转向美联储降息预期和降息50个基点远超预期，国内央行降息、降准、降存量房贷利率等刺激消费措施，市场情 绪转暖。加之9月下游中秋及国庆节前较强备货支撑，铝锭社库去化，铝价震荡走强。 第四季度，沪铝期货价格延续三季度末涨势，并在原料氧化铝价格持续上涨加持下，一度再次站上21000关口。但后市传统消费淡季将至，四季度上涨空间有限，铝价高位趋弱运行。 （二）氧化铝期货价格走势 第一季度，氧化铝期货价格围绕3330元/吨窄幅震荡。1月份因国产矿石供应紧张、能源问题及环保限制，价格小幅上涨。2月及3月，市场供需基本平衡，价格持稳。 第二季度，氧化铝期货价格稳步上涨。4月受受宏观情绪面及英美制裁俄金属产品带动，氧化铝期货价格拉涨强劲。5月氧化铝短期供应增量有限，持货商惜售情绪浓厚，报价坚挺。下半年初期，氧化铝期货价格受到供需失衡的影响而显著上涨。铝土矿供应紧张限制了氧 化铝的产量增长，而下游电解铝企业的产能释放进度超出了市场预期，导致氧化铝价格开启强势上行格局。一度触及历史新高5540元/吨，但随后由于市场情绪变化和交易所采取的稳定措施，价格出现回落。尽管如此，由于供需基本面仍未得到根本性缓解，价格下跌的空间有限。 三、期货成交与持仓情况 图1.3：2024年铝期货持仓量图1.4：2024年铝期货成交量 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 2024年1月至11月，沪铝期货累计成交量67816332手，月均成交量6165121手。1-11 月累计成交额68224亿元，月均成交额6202亿元。上半年地缘战争最为动荡的3-6月，持仓量及成交量均为年内较高水平，下半年持仓量明显回落。 图1.5：2024年氧化铝期货持仓量图1.6：2024年氧化铝期货成交量 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 2024年1月至11月，氧化铝期货累计成交量72353893手，月均成交量6577626手。1-11 月累计成交额59537亿元，月均成交额5412亿元。全年持仓量持续增加，成交量也逐步放大，形成了量价仓三者一齐上升的走势。 第二部分宏观经济对铝价的影响分析 一、美国降息周期对铝价的影响分析 （一）美国降息周期对铝价的影响 2024年美联储开启降息周期，有望使美国经济完成“软着陆”，从而带动海外铝消费量走强，铝价走强也常出现于美联储降息之后。本轮降息周期以降息50bp揭幕，而经济数据表现稳健。美国2024年三季度实际GDP环比折年率为2.8%，其中国内私人购买最终销售环比折年率大幅上升至3.2%，或表明内需正在加速修复。于此同时，美国通胀有所回落，核心PCE环比折年增速降至2.2%。基于1970年以来9次美国降息周期的统计，平均而言，美国制造业PMI或在首次降息落地后7个月开始回暖；尽管近期美联储在降息的同时表述上相对“鹰派”， 但降息对美国经济的影响仍可能适用历史规律。套用到本次降息周期，我们预计美国制造业景气度或在2025年二季度迎来实质性改善。 图2.1历史上美国联邦基金目标利率完成下行后，海外铝价 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 （二）当前美国经济数据对铝价的影响 当前美国制造业回流仍在推进，制造业投资增加，对海外铝价走强构成一定支撑。2024年3季度数据显示，虽然非地产建筑投资增长有所放缓，但私人设备投资持续高增。这或体现制造业投资进度正在由厂房建设向设备购置推进。同时，美国电网面临设施老化，升级改造需求较为迫切。从PMI数据看，截至2024年11月，美国服务业数据表现强于制造业，但制造业PMI新订单指数已呈现抬头趋势。从私人固定资产投资增速看，制造业细分项的同比增速明显强于其他项目，2024年三季度制造业投资增速接近20%。随着特朗普2.0的开启，制造业投资较高的增速或将延续。 图2.2美国PMI分类型情况 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 图2.3美国私人固定投资分项目当季值同比 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 （三）美元指数对铝价的影响 从美元指数与大宗商品指数的关系看，从2018年左右开始，美元指数和大宗商品指数基本同向变动。从美元指数与海外铝价的相关性看，美元指数走强仍对铝价或构成一定的压制作 用。综合看，我们认为美元指数对铝价的影响不起到决定性作用，铝价的走势核心取决于全球电解铝的供需关系，以及大国的宏观货币政策走向。 图2.4美元指数与商品指数、LME铝价的相关性 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 二、中国宏观政策宽松对铝价的影响 （一）国内宏观政策宽松对铝价的影响 中国稳增长政策发力，铝价有望受益于内需企稳回升。9月24日，国新办新闻发布会公布了包括降准降息、降低存量房贷利率与首付比例在内的一系列货币政策。但由于货币政策透过地产链对金属实物消费的传导路径较长，短期内铜铝价格并未作出太多反应，而是维持窄幅震荡以等待财政政策的进一步指引。 11月起，中国宏观货币政策进一步宽松。11月8日，全国人大常委会审议批准增加6万 亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务、分三年实施，并从2024年开始，连续五年每年从 新增地方专项债券中安排8000亿元专门用于置施更加积极的财政政策，其中包括加大力度支持“两新”（大规模设备更新和消费品以旧换新）。值得注意的是，从当前的地方债券发行额度及同比增速看，11月发行速度较去年同期有所回落，仍然具备较大的发力空间。 图2.5中国地方债券发行额及同比 数据来源：Wind，格林大华期货研究院整理 （二）国内制造业情况 从整体上看，中国制造业PMI指数连续两个月位于扩张区间。据国家统计局，2024年10月、11月中国制造业PMI分别为50.1、50.3。从细分项目看，制造业PMI