氧化铝和电解铝2025年年度策略报告：铝土矿供需预期趋松和特朗普财政赤字收缩背景下或使氧化铝和电解铝价格先弱后强

2024年12月31日 铝土矿供需预期趋松和特朗普财政赤字收缩背景下或使氧化铝和电解铝价格先弱后强 [table_research]分析师：王文虎（F03087656，Z0019472）宏源期货研究所金属研究室Tel：010-82293558Email：wangwenhu@swhysc.com [table_main]报告摘要： ➢行情回顾：2024年国内氧化铝价格重心显著上移。晋豫多数铝土矿未恢复开采和几内亚雨季影响铝土矿出口，使国内铝土矿供给预期持续偏紧，叠加内蒙古和四川及贵州部分电解铝产能持续投复产，使氧化铝价格重心有所上移。2024年国内电解铝价格重心有所上移。美联储开启降息周期并放缓缩表，国内经济稳增长政策持续加码，叠加氧化铝价格趋涨支撑国内电解铝生产成本，使沪铝价格重心有所上移。 相关研究 《美联储货币政策存变数贵金属市场等待新驱动》，期货日报 《沪镍重心将震荡下移》，期货日报《铜价重心下移但难回2020年以前水平》，期货日报《低库存使铜价下跌具有抵抗性》，期货日报《冲突螺旋式升级间接支撑有色金属》，期货日报《青山做空伦镍险遭百亿美元浮亏？但镍价终将回归产业运行逻辑》，腾讯财经《全球镍仍在持续去库短期供需仍然偏紧》，金融界《央行降准后结构性宽松仍可期》，金融界《避险需求支撑趋弱，黄金中期中心将下移》，期货日报《两大因素主导金价走势》，期货日报《有色重心逐步下移》，期货日报《沪铜：谨慎追涨》，期货日报《黄金中长线配置时点仍需等待》，期货日报 ➢需求端：美联储仍存降息预期但特朗普或压缩财政赤字，国内经济刺激政策持续加码，对下游需求预期仍存支撑。 ➢供给端：几内亚铝土矿增产预期引导供给趋松预期，氧化铝新增产能顺利投产或将供需预期趋松，但国内电解铝运行产能增加空间越发有限。 ➢2025年氧化铝行情展望：第一，倘若几内亚铝土矿预期增产量无法兑现，那么国内铝土矿供给紧张局面或难改变，生产成本趋升或使氧化铝价格重心上移；第二，倘若几内亚铝土矿预期增产量顺利兑现，那么国内铝土矿供给紧张局面或将缓解，国内外新增氧化铝产能或可顺利投产，但是几内亚三季度雨季或影响铝土矿出口，或使氧化铝价格先弱后强，关注3800-4100附近支撑位及5200-5600附近压力位。 ➢2025年电解铝行情展望：倘若几内亚铝土矿预期增产量顺利兑现，那么国内铝土矿供给紧张局面或将缓解：第一，特朗普政府收紧移民、加征关税、延续减税并保持财政宽松政策，叠加国内经济稳增长政策持续加码并落地，国内电解铝产能未来增量空间有限，或使电解铝价格重心上移；第二，特朗普政府实施收紧移民和加征关税及财政收缩政策，但是美国经济增长承压将加快美联储降息预期且财政赤字或重回扩张，2025年三季度几内亚雨季或将影响铝土矿出口，叠加国内经济稳增长政策持续加码并落地，或使氧化铝和电解铝价格先弱后强，关注18800-19200支撑位及21000-22000附近压力位。 风险提示：国内外宏观经济政策，特朗普政策的不确定性，几内亚铝土矿增产的不确定性。 目录 （1）美联储仍存降息预期但特朗普政府或压缩财政赤字.................................................................................................4（2）美国经济和就业表现景气引导“软着陆”预期.........................................................................................................7（3）国内经济刺激政策持续加码但未来出口仍存隐忧.....................................................................................................9 三、国内氧化（电解）铝供需预期先紧后松（先松后紧）..............................................................................................16 （1）几内亚铝土矿进口通畅或缓解国内铝土矿供给紧张状态.......................................................................................16（2）新增产能释放顺利或使氧化铝供需预期趋松...........................................................................................................18（3）国内电解铝产能越发接近上限而未来供给增量有限...............................................................................................23（4）国外电解铝新增或检修产能存在投复产预期...........................................................................................................26 五、2025年氧化铝和电解铝行情展望...............................................................................................................................30 一、2024年氧化铝和电解铝行情回顾 2024年国内氧化铝价格重心显著上移。晋豫多数铝土矿未恢复开采和几内亚雨季影响铝土矿出口，使国内铝土矿供给预期持续偏紧，叠加内蒙古和四川及贵州部分电解铝产能持续投复产，使氧化铝价格重心有所上移。截至12月24日，中国氧化铝期货收盘价为4700元/吨，较2023年12月29日收盘价3382元/吨上涨38.97%。具体而言，2024年氧化铝价格走势主要包括五个阶段： 第一阶段为1月初至2月中旬，云南电解铝产能因枯水期到来而减产117万吨，叠加传统消费淡季抑制下游需求量，使国内氧化铝价格震荡下降。 第二阶段为2月下旬至5月中旬，云南减停产的117万吨电解铝产能复产52万吨，但因国内铝土矿迟迟未能恢复开采而供给偏紧，推升国产和进口铝土矿价格形成生产成本支撑，使国内氧化铝价格重心震荡上移。 第三阶段为5月下旬至7月底，晋个别和豫洞采铝土矿恢复开采，叠加进口铝土矿补充，使部分氧化铝企业恢复生产，推动氧化铝价格震荡下跌。 第四阶段为8月初至11月底，几内亚雨季及出口扰动致中国铝土矿进口趋减，引导国内铝土矿供给偏紧预期，使国内外铝土矿价格震荡上涨推升生产成本，叠加川蒙新贵部分电解铝产能持续投复产，使国内氧化铝价格震荡偏强。 第五阶段12月初至今，几内亚雨季对铝土矿出口影响消除，进口窗口渐趋打开或增大氧化铝进口量，叠加原料供给紧张和生产亏损使四川和广西部分电解铝产能开启检修，引导国内氧化铝供需紧张状态预期缓解，使国内氧化铝价格震荡偏弱。 展望2025年，国内铝土矿进口或渐趋增加，进口窗口渐趋打开或增大氧化铝进口量，叠加生产亏损使国内部分电解铝产能开启检修，但是三季度几内亚雨季或将影响铝土矿出口，或使氧化铝价格先弱后强。 资料来源：WIND，SMM，宏源期货研究所 2024年国内电解铝价格重心有所上移。美联储开启降息周期并放缓缩表，国内经济稳增长政策持续加码，叠加氧化铝价格趋涨支撑国内电解铝生产成本，使沪铝价格重心有所上移。截至12月24日，沪铝收盘价为19880元/吨，较2023年12月29日收盘价19505元/吨上涨约1.92%； LEM3个月铝收盘价为2538.5美元/吨，较2023年12月29日收盘价2387.5美元/吨上涨约6.32%。具体而言，2024年沪铝价格走势主要分为以下五个阶段： 第一阶段1月初至2月下旬，美联储3月开启降息预期被市场逐步修正、国内下游需求趋弱推升电解铝社会库存量，使沪铝价格震荡偏弱。 第二阶段2月底至5月底，美联储降息和放缓缩表预期、美国财政部持续大规模发债、美国经济与就业表现强劲、传统消费旺季和经济刺激政策引导国内下游乐观需求预期，使沪铝价格震荡偏强。 第三阶段6月初至8月上旬，欧洲央行等率先开启降息，但是美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，云南减停产电解铝产能持续复产和内蒙古华云三期推进投产，国内传统消费淡季来临引导下游需求预期趋弱，叠加国内铝锭和铝棒库存量难觅下降趋势，使沪铝价格震荡回落。 第四阶段8月中旬至11月上旬，美联储9月降息50个基点预期逐步增强并落地，国内经济稳增长政策持续加码，叠加国内铝土矿供给预期持续偏紧、传统消费旺季引导国内铝锭库存量趋降，使沪铝价格重心有所上移。 第五阶段11月中旬至今，美联储明年降息节奏预期放缓，生产成本对电解铝价格支撑趋弱，传统消费淡季引导下游需求预期趋弱，使国内铝锭和铝棒存在累库预期，致沪铝价格震荡偏弱。 展望2025年，收紧移民和加征关税政策引发美国消费端通胀反弹担忧，但是特朗普政府仍存压缩财政赤字预期或使美国经济增长承压，进而美联储未来降息节奏或先慢后快，叠加国内经济刺激政策持续加码，或使沪铝价格先弱后强。 资料来源：WIND，SMM，宏源期货研究所 资料来源：WIND，宏源期货研究所 二、中美财政政策松紧分化或使有色金属价格承压 （1）美联储仍存降息预期但特朗普政府或压缩财政赤字 美国的年度通货膨胀率在2024年10月加速至2.6%，高于9月的2.4%，为2021年2月以来的最低水平，并符合市场预期。这标志着七个月来通胀首次上升，通胀率的上升部分受到去年低基数效应的影响，因为能源成本的下降幅度减小。此外，住房通胀稳定在4.9%。另一方面，食品和交通的通胀放缓，新车和二手车及卡车的价格继续下降。从月度来看，CPI上涨0.2%，与前三个月 一致，也符合预测。住房指数上涨0.4%，占月度涨幅的一半以上。与此同时，核心通胀稳定在预期的3.3%，月度核心通胀也保持在0.3%，与9月相同。 美联储12月降息25BP至4.25-4.5%符合市场预期，点阵图预示2025年或仅降息50个基点，美国11月消费端通胀CPI年率为2.7%略高于前值但持平预期，经济增长强劲和通胀反弹担忧，引导美联储2025年降息节奏放缓预期，叠加特朗普政府加征关税和收缩财政赤字或使经济增长承压，或使美联储2025年实际降息次数超过2次。 美国国会预算办公室（CBO）2024年6月18日预测，美国2024年预算赤字将达到1.92万亿美元（基本和白宫预算办公室（OMB）公布的数字1.86万亿美元规模相当），高于2023年1.69万亿美元，最新预估比CBO在2月预期高出4000多亿美元（包括乌克兰援助和拜登减免学生贷款），对应赤字率由5.6%升至7%且远高于市场中位数预期5.8%。 美国财政部一和二、三季度净发债量分别为5403/3641/7930亿美元，四季度预期净借款由5650降至5460亿美元，25年一季度预期净借款为8230亿美元，且未来几个季度长债发行规模保持不变。考虑到特朗普政府任命马斯克负责政府效率部，在2026年7月4日（美国建国250周年）时将美国联邦机构或从428个压缩至99个；联邦财政预算支出或削减2万亿美元（未说明时间）。 第一个时期是1994-1997年：民主党克林顿发起“政府再造运动”（reinventing government），并于1994年通过《联邦雇员重组法案》（Federal Workforce Restructuring Act of 1994），从国会获得了“解雇”27万联邦雇员的