新游表现亮眼，或迎来底部反转

2025-01-07 李承儒国元国际 Franky！

三季度业绩触底，新游上线有望扭转趋势：2024年第三季度，网易营收262.1亿元，同比下滑3.9%；净利润65亿元，同比下降16.7%。游戏收入202亿元，环比增长5%，端游收入同比增长29%；有道实现收入16亿元，同比增长2.2%；经营利润同比扭亏为盈；网易云音乐收入20亿元，同比增长1.3%。暴雪游戏回归带动用户及流水增长，但代理模式致使游戏毛利率下滑至62.9%。
游戏产品线储备丰富，2025年将进入新品周期：新游戏《燕云十六声》上线5天下载量达300万次，移动端表现亮眼；《永劫无间》手游预约量超2500万；《守望先锋》国服预计2025年2月19日回归；《漫威终极逆转》即将上线。在研游戏包括《代号：无限大》（预约量超500万，已获三端版号）及《七日世界》、《破碎之地》等射击类游戏。
网易云音乐付费用户增加，在线音乐业务持续向好：三季度收入20亿元，同比增长1.3%；订阅会员规模持续增长，三季度会员订阅收入21.44亿元，同比增长25.5%，占收比83.8%；广告及其他收入同比增长33.0%。公司通过推出个性化功能（如DIY播放器）和扩充版权库（新增JYP娱乐、NMIXX等）提升用户活跃度和收入。

基本面拐点临近，给予买入评级：预计2024-2026年公司收入分别为1059亿/1124亿/1193亿，同比增速2.41%/6.10%/6.20%；净利润分别为267亿/307亿/363亿。采用分部估值法，目标价163.0港元（对应2025年PE为16倍，升幅20.2%），维持买入评级。
风险提示：宏观经济风险、新游戏上线不及预期、市场竞争加剧、广告恢复不及预期。