事件点评：铜产量超预期增长，“双子星”持续放量可期

公司2024年产量全面超预期完成，铜、钴、钼、钨、铌产量均超过年度指引上限。具体数据如下：铜产量65.0万吨（同比增长55%，完成度114.1%），钴产量11.4万吨（同比增长106%，完成度163.1%），钼产量1.54万吨（同比下降2%，完成度102.6%），钨产量0.83万吨（同比增长4%，完成度110.5%），铌产量1万吨（同比增长5%，完成度100.2%），磷肥产量118万吨（较指引中值完成度102.6%）。

铜季度产量持续走高，年化产量或达68-70万吨。Q1-4单季度产量分别为14.7、16.6、16.2、17.4万吨，呈现持续上升趋势。基于Q4产量年化，公司铜年生产能力或达68-70万吨，主要得益于刚果（金）TFM和KFM两座世界级铜矿山的支撑。TFM项目已形成5条生产线、45万吨年产铜能力，KFM项目年生产能力15万吨，并持续创月度产量新高。

刚果（金）两座世界级铜矿山有望持续放量。TFM项目3条生产线于2024年上半年成功达产达标，KFM项目通过技术改进持续创高产。公司制定了未来5年规划，到2028年铜产量目标80-100万吨、钴产量目标9-10万吨，增量分两阶段实施，目前TFM西区Pumpi矿和KFM二期深部硫化矿开发已启动，TFM三期深部硫化矿待一阶段完成后将有更多信息。按指引上限计算，2024-2028年铜产量CAGR为11.4%，钴已提前完成2028年产量目标。

核心看点：①2024年产量超预期完成，钴产量完成度最高（163.1%），铜次之（114.1%）；②未来五年规划明确，铜、钴产量目标显著提升，TFM和KFM项目持续放量可期。

投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为113.56、135.24、142.16亿元，EPS分别为0.53、0.63、0.66元，对应当前股价PE分别为13X/11X/10X，维持“推荐”评级。

风险提示：项目进展不及预期、主要金属价格下跌、地缘政治风险、刚果金权益金风险等。